Omsättningen blev 207 Mkr (188,5), vilket faktiskt är ett rekord för ett Q2. Tillväxten summerades därmed till 9,8% (23,9). Den relativt lägre tillväxttakten härrör främst till fortsatt återhållsamhet inom offentlig sektor (kommuner och myndigheter), som normalt står för en tredjedel av koncernens verksamhet. Många av kunderna hämmas i sina digitaliseringssträvanden av besparingskrav och utdragna besluts- och upphandlingsprocesser. Detta har i första hand påverkat affärsområde Digital Management negativt, men också i viss utsträckning Digital Infra.

Ovanstående utgör definitivt en källa till oro. Stockpicker har tidigare sett det som en fördel med affärer inom offentlig sektor eftersom vi bedömde den typen av verksamhet som mer stabil, mindre riskfylld och därtill icke konjunkturberoende. I vår senaste uppdatering skrev vi att efter två svaga kvartal från den svenska offentliga sektorn räknade vi med att en förbättrad efterfrågan skulle ge marginalstöd framöver. Men det blev tyvärr tvärtom vilket får oss att ompröva ”hela caset”.

För att parera den uppkomna situationen arbetar ledningen med omfokusering mot kunder i andra branscher, med högre tryck i sitt förändringsarbete och högre efterfrågan på kvalificerade konsulttjänster. Dock medger man att man har sett en generell försvagad efterfrågebild i marknaden, avseende främst projektledning och verksamhetsutveckling.

Den främsta anledningen till kursfallet var det faktum att rörelseresultatet försämrades kraftigt i Q2 och uppgick till 3,4 Mkr (10,6). Rörelsemarginalen blev sålunda riktigt låga 1,6% (5,6). Rullande 12-månaders rörelsemarginal fortsatte att falla och uppgår nu till 5,2%. Här estimerade vi som bekant (efter Q1-rapporten) att B3 för helåret skulle nå en rörelsemarginal på 7,5 %. En prognos som förefaller närmast omöjlig att uppnå nu efter ett så pass svagt utfall i Q2.

Bolagets egna långsiktiga målsättning är att hålla rörelsemarginalen i intervallet 8–12%. Marginalnivån beror mycket på hur snabbt företaget väljer att gasa i sin expansion. Tillväxt är fortsatt av hög prioritet för B3, men även kontroll på kostnadssidan. Offensiv rekrytering fortsätter då antalet medarbetare under första halvåret har ökat med cirka 60 personer. Ytterligare 50 konsulter tillkommer via förvärvet av Nuway.

De senaste 10 åren har B3 visat på en genomsnittlig årlig tillväxt om 28%. Under årets första sex månader ligger tillväxten på drygt 14%. B3 har varit med om tillväxtsvackor tidigare och lyckades styra om verksamheten 2009-2010 och 2013 för att sedan komma tillbaka som ett starkare bolag. Det tror vi att man gör även den här gången men det lär sannolikt kräva en hel del tid i anspråk.

Aktien har inte alls presterat under lång tid och vi tror att det dröjer tills marginalerna återhämtar sig. Drivkraften bakom detta vore en ökad efterfrågan från den offentliga sektorn, även om fokus flyttas över alltmer till andra kundsegment. De resurser som inte är sysselsatta kommer troligen att flyttas över till andra vertikaler då konsulternas kunskap inte är knutna till specifika områden.

Efter Q2-rapporten har vi sänkt vinstprognosen för 2019 med cirka 25%. Förväntningarna har kommit ned inför Q3, vilket ändå inte brukar vara ett lysande kvartal med tanke på semestertider. Då vi ser några svaga tillväxtkvartal framför oss samtidigt som osäkerheten har ökat ser vi inget som skulle kunna öka intresset för aktien trots kursnedgången i spåren av Q2. Vi tar ned rekommendationen till Avvakta/Behåll (Köp) med riktkurs 53 kr (78).

Från Stockpicker Newsletter (9 juni 2019)

B3 | Small Cap | 66,4 kr

Omsättningen i Q1 landade på 216,8 Mkr (183,8), innebärande en tillväxt om 18%. Intäktsökningen beror på en förbättrad leveransförmåga till följd av rekrytering och förvärv. Bolaget har ökat antalet medarbetare med 40 personer till totalt 649 vid utgången av Q1. Det är 22 % mer än motsvarande period i fjol. Rörelseresultat blev 15,3 Mkr och överträffade därmed fjolårets 14,3 Mkr. Resultatet tyngdes dock med 2,8 Mkr av ett par kostnadsposter av övergående karaktär. Rörelsemarginalen sjönk därför till 7,1 % (7,8).

