Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1858 (24 mars 2021)

AVEN | First North | 14,1 kr | NEUTRAL

Hittills i år har dock utvecklingen varit sämre och efter en stark kursutveckling under hösten i fjol så har aktien nu tappat drygt 15% sedan årsskiftet.

Som helhet blev heller inte 2020 något riktigt toppenår för bolaget trots kraftigt ökad digitalisering och satsningar på e-handel från många företag under pandemin. Bidragande till detta har varit att pandemins olika faser, eller vågor om man så vill, har satt press på den kortsiktiga investeringsviljan bland kunderna men även att bolaget har fortsatt att satsa stort på rekrytering och utbildning av nya medarbetare, vilket har påverkat resultatet negativt.

På lite längre sikt bör rekryteringen och utbildningsinsatserna vara positivt och bidra till god tillväxt när marknaden normaliseras igen. Det finns dock en risk att det kan ta lite tid innan vi får se några större förbättringar då coronapandemin alltjämt påverkar.

Nettoomsättningen mattades successivt under fjolåret (året startade bra) men steg sammantaget med måttliga 5% till 316,9 Mkr (302,9) på helåret. Det senaste kvartalet (Q4) blev dock ytterligare lite sämre och en besvikelse med en tillväxttakt på bara 2% och en omsättning på 87,1 Mkr (85,4). Q4 som brukar vara den mest intensiva och omsättningsmässigt bästa perioden på året präglades förutom av en lägre investeringsvilja på kort sikt, även av den ”andra vågen” av coronapandemin. Under kvartalet genomfördes också ett internt träningsprogram där anställda som deltog därmed inte kunde fakturera.

I den positiva vågskålen fanns att tyngdpunkten av försäljningen kom i slutet av kvartalet, vilket talar för en relativt stark start på det nya året samt att den norska marknaden utvecklades bra med kraftigt ökad efterfrågan. I kvartalet har man även medvetet valt att satsa framåt genom nyrekryteringar av personal. På helåret ökade personalstyrkan med 25% till 283 personer.  

Investeringen i ny personal i kombination med coronapandemins effekter har under året också haft en negativ påverkan på resultatet. På helåret blev rörelseresultatet bara 3,4 Mkr (26,7) och det svaga utfallet berodde delvis på en besvikelse i det fjärde kvartalet då resultatet hamnade på -5,1 Mkr (9,7), att jämföra med våra förväntningar på ett rörelseresultat kring 10 Mkr. En förmildrande faktor var att perioden belastades av engångsposter på 8,9 Mkr och annars skulle ha hamnat på 3,8 Mkr. Dels tog man kostnader på 4,9 Mkr för ett incitamentsprogram, kostnadsreserveringar på 2,9 Mkr i samband med ett pågående projekt men även 1,1 Mkr för en tvist i samband med omstruktureringar inom koncernen. Inte heller justerat för detta var dock lönsamheten att betrakta som annat än en besvikelse.

Bolagets finansiella situation är dock fortsatt stark med en nettokassa kring 41,5 Mkr trots att man i fjärde kvartalet gjorde en aktieutdelning (för 2019) på 0,28 kr per aktie, eller 10,3 Mkr. För 2020 föreslår bolaget en utdelning på 0,30 kr per aktie.

I grunden är vi positiva till Avensia och räknar med att gamla och nya kunder fortsätter att investera i moderna och flexibla e-handelsplattformar, vilket ger goda långsiktiga framtidsutsikter. I det korta perspektivet fortsätter dock coronapandemin att skapa osäkerhet kring investeringsviljan och därmed tillväxten samtidigt som mängden nyrekryteringar slår negativt mot lönsamheten. Risken finns därmed att vi står inför ytterligare ett par kvartal som blir relativt trista med tämligen svaga resultat.

Inte heller värderingen ger anledning att rusa in i aktien. På våra visserligen osäkra prognoser handlas aktien till p/e-tal i år och nästa år kring cirka 27 respektive 19, vilket hade varit rimligt givet tidigare års mycket snabba tillväxt med bättre lönsamhet. Med nuvarande ännu svaga tillväxt och större kostnadskostym relaterad till ökad personal, tror vi dock att det blir svårt att få marknaden att värdera upp aktien.

