Från Stockpicker Newsletter (25 september 2019).
Analytiker: Jacek Bielecki
NIL B | Small Cap | 56,1 kr
Det är nu mer eller mindre exakt ett halvår sedan som vi tittade närmare på Nilörngruppen (Newsletter 1689). En aktie vars kanske främsta lockelse har varit god direktavkastning. Det var just den som gjorde att vi ansåg aktien erbjuda en intressant kortsiktig risk/reward när det senast begav sig. Detta eftersom det då var ca 1,5 månad fram till stämman. En korrekt bedömning sett med facit i hand. På stämmodagen toppade kursen på 78 kr för att därefter sakta men säkert påbörja en nedåtgående kursspiral. Ännu en aktie som sällar sig till skaran som passar väl in på uttrycket ”sell in may and go away”.
Den stora frågan är förstås om kursnedgången är motiverad eller om den skapat ett nytt intressant köpläge? Nilörngruppens största ägare, investmentbolaget Traction, lutar åt det senast nämnda eftersom de relativt nyligen flaggat för köp av 210 000 aktier. Nu är Traction förvisso stadda vid kassan varvid ett köp för närmare 12 Mkr inte är något som man skall dra allt för stora växlar på, men signalen i sig är ganska intressant. De flesta som följt aktiens börsresa sedan den återkommit till Stockholmsbörsen minns säkert att Traction minskade sitt innehav när kursen stod ungefär dubbelt upp.
Tittar vi på försäljningsutvecklingen under det första halvåret ser den ut att ha följt våra förväntningar. När vi i mitten på mars estimerade årets utveckling såg vi framför oss en tillväxttakt på 0-5%. Under årets första sex månader har försäljningen ökat med 5% till 374 Mkr (355) där den organiska tillväxttakten var 2% och resterande stod gynnsam valutautveckling för. Orderingången under perioden var ungefär densamma som ifjol vilket indikerar att vår årsprognos förefaller vara rimlig.
Var försäljningsutvecklingen högst väntad så var däremot resultatutvecklingen något sämre än vad vi hade kalkylerat med. Rörelseresultatet uppgick nämligen till 35,3 Mkr (40,7) motsvarande en rörelsemarginal om 9,4%. Förvisso hade även vi räknat med något lägre lönsamhet men då handlade det snarare om några tiondelar än hela två procentenheter. Sett ur den aspekten var halvårsrapporten en negativ överraskning. Efter finansiella kostnader och skatt blev vinsten på den allra nedersta raden 2,29 kr per aktie. En försämring med nära 15% från fjolårets 2,68 kr. Det som gladde var kassaflödet från den löpande verksamheten som summerade till 29,1 Mkr (19,2).
Det klart lägre resultatet förklarar bolaget med delvis temporära faktorer. Bl.a. skall nya RFID-projekt påverkat bruttomarginalen negativt (41,7% jämfört med 44,1% under samma period ifjol), ett tapp som man hoppas få tillbaka i ett senare skede. Annat som har pressat marginalerna var de överlag utmanande marknadsförhållanden som medfört att en del av bolagets kunder dras med för stora lager då man haft svårt att upprätthålla försäljningen i detaljledet. Detta har till viss del kompenserats med god försäljning mot nya kunder där uppstartskostnader har påverkat lönsamheten.
Sammantaget tycks dock bolagets vd Claes Af Wetterstedt vara relativt nöjd när han blickar framåt. Han menar att ökad tillväxt på befintliga kunder skapar synergier både vad gäller ledtider och kostnader. Bolaget är därtill involverat i flertal nya spännande projekt i både Tyskland och Spanien som man förväntar sig bidra positivt under kommande säsong. Det är goda nyheter eftersom det är just i Övriga Europa (dvs utanför Norden) som försäljningsutvecklingen har varit svagast. Merparten härrörs troligtvis till Storbritannien och den osäkerhet som präglar nämnda marknad. Främst med tanke på Brexit, men även pga den svaga valutautvecklingen där pundet har försvagats mot de allra flesta valutor något man sannolikt inte har kunnat möta med högre produktpriser.
I ett sådant läge är det onekligen positivt att kunna förlita sig på ett 100-tal kunder. Klädbranschen har det förvisso tufft där e-handeln pressar de traditionella försäljningskanalerna men efterfrågan totalt sett har inte stannat upp. Det handlar snarare om att kläderna distribueras på ett nytt sätt. Medan vissa kunder pressas så tar andra marknadsandelar på deras bekostnad. Och behovet av varumärkesprofilering är nog minst lika stort (eller rent av större?) vid nätförsäljning.
Vår tidigare prognos byggde på att årets vinst skulle landa omkring 6 kr. Väl högt, sett mot bakgrund av den lägre lönsamheten. Förvisso bör andra halvåret bli bättre än det första men vi tror inte att vinsten blir högre än 2,60 kr (motsvarar ca 4,90 på helåret). P/e talet skulle med andra ord vara ca 11,5 idag.
Vinsten per aktie i all ära men den troligen avgörande faktorn för kursutvecklingen på 6-9 månaders sikt blir nog utdelningsbeskedet. Vid utgången av juni ökade nettoskulden till ca 112 Mkr vilket förutom genomförd utdelning (drygt 45 Mkr) beror på nya redovisningsregler som har ökat skuldnivån med 60 Mkr. Givet att inget oförutsägbart idag – drastisk efterfrågeminskning eller större förvärv - lär nog utdelningsnivån om 4 kr kunna bibehållas. Får vi rätt i vårt antagande lär aktien åter bli populär i höst/vinter.
Just förvärv har för övrigt länge varit ett önskemål från vårt håll då detta ser ut att vara ett måste för att kunna växa kostymen med mer än 0-5%. För värderingens skull är sådana inte direkt avgörande just nu. Förväntad direktavkastning om drygt 7% är nämligen skäl nog att se aktien som köpvärd på rådande kursnivåer. Vi höjer rekommendationen till Köp och tar sikte på 65-70 kr lagom till stämman i maj. Vill du minimera rapportrisken avvakta tills Q3 publicerats (25/10).