Marknaden präglades av en fortsatt god efterfrågan. Affärsområdet Digital Management visade dock en otillfredsställande utveckling, och då främst inom offentlig sektor respektive bank, finans, försäkring. Det var precis samma sak i Q4 då finanssektorn visade återhållsamhet. Åtgärder har vidtagits och viss återhämtning har skett under Q1.

Affärsområde Digital Innovation, som utvecklar programvara, produkter och tjänster åt sina kunder, hade en bättre utveckling än Digital Management. Under Q1 har den kraftiga tillväxten för affärsområdet, 62,7%, lett till att Digital Innovation nu står för 33% (24) av koncernens omsättning. Förutom tillväxt inom branscherna IT, media & underhållning samt Industri påverkas även tillväxten av förvärven gjorda under fjolåret.

En målsättning för de kommande åren är att med 2015 som bas öka koncernens vinst per aktie med cirka 20% per år. Ett mål som ska uppnås i kombination med tillväxttakt överstigande 15% per år. Tillväxt är fortsatt av hög prioritet för B3. Vad det gäller lönsamheten är målsättningen att hålla rörelsemarginalen i intervallet 8–12%. Marginalnivån beror mycket på hur snabbt företaget väljer att gasa i sin expansion.

Ett större företag med fler medarbetare skapar på sikt bättre förutsättningar för att ro hem större kontrakt. Efter två svaga kvartal från den svenska offentliga sektorn tror vi på att en förbättrad efterfrågan ska ge marginalstöd framöver. Ledningen guidar för en tillväxt på mer än 15% per år genom rekryteringar och förvärv. Eftersom beläggningsgraden är hög tror vi att tillväxten främst kommer att vara prisdriven.

För 2019 räknar vi med att rörelsemarginalen förbättras med en procentenhet till 7,5% jämfört med i fjol. På vår vinstprognos för 2019 handlas aktien till P/E-tal på runt 14, vilket är något över snittet för IT-konsulterna. B3:s tillväxt i vinst per aktie är sämre än konkurrenterna, vilket beror mycket på företagets fokus på att öka omsättningen framför att prioritera lönsamheten. Vi upprepar köprekommendationen med riktkurs 78 kr och ser därmed en god uppsida i aktien även fortsättningsvis.

B3 | Small Cap | 64 kr

De senaste 10 åren har B3 visat på en genomsnittlig årlig tillväxt om 28%. Fjolårets sista kvartal blev dock sämre trots en generellt sett fortsatt god efterfrågan i kundmarknaden. Q4 påverkades negativt av den utdragna budgetprocessen i offentlig sektor efter höstens val vilket gjorde att många kundprojekt fått vänta på realisering. Vidare har bank- och finanssektorn fortsatt visat återhållsamhet under hösten.

Båda dessa faktorer hade en negativ påverkan på B3:s största affärsområde Digital Management. Affärsområdet hade en otillfredsställande intäkts- och resultatutveckling. I Q4 sjönk nämligen omsättningen med 17% till 78,8 Mkr (94,9) samtidigt som rörelseresultatet mer än halverades till 6 Mkr (13,5), vilket innebar en rörelsemarginal om 7,6% (14,2). Även om B3 sett en viss återhämtning efter nyår vidtar man åtgärder vad gäller kundprioriteringar, struktur och intern effektivitet. En stor del av B3:s affärer sker inom offentlig sektor med myndigheter och kommuner samt banker. Bolagets 10 största kunder representerar tillsammans över 30% av koncernens omsättning.

Omsättningen i Q4 ökade med 8% till 203,5 Mkr (188,2). Intäktsökningen beror på en ökad leveransförmåga till följd av rekrytering och förvärv. Affärsområde Digital Innovation, som utvecklar programvara, produkter och tjänster åt sina kunder, hade en bättre utveckling än Digital Managment. Rörelseresultatet förbättrades och landade på 6,9 Mkr (3,9), vilket ger en rörelsemarginal om 11,2% (9,2). Förvärvet i mars 2018 av Third Base medförde att B3 stärkte sin position inom Öresundsregionen och ökade leveransförmågan inom systemutveckling och mobilitet.

En övergripande målsättning för de närmaste åren är att med 2015 som bas öka koncernens vinst per aktie med cirka 20% per år. Ett mål som ska uppnås i kombination med tillväxttakt överstigande 15% per år. Tillväxt är fortsatt av hög prioritet för B3 Consulting. Med ökad kapacitet kan man ta på sig fler och större uppgifter, samtidigt som B3 stärker förmågan att vinna status som ramavtalspartner eller ”preferred supplier” hos viktiga kunder. Vad det gäller lönsamheten är målsättningen att hålla rörelsemarginalen i intervallet 8–12%, som en avvägning mellan kortsiktiga expansionskostnader och långsiktiga skalfördelar.