Vi väljer därför denna gång att ge en neutral rekommendation med en riktkurs kring 15–16 kr.  

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1789 (31 maj 2020) 

AVEN | First North | 11,05 kr | KÖP

Initialt var också rekommendationen tämligen lyckad då aktien bara veckor efter rekommendationen och efter en stark Q4-rapport var upp drygt 10%. Det hjälpte dock föga när coronapandemin gjorde entré i mars och skickade ner Stockholmsbörsen med drygt 30% på mindre än en månad. Även Avensia drogs med i fallet och handlades som sämst kring drygt 8 kr, nästan 45% lägre än vid årsskiftet.

Sedan dess har aktien återhämtat delar av nedgången och handlas numera kring 11 kr, vilket ändå innebär att aktien har tappat nästan 25% från årsskiftet. Det gör också att aktien har utvecklats cirka 15% sämre än index i år, vilket vi menar är orättvist. Vi bedömer framtidsutsikterna som mycket goda på lite längre sikt även om de nästkommande kvartalen kan bli tuffa och konverterar därför den spekulativa köprekommendationen till en vanlig köprekommendation (aktien hamnar på Top Picks).

Utvecklingen i årets Q1 var enligt oss relativt stabil givet de svåra omständigheterna i den senare delen av perioden. Kvartalet inleddes med ett starkt januari och februari innan coronapandemin i mars förändrade bilden. Nettoomsättningen steg ändå med 8% till 89,3 Mkr (82,7), vilket får ses som riktigt bra med tanke på att tillväxten i jämförelsekvartalet i fjol översteg 40%. Majoriteten av bolagets medarbetare sägs nu efter coronautbrottet arbeta hemma eller på distans och bolaget har sedan tidigare stor erfarenhet av att leverera digitalt så detta påstås inte påverka bolaget i någon större omfattning.

Även resultatmässigt var kvartalet stabilt även om rörelseresultatet minskade till 8,2 Mkr (12,2), motsvarande en marginal på 9,2% (14,7). Att marginalen har försämrats beror i huvudsak på ökade personalkostnader som steg som andel av omsättningen men också saker som att man i kvartalet har färdigställt utbyggnaden av kontoret i Cebu, Filippinerna, där kapaciteten nu har tredubblats.

Resultatet ska även sättas i relation till att jämförelsesiffrorna i fjol som var mycket svårslagna. Rörelseresultatet och marginalen för fjolårsperioden var nämligen bolagets bästa någonsin i ett enskilt kvartal. I årets Q1 ökade antalet anställda med 24% till 236 stycken. Intressant att notera är även att bolaget hittills inte har gjort några personalneddragningar eller behövt använda sig av korttidspermitteringar. Visserligen tycks en del affärsmöjligheter försenas men samtidigt dyker nya möjligheter upp, varför man fortsätter att rekrytera nyckelpersoner inom marknad och försäljning.

Man kan nog med stor säkerhet räkna med att de kommande ett till två kvartalen kommer att bjuda på svagare efterfrågan för Avensia. Företagets verksamhet inom system för e-handel torde ändå vara en sektor som klarar sig relativt bra och bolaget kan också förmodligen komma ut ännu starkare i efterdyningarna av pandemin när strukturomvandlingen inom digitalisering och modern handel nu drivs på av nya konsumtions och beteendemönster. En styrka för bolaget är den starka balansräkningen med en nettokassa på nästan 42 Mkr, eller cirka 1,15 kr per aktie.

Att värdera aktien är inte det lättaste och speciellt inte utvecklingen det innevarande året. Vår bedömning är att vinsten per aktie i år faller med 20–25% till cirka 0,40 kr men att den därefter dubbleras till omkring 0,80 kr året därpå, för att 2022 hamna uppåt närmare 1 kr. Därmed skulle värderingen gå från P/E-tal kring 27–28 i år till 14 respektive cirka 11 åren därpå. Det är knappast utmanande för ett bolag som befinner sig långt framme i en riktig framtidsbransch med goda tillväxtmöjligheter.

