Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1860 (31 mars 2021)

VBG B | Mid Cap | 169 kr | KÖP

Bland orsakerna förutom en rimlig värdering fanns bolagets stabilitet som beror på bredden när det gäller både marknader, produkter och kunder, men även att vi trodde att bolaget skulle kunna fortsätta överraska positivt när det gäller lönsamheten efter en mycket tydlig resultatförbättring i Q3. Q4 som presenterades i slutet av februari visade mycket riktigt också att så var fallet.

Att fjolårets sista kvartal var drabbat av en andra våg av corona världen över syntes naturligtvis, men VBG klarade sig generellt riktigt bra. Nettoomsättningen minskade visserligen fortfarande med 10,3% till 759,9 Mkr (847,3) jämfört med motsvarande period i fjol men det var en mindre nedgång än i förra kvartalet då nedgången var 16,4%. Justerat för valutaeffekter var också den faktiska organiska nedgången mer måttliga -2,5% (-10,8% i förra kvartalet).

Av företagets tre divisioner Truck & Trailer Equipment, Mobile Climate Control (MCC) och Ringfeder Power Transmission ökade faktiskt Truck & Trailer Equipment försäljningen med 5,3% efter ökad efterfrågan på deras produkter, medan Ringfeder Power Transmission tappade med 14,7% och MCC med 18,8%. I det sistnämnda fallet berodde nedgången till stor del på att pandemin har fått kollektivtrafiken i Nordamerika att minska drastiskt, vilket har reducerat nyttjandet av den samlade bussflottan.

Precis som vi hoppades på efter Q3 fortsatte alltså VBG att överraska positivt resultatmässigt även i Q4. Rörelseresultatet totalt för koncernen steg med 29% till 86,2 Mkr (66,8), vilket motsvarade en rörelsemarginal på 11,3% (7,9). Trots att två av tre divisioner minskade omsättningen så har marginalutvecklingen förbättrats i flera fall. Truck & Trailer Equipment förbättrade rörelsemarginalen från 15,6% i fjolårskvartalet till årets 20,2%. Även Ringfeder Power Transmission förbättrades från 8,2% till hela 18,0%. För MCC minskade rörelsemarginalen från 4,1% till 3,9% men belastades då av engångskostnader på 4 Mkr. Totalt erhöll VBG statliga stöd i kvartalet på 8 Mkr.

Med tanke på pandemin måste man säga att VBG har gjort en snabb comeback med successivt förbättrad försäljning och mycket stark resultatutveckling på grund av tajt kostnadskontroll och på senare tid även ökad efterfrågan inom vissa segment. Givet hur snabbt vaccinutrullningen har gått i USA torde väl också MCC kunna göra hyggligt snabba förbättringar i kommande kvartal. Det senaste kvartalet visar också nyttan bolaget har av diversifierade verksamheter som jämnar ut utfallet.

Ska man tolka kvartalsrapporten så tycks det även som att bolaget är suget på nya förvärv, främst inom T&T Equipment och Ringfeder PT, och förutsättningarna för förvärv är onekligen goda. Bolaget hade vid årsskiftet likvida medel på 900 Mkr och en nettoskuld på bara 268,9 Mkr (655,3). I vår delar man ut 4,50 kr (0) per aktie, vilket motsvarar nästan 50% av fjolårets vinst.

Värderingen är fortsatt attraktiv enligt oss med ett P/e-tal i år och nästa kring 15 respektive 13–14 och vi behåller således rekommendationen köp med riktkursen 190 kr. Q1-rapporterna brukar vara årets bästa, vilket också bör hålla intresset uppe.

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1843 (27 januari 2021)

VBG B | Mid Cap | 167 kr | KÖP

När covid-19 pandemin slog mot världen under fjolåret kunde dock inte ens VBG som faktiskt fyller 70 år i år stå emot. Både fjolårets Q1 men framförallt Q2 blev svaga kvartal som pressade aktien. I Q2 blev omsättningstappet drygt 30% samtidigt som rörelsemarginalen minskade till under 6%, den lägsta nivån i ett enskilt kvartal på en femårsperiod.

