GHP | Small Cap | 13,75 kr 

GHP bedriver både öppen- slutenvård i Norden och Förenade Arabemiraten (UAE). Varje av bolagets över 25 kliniker specialiserar sig på en enskild patientgrupp, vilket ska öka kvaliteten, effektiviteten och patientsäkerheten jämfört med de stora traditionella sjukhusen. Unikt inom sjukvärden är även upplägget att ledande läkare och medicinsk personal blir partners och delägare i bolaget.

 Störst är man i Stockholmsområdet, som stod för över hälften av omsättningen på drygt 1,1 miljarder kr ifjol, och hemmamarknaden i Norden utgör fortfarande nästan 90% av det totala. Bolaget är dock sedan 2016 även aktiva i UAE och genererar cirka 6% av intäkterna där genom ett managementavtal för fyra kliniker. Effekten på den lokala vårdkvalitén har varit mycket positivt och ambitionen är att utöka den typen av verksamheten med ytterligare affärer i Mellanöstern under 2019.

Generellt drivs efterfrågan inom sjukvården av att befolkningen lever allt längre, patienterna ställer allt högre krav och vill ha nya behandlingsmöjligheter. Samtidigt finns begränsade möjligheter att öka resurserna i det offentliga systemet, utan att behöva öka skattenivåer och försäkringspremier. Det skapar betydande kostnadsutmaningar för sjukvården. GHP försöker att vara en del av lösningen genom att öka framförallt effektiviteten av vården, och genom sin partnerskapsmodell kan bolaget knyta till sig högkvalificerad personal. Klinikernas kunder består främst av landsting och försäkringsbolag.

 Istället för att titta på kostnaden per åtgärd (standardförfarande idag) säkerställer bolaget att varje åtgärd som görs verkligen är den som gör mest nytta för patienten, vilket i sin tur kapar onödiga kostnader för systemet. Enligt bolagets egen uppskattning får man 20-40% mindre betalt för samma åtgärd jämfört med de offentliga sjukhusen, samtidigt som resultaten man åstadkommer är bättre. Till exempel har GHP genomfört drygt 25% av all icke akut ryggkirurgi i Sverige de senaste 10 åren och andelen patienter som är smärtfria eller som åtminstone mår mycket bättre idag, är mycket högre än snittet. Dessutom är sjukskrivningarna efter kirurgin mer än två veckor kortare än snittet i Sverige.

De positiva resultaten speglar sig även i omsättningen, som har ökat med en genomsnittlig årlig tillväxttakt (CAGR) på 10% mellan 2014 och 2018. Tillväxten kommer dels från nya kliniker dels utökat kapacitet och förbättrat kapacitetsutnyttjande i de befintliga klinikerna. Dessutom utvecklas segmentet Vårdsamverkan mycket väl, där man fokuserar på att hitta nya sätt att samarbeta med framförallt försäkringsbolagen.

 Istället för att få betalt per åtgärd, får man ersättning som är baserad på ett populations-ansvar med en glidande skala baserad på kvalitetsutfall. Samarbeten finns idag med Skandia och Trygg-Hansa, och sedan juli ifjol ansvarar GHP för alla Trygg-Hansa patienter med ortopediska eller ryggrelaterade problem. Avtalet är betydande och segmentets omsättning under Q1 i år ökade med 170%, jämfört med samma period ett år tidigare, till 31 Mkr.

 Totalt ökade koncernens omsättning med 19% till 330 Mkr, då även Norden visade en bra tillväxt om 14%, medan UAE påverkades negativt av ett lägre antal utförda aktiviteter under kvartalet. Dessa brukar variera mellan kvartalen och den underliggande marknaden beskrivs som positiv. I Norden visade framförallt klinikerna i Stockholm en god patienttillströmning i början av året, bland annat tack vare nya avtal inom allmänkirurgi.

Kortsiktigt ger de nya avtalen en negativ effekt på lönsamheten, liksom den nya kliniken för ortopedisk dagkirurgi som öppnades under kvartalet. Även den lägre aktivitetsnivån i UAE belastade rörelseresultatet (EBIT) något, som dock fortfarande ökade med 11% till 21,4 Mkr. Marginalen krympte emellertid med 0,4 procentenheter till 6,5%.

 Ledningen kring vd:n Daniel Öhman lägger stor vikt vid att driva sina kliniker så effektivt som möjligt, vilket medför en relativt låg investeringsnivå och en stark balansräkning. Vid slutet av mars uppgick nettoskuldsättningsgraden till 55% och soliditeten till 43%. Förutom utdelningen om 0,3 kr per aktie för 2018, kan bolaget alltså utan problem fortsätta investera i diverse tillväxtinitiativ, både organiskt och via förvärv.

 Målet är att växa med 15% per år, vilket är något högre än det historiska snittet. Men visst finns det skäl att vara optimistisk, inte minst givet Vårdsamverkans framgångar och potentialen för nya avtal i Mellanöstern. Det krävs å andra sidan en hel del för att försvara den nuvarande värderingen, som ligger runt p/e-tal om ca 20 på våra estimat för 2019. Exponeringen som bolaget erbjuder är onekligen lockande, och sjukvårdens tillstånd lär knappast förbättras utan aktörer som GHP. Att räkna hem en större uppsida från dagens nivåer på 6-12 månaders sikt är dock inte lätt, varför vår rekommendation blir att invänta ett bättre ingångsläge.