Med tanke på förutsättningarna är det också lite märkligt att aktien har underpresterat så pass mycket mot index så här långt i år. Även om vi räknar med ett par svaga kvartal så menar vi att Avensia är köpvärd och behåller riktkursen på samma 14 kr som vi hade som riktkurs senast vi synade aktien.   

Innehavsredovisning: Jacek Bielecki

AVEN | First North | 16,5  kr

Vår förhoppning om att bolaget skulle leverera en stark avslutning på året och därigenom överraska marknaden, visade sig tursamt nog också överensstämma med verkligheten, och har gjort att kursen sedan dess på bara drygt tre månader har rusat cirka 45% och därmed både nått och överträffat vår riktkurs med marginal (14,50 kr). Frågan är om det är dags att ta hem eventuell vinst?

Att så skulle vara fallet är inte helt givet. Q4-rapporten visade sig nämligen vara bättre än väntat avseende både tillväxt och resultat, även om skillnaden mot prognos inte var extremt stor. Tillväxten fortsatte precis som i tidigare kvartal att imponera stort och omsättningen steg i kvartalet med 48% till 78,3 Mkr (52,8), drivet av stark efterfrågan av sålda produkter och tjänster och en betydande tidigare nyrekrytering. Tillväxtsiffran blir heller inte mindre imponerande om man beaktar att tillväxten i jämförelsekvartalet året innan även den var brutala 56,5%.

Q4 är av förklarliga skäl ett intensivt kvartal, inte minst för kunderna som arbetar mot konsumentmarknaden, med alltifrån Black Friday och Cyber Monday till julförsäljning och mellandagsrea. Även på helåret var tillväxten 49% och steg till 250 Mkr (168,1) och kom till efter en redan kraftig tillväxtökning på 38% under 2017. Vid årsskiftet hade då antalet anställda ökat med 33% till 188 (141), och den framgångsrika rekryteringen beror åtminstone delvis på att personalomsättningen är låga 6%.

Även resultatutvecklingen imponerade i sista kvartalet, inte minst i förhållande till de lite svagare utfallen i Q2 och Q3. Rörelseresultatet mer än tredubblades till 9,5 Mkr (3,0), vilket motsvarande en rörelsemarginal på 12,1% (5,7). En bidragande faktor till den högre lönsamheten i kvartalet var ett något lägre antal nyrekryteringar jämfört med tidigare kvartal. I Q4 rekryterades ”bara” fem personer, att jämföra med 18 i Q3. Marginalen påverkas i hög grad av hur snabbt nya konsulter kan börja debitera efter inskolning och utbildning.

Även framöver väntas dock rekryteringen vara hög, förutsatt att efterfrågan består men bör påverka marginalen allt mindre då andelen nyanställda successivt sjunker i förhållande till den ordinarie personalstyrkan. På helåret blev rörelseresultatet trots ett svagt Q2 och Q3 23,5 Mkr (8,5), motsvarande en marginal på 9,4% (5,1). Ett gott kassaflöde innebar att nettokassan vid årsskiftet var drygt 30 Mkr och med detta i åtanke höjer bolaget utdelningen till 0,23 kr (0,18), motsvarande drygt 8 Mkr.

Sammantaget är det ingen tvekan om att bolaget utvecklas väl och att en kursuppgång har varit befogad. Men efter kursstegring på mäktiga 45% på bara några månader lutar vi dock ändå åt att ”ta hem vinsten”. Vi hade redan i vår tidigare prognos tagit höjd för ett starkt Q4 och stark tillväxt liksom ökad lönsamhet för 2019 och framåt och det innebär att vi inte höjer prognosen så speciellt mycket. Med den kraftiga uppgång som har varit har därmed värderingen de facto kommit upp en bra bit.

Vår prognos för vinst per aktie är cirka 0,84 kr i år (0,46 kr för 2018) respektive lite drygt 1 kr för 2020 och då är p/e-talen i dagsläget omkring 20 respektive 16–17. Det är ingen helt orimlig värdering men känns heller inte speciellt billigt. Det sägs ju att man inte ska gapa efter för mycket, och en uppgång av den här magnituden duger alldeles utmärkt i detta läge. Vi är nöjda och slopar köprådet.