Speciellt långvarig tycks dock inte svackan bli då bolaget redan i Q3 presenterade betydligt bättre siffror. Nettoomsättningen minskade visserligen fortfarande med betydande 16,4% till 759,6 Mkr (909,1) men det var ändå en tydlig förbättring från andra kvartalets -31,6%. Tas hänsyn till valutakursförändringar var också den faktiska organiska minskningen mer måttliga -10,8%.

Samtliga företagets divisioner Truck & Trailer Equipment, Mobile Climate Control (MCC) och Ringfeder Power Transmission minskade omsättningen med 12,2%, 20,8% respektive 8,2%, men försäljningen var i samtliga fall högre än i Q2. Organiskt var också nedgången mindre med nedgångar på 9,1%, 14,7% respektive en uppgång på 1,3%. Generellt säger sig bolaget mycket riktigt också känna av en återhämtning i marknaden och är försiktigt optimistiska inför framtiden. 

Det som framförallt imponerade i kvartalet var dock resultatutvecklingen som var betydligt bättre än man hade kunnat föreställa sig. Trots nedgången i intäkter ökade rörelseresultatet med 3,3% till 113 Mkr (109,4) vilket gav en rörelsemarginal på 14,9% (12,0). Statliga pandemistöd stod för 23,1 Mkr av detta men även justerat för detta skulle rörelsemarginalen ha varit oförändrad. Det kan jämföras med Q2 då rörelseresultatet sjönk med 70% trots statliga stödpengar som då också var något större än i Q3. Då hamnade rörelsemarginalen under 6%.

Även kassaflödet var stabilt och minskade efter nio månader av fjolåret nettoskulden i koncernen till 402,5 Mkr (655,3), vilket inte är mycket mer än en normal årsvinst. Förvärv är därmed en potentiell trigger för bolaget.

Sammantaget imponerar VBG med hög lönsamhet trots tuffa pandemitider och minskade intäkter. Vi bedömer också att förbättringen fortsätter både i Q4 och framåt. Just Q4 är visserligen normalt sett ett av årets sämre kvartal men jämförelsesiffrorna från motsvarande kvartal i fjol är relativt lätta att slå, vilket skulle kunna bjuda på en positiv överraskning. Därefter kommer också Q1 som normalt är mycket starkt och årets bästa. Även där är jämförelsesiffrorna relativt enkla att slå i år.

Värderingen framstår som relativt låg om än kanske inte på fyndnivåer. P/E-talet för 2021 bör hamna kring 15 för att falla ner mot 13 året därpå och då har vi inte räknat med förvärv vilket man nog iskallt borde kunna göra. Vi ser en potential upp mot cirka 190 kr på 6-12 månaders sikt, vilket ger en uppsida på omkring 15% procent. Därmed får aktien också en köprekommendation med motsvarande riktkurs. Kommer det förvärv under perioden kan det finnas mer att hämta i aktiekursen.

VBG B| Mid Cap| 153,5 kr

 Årets Q1 som även historiskt brukar vara årets bästa (säsongsskillnaderna har dock minskat kraftigt efter köpet av MCC för ett par år sedan), var som sagt ingen besvikelse. Tvärtom var kvartalet bolagets bästa någonsin med ganska god marginal. Företagets marknader var generellt fortsatt starka, vilket fick nettoomsättningen under perioden att stiga med hela 21% till 989,6 Mkr (817,7). Som brukligt är i dessa dagar när den svenska kronan har utvecklats svagt berodde en del av tillväxten på valutaeffekter, men även justerat för dessa var den organiska tillväxten 14,7%.