Under 2018 ökade antalet medarbetare med 24% till 609, vilket är en ny rekordsiffra. Därmed står B3 rustade för att leverera en god tillväxt framöver. För 2018 minskade vinst per aktie till 3,15 kr (3,29) efter en svag avslutning på året. På vår vinstprognos för 2019 handlas aktien till P/E-tal på runt 14-15, vilket är något över snittet för IT-konsulterna. Eftersom B3 prioriterar tillväxt så hålls lönsamheten nere och då ser värderingen högre ut än om bolaget skulle levererat högre marginaler.

Vi tror att affärerna kommer tillbaka i offentlig sektor nu när vi har en regering på plats. Därmed bör vissa kundprojekt som har skjutits framåt återigen blir mer aktiva. Med det som utgångspunkt upprepar vi vår tidigare köprekommendation och ger därmed B3 ännu en chans då vi tror att 2019 blir ett bättre år än avslutningen på fjolåret. Riktkursen justeras dock ned till 78 kr (90).

B3 | Small Cap | 72 kr

En stor del av B3:s affärer sker inom offentlig sektor med myndigheter och kommuner samt banker. Bolagets 10 största kunder representerar tillsammans över 30% av koncernens omsättning. IT-konsultmarknaden har under en lägre period varit inne i en stark fas. Det som driver den är ett stort förändringsarbete inom de flesta sektorer. Bankerna går t.ex igenom en digitalisering då vissa system måste uppgraderas i syfte att höja effektiviteten för att klara den allt tuffare konkurrensen från nischbanker. Vidare pågår det just nu ett stort digitaliseringsarbete inom myndighetsvärlden. Det finns även en stor potential att effektivera vårdsektorn.

Omsättningen i Q3 växte med 16% till 150,5 Mkr (129,7). Intäktsökningen kommer dels från en ökad leveransförmåga till följd av rekrytering och förvärv, dels av ett högt kapacitetsnyttjande i en marknad som präglats av en väldigt god efterfrågan och ett allmänt positivt investeringsklimat. För en mindre del av affären används underkonsulter vars andel under kvartalet uppgick till 8,8% (10,9) av omsättningen.

Rörelseresultatet förbättrades rejält och landade på 7,9 Mkr (3,9) innebärande en rörelsemarginal på 5,2% (3,0). Marginalen skulle lätt kunna komma upp på en högre nivå om ledningen inte prioriterade tillväxt i den utsträckning som man nu gör.

Risken i B3:s verksamhet är personalomsättningen. Därför måste man utveckla företagskulturen så att personalen trivs på sin arbetsplats och inte söker sig till en ny arbetsgivare. Rekryteringsmarknaden är väldigt tuff eftersom konkurrensen om IT-konsulter är hård. B3 fokuserar på att enbart rekrytera riktigt erfarna konsulter, typiskt med minst 10 års erfarenhet.

Det betyder att varje ny medarbetare bidrar med kompetens, erfarenhet, ambitioner och nätverk. Som ett komplement till den organiska tillväxten genomför man från och till mindre förvärv. Hittills har ett tiotal sådana gjorts och fokus har legat på lönsamma specialistbolag med starka företagsledningar.

Ser man till koncernens skuldsättningsgrad har B3 möjlighet att fortsätta växa via förvärv. B3 lämnar inte några prognoser, men styrelsen har fastslagit en övergripande målsättning för de närmaste åren att med 2015 som bas öka vinst per aktie med cirka 20% per år. Ett mål som skall uppnås i kombination med tillväxttakt överstigande 15 % per år. Vad det gäller lönsamheten är målsättningen att hålla rörelsemarginalen i intervallet 8–12 %, som en avvägning mellan kortsiktiga expansionskostnader och långsiktiga skalfördelar. Bolaget ska årligen dela ut två tredjedelar av bolagets resultat efter skatt.

På våra vinstprognoser för 2018 och 2019 handlas aktien till p/e 13,5 respektive 11,5.  Det är i nivå med liknande IT-konsultbolag. Vi anser dock att B3 ska värderas högre än snittet på grund av sin starka tillväxt samt den för bolaget riskminimerande ersättningsmodellen för konsulterna. Vi upprepar vår köprekommendation men sänker riktkursen till 90 kr (98) som en följd av högre riskpremier på marknaden.