AVEN | First North | 11,75  kr

Sedan dess har aktien stundtals handlats på ännu högre nivåer och toppade i somras på 13,70 kr, vilket var marginellt under vår senaste riktkurs på 14 kr. Under hösten har dock en rekyl tagit vid som gör att kursen mestadels har legat i intervallet 11-12 kr. Eftersom både Q4 och Q1 normalt är årets starkaste kvartal medan Q2 och Q3 är svagare ser vi läget som intressant inför de kommande månaderna.

Något fel på Q2 och Q3 har det nämligen inte varit, vilket gör att kommande kvartal har förutsättningar att bli riktigt bra. Lönsamheten pressas visserligen av den kraftiga nyrekryteringen av personal och utbildningen av densamma samt av produktutvecklingskostnader, men å andra sidan har tillväxten varit mycket stark.

I Q3 steg omsättningen med 48,5% till 53,6 Mkr (36,1), vilket kan jämföras med 44,7% i Q2 och 53,9% i Q1. Att antalet anställda samtidigt bara steg med 11%, eller 18 stycken (i Q3) till 183 personer, antyder då att intäkterna per anställd ökar starkt alternativt att e-handelsplattformen Storefront står för en stor del av intäktsökningen, vilket är positivt i båda fallen.

Avensia-Storefront licenser såldes till nya kunder i Sverige, Norge, Storbritannien, Kanada och USA, vilket med tanke på att det är till fem olika länder innebär minst fem nya licenser (bolaget anger inte antal). Satsningarna på produktutveckling har också visat resultat med en ny förbättrad version av Avensias ramverk Scope och lansering av en ny och enligt bolaget, avsevärt förbättrad version av Avensia Storefront.

Resultatförbättringen var kanske inte fullt lika imponerande som omsättningstillväxten men det förklaras som sagt av kraftiga personalökningar, inskolning och utbildning av dessa, och satsningar på produktutveckling. Trenden är likafullt tydligt positiv. Rörelseresultatet förbättrades i Q3 från en mindre förlust i fjolårskvartalet till 2,9 Mkr (-0,5), vilket gav en rörelsemarginal på 5,3% (neg).

Det var i linje med resultatet i Q2 på 2,5 Mkr (2,1) men betydligt lägre än första kvartalets 8,6 Mkr (3,9), vilket också illustrerar att Q2 och Q3 är svagare kvartal än Q4 och Q1. Detta syns även i utvecklingen för hela niomånadersperioden med ett resultat på 14 Mkr (5,5) och en rörelsemarginal på 8,1% (4,8) som främst påverkas positivt av utfallet i Q1. Vinsten per aktie för årets första nio månader var 0,27 kr (0,11), varav 0,05 kr (-0,02) i Q3. Trots att bolaget i våras delade ut 0,18 kr per aktie, vilket var lite mer än hela vinsten i fjol (0,17 kr) har också bolaget en nettokassa på 15,4 Mkr.

Som framgår ovan ser vi positivt på Avensias förutsättningar både på kort och lång sikt. Dels går vi nu mot de två bästa kvartalen på året och dels bör kostnaderna för personal, inskolning och utbildning samt produktutveckling komma ner i förhållande till omsättningen de kommande åren, vilket leder till ökad lönsamhet.

Det är naturligtvis svårt att sia om några exakta nivåer men vi vet sedan tidigare att bolaget under flera kvartal 2016 hade rörelsemarginaler överstigande 12% och utesluter därför inte att detta kan nås 2019 eller 2020. Skulle det ske redan nästa år faller årets p/e-tal kring 25 kraftigt ner mot cirka 14, vilket får sägas vara riktigt attraktivt givet nuvarande tillväxttakt. På sikt bör också lönsamheten kunna nå högre än så.

Vi inser naturligtvis att risken är hög i en placering i Avensia men tycker att aktien skulle kunna handlas upp mot cirka 15 kr, vilket är mer än 20% upp från idag. Förutom en viss höjning av riktkursen (tidigare 14 kr) höjer vi trots en svag börsutveckling åter rekommendationen till köp men nöjer oss denna gång med en spekulativ sådan vilket innebär att aktien inte hamnar bland våra Top Picks.