 Var tillväxten bättre än vi räknade med så gäller detta i minst lika hög grad resultatutvecklingen. Rörelseresultatet steg 29% till 135,5 Mkr (105,2), vilket gav en rörelsemarginal på mycket starka 13,7% (12,9). Vi får faktiskt gå tillbaka till början av 2016 för att hitta en bättre marginal men då var bolaget också delvis ett annat då man efter det har gjort stora förvärv som gör det svårare att komma upp på den typen av marginaler. Efter skatt och finansiella kostnader steg vinsten per aktie i kvartalet med 40% till 3,56 kr (2,54).

 Av företagets fyra divisioner var utvecklingen mestadels stabil. Undantaget var framförallt MCC (Mobile Climate Control) som gör klimat- och styrsystem för kommersiella fordon där omsättningen steg med imponerande 39,6% till drygt en halv miljard (514,1 Mkr) och även lyfte organiskt med drygt 30%. Här står den nordamerikanska marknaden för en mycket stark marknad inom segmenten bussar och offroad-fordon och även lönsamheten förbättrades betydligt.

 Även VBG Truck Equipment (kopplingsutrustning till lastbilar) och Ringfeder Power transmission (produkter för mekanisk kraftöverföring samt energi- och stötdämpning) utvecklades bra med omsättningsökningar på 11,3% respektive 9,6%. I Truck Equipment var också lönsamheten fortsatt mycket hög med en rörelsemarginal på 23,6%. Den enda division som visade en minskad försäljning var Edscha Trailer Systems med skjutbara tak till släp, trailers, tippfordon och tågvagnar, vars omsättning sjönk 14,3%, dock med fortsatt bra marginaler. Utvecklingen sägs dock vara stabil.

 Sammantaget var årets inledande kvartal mycket övertygande och antydde ingen försvagning inför resten av året. En poäng som bolaget tryckte på var också kvartalets förvärv i Truck Equipment av BPW:s verksamhet för dragstänger till kommersiella fordon, som visserligen var ett mindre förvärv, men väntas få effekt i framtiden då köpet gör divisionens systemerbjudande helt komplett och stärker bolagets position på marknaden ytterligare.

 Med tanke på den urstarka rapporten höjer vi våra prognoser en bit och kan konstatera att aktien knappast heller nu ser speciellt utmanande värderat ut, kursuppgången till trots. Vi räknade tidigare med en vinst per aktie i år på knappa 12 kr, men den ser nu snarare ut att hamna uppåt åtminstone 13 kr, vilket skulle innebära att p/e-talet fortfarande inte är högre än cirka 12. Det kan jämföras med ett snitt kring 16 den senaste ungefärliga tioårsperioden och vi upprepar därför köprekommendationen. Riktkursen höjs till 180 kr (160).

VBG B| Mid Cap| 137,2 kr

Den allmänna börsnedgången i slutet av fjolåret raderade dock det mesta av den tidigare uppgången, och även om aktien är upp cirka 8% sedan årsskiftet är det en bra bit kvar upp till nivåerna i början av oktober i fjol. Vi tycker faktiskt att den utvecklingen är orättvis, inte minst som den ekonomiska utvecklingen har varit riktigt bra och då 2018 blev bolagets bästa år någonsin. Värderingen måste också sägas vara låg ur ett historiskt perspektiv. Sammantaget upprepar vi köprekommendationen.

 I princip samtliga kvartal under fjolåret överraskade oss positivt och Q4 som är det senast presenterade, och normalt är årets svagaste, var inget undantag. Bolaget fortsätter att se bra tillväxt i alla divisioner och i kvartalet ökade omsättningen med 17,9% till 868,8 Mkr (737,0). Den svaga svenska kronan bidrar en hel del till tillväxten då den har försvagats mot både euron och dollarn som är de valutor man säljer mest till, men även rensat för valutakurser var den organiska tillväxten i kvartalet fina 12,4%. Därmed utvecklades det senaste kvartalet också ungefär som helåret där omsättningen förbättrades med 16,3% till 3 492,4 (3 002,0) och den valutajusterade organiska tillväxten var 13%.

Även resultatutvecklingen var stark trots att den starka tillväxten har pressat verksamheternas interna processer, samtidigt som flera divisioner håller på med större produkt- och marknadssatsningar. Rörelseresultatet steg i sista kvartalet med nästan 30% till 88 Mkr (68,2), motsvarande en rörelsemarginal på 10,1% (9,2). I fjolårskvartalet fanns då extraordinära kostnader på 7,5 Mkr och resultatförbättringen skulle annars ha varit 16,4%.

På helåret steg rörelseresultatet med 19% till 417,6 Mkr (351,3) men skulle även då ha ökat med 16% justerat för fjolårets extraordinära kostnader. Rörelsemarginalen på helåret förbättrades något till 12% (11,7). Efter skatt och finansiella kostnader blev vinsten per aktie 10,92 kr (9,62), vilket var på öret enligt vår prognos. Även kassaflödet var starkt under fjolåret, vilket gjorde att koncernens räntebärande nettoskuld under året minskade med 94,4 Mkr till 647,9 Mkr (742,3). Nettoskulden i förhållande till Ebitda föll därmed till 1,3, att jämföra med 1,73 året innan.

Av företagets divisioner stack Mobile Climate Control ut mest med en organisk tillväxt kring 18% både på helåret och i sista kvartalet (tillväxten ökade 21,1% på helåret och 24,6% i sista kvartalet). Marginalerna pressades dock samtidigt av den snabba tillväxten som medförde merkostnader, och gjorde att ebita-marginalen sjönk en aning till 10,1% (10,4) på helåret. Här ser dessbättre ledningen stor potential till lönsamhetsförbättringar framgent när kapaciteten är utbyggd för att nå balans mellan efterfrågan och leveransförmåga.

Edsha Trailer Systems visade i sin tur en organisk tillväxt på 16% på helåret och förbättrade också ebita-marginalen rejält till 13,5% (7,2). Ringfeder Power Transmission utvecklades stabilt under året med en organisk tillväxt kring 6% för helåret men nästan 12% i sista kvartalet. De omstruktureringar som pågått i ett par år har nu gett resultat och ebita-marginalen steg både i kvartalet till 12,6% (11,2) och på helåret till 14,2% (13,4). För kronjuvelen Truck Equipment var tillväxten något långsammare och ökade för helåret organiskt med 6,4%. Ebita-marginalen var dock mycket fina 19,0% (20,4) trots stora satsningar på digitalisering av marknadsföringen av Onspot-aggregat och satsningen på släpvagnskopplingar till den kinesiska marknaden.

2018 blev sammantaget ett mycket imponerande år för VBG och vi ser ingen anledning till att detta skulle ändras, åtminstone inte på medelkort sikt. Bolaget har goda förutsättningar att höja lönsamheten i flera divisioner som Edscha och Ringfeder efter tidigare omstruktureringar. Optimism syns även i att bolaget höjer utdelningen till 3,50 kr (3,25) och i år även ger en extrautdelning på 1 kr.

Eftersom aktien har haft en tämligen medioker utveckling det senaste året med en uppgång kring 0–5% så har värderingen kommit ner rejält och till vad vi anser vara fortsatt attraktiva nivåer. Med försiktiga antaganden kring 2019 bör vinsten per aktie hamna uppåt 11,80–12,00 kr och då är p/e-talet inte högre än 11–12, att jämföra med ett genomsnitt kring 16 för de senaste nio åren. När nu nettoskulden har kommit ner efter förvärvet av MCC för ett par år sedan är nog också chansen god att vi snart kan få se ytterligare förvärv. Vi gillar vad vi ser men väljer tillsvidare att behålla riktkursen 160 kr, vilket motsvarar ett p/e-tal mellan 13–14. Inte heller det är speciellt utmanande.

Positivt för aktien kortsiktigt kan också vara att det kommande första kvartalet på året normalt är årets bästa kvartal, vilket tillsammans med utdelningen kan öka intresset under våren.