Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1948 (20 april 2022)

BULTEN | Mid Cap | 66,8 kr | KÖP

Han visste då inte heller att Kina snart skulle stänga ner ett flertal miljonstäder efter att Omikronvågen började hota deras nolltoleranspolitik angående Covid-19.

Båda händelser har stor påverkan på den globala fordonsproduktionen, bolagets viktigaste kundsegment, dels till följd av komponentbrist, dels på grund av stängda fabriker. Det framstår därför som mycket sannolikt att vd Nyström kommer behöva flytta fram sina förhoppningar angående en återhämtning av volymerna. Hittills räknade de flesta experter med en produktionsökning kring 10-13% för 2022, där främst andra hälften av året skulle stå för tillväxten.

Givet omständigheterna har Bulten dessutom valt att avyttra sin verksamhet i Ryssland. Det innebär förstås ingen dramatik, då den inhemska försäljningen av det ryska samriskbolaget motsvarade endast 1,6% av koncernens totala omsättning. Försäljningen inbringade dock endast 10 Mkr och den finansiella nettoeffekten på resultatet uppgår till cirka -85 Mkr, vilket kommer påverka Q1-resultatet negativt.

Förutom den fördröjda återhämtningen inom fordonsbranschen lär även utmaningarna på kostnadssidan bestå ett bra tag till. I kommentarerna kring perioden oktober – december i fjol, lyfte man fram stora prisökningar på bland annat energi, stål och transporter som den främsta orsaken bakom en sjunkande rörelsemarginal. Även om dessa höjningar sannolikt har kompenserats med egna prishöjningar mot kund i detta nu, så har kostnadsinflationen som bekant lagt till en ytterligare växel sedan mitten av februari.

Flykten framåt är sannolikt det enda rätta i detta läge och vi gillar ledningens planer att växa i Nordamerika framöver, inte minst via M&A. Förutom bättre exponering mot intressanta kunder, hoppas man även på mer inflytande i råmaterialupphandlingar och att få en större skala i den egna produktionen. Efter flera år av problem inom fordonssektorn har man också insett hur viktigt det är att bredda sig till fler marknader, såsom konsumentelektronik där man redan har vuxit kraftigt på sistone.

Grundverksamheten mot fordonskunder ser ut att tvingas vänta ytterligare några kvartal på en återhämtning, men den dagen marknaden kommer tillbaka lär Bulten vara i pole position för att dra full nytta. Frågan är bara när det kommer ske? Skiftet mot elbilar är något som gynnar bolaget, dels för att det driver bilproduktionen rent generellt, dels för att bolaget har ett betydligt högre ordervärde i hybrid- och elbilar jämfört med fordon med traditionella förbränningsmotorer.

Ovanstående gör det svårt att inte ha en positiv syn längre sikt. Med hjälp av förvärv bör det fortfarande vara möjligt för bolaget att nå målet om en omsättning på 5 miljarder kr år 2024, även om den globala ekonomin kommer bromsa in. Osäkerheten för 2022 är, emellertid, stor och vi väljer att sänka våra vinstestimat för året med 20%. Det innebär att aktien handlas just nu kring P/E-tal 10, vilket vi ser fortfarande som tillräckligt attraktivt för att behålla en köprekommendation. Riktkursen sänks dock till 85 kr (115 kr).

Avkastningen på 23% (utdelningar bidrog med 1,1%) innebär förvisso att det gångna året blev 13:e i rak följd med positiv sådan (senast som Referensportföljen tappade i värde på årsbasis var 2008) men utfallet blev dels sämre än det historiska genomsnittet (26,9%) dels klart svagare än Stockholmsbörsens utveckling (35%). Allt som oftast är det just jämförelsen med det senast nämnda som blir det enskilt avgörande kriteriet för huruvida man har haft ett lyckat eller mindre lyckat år.

Sammanställningen ovan irriterar desto mer om man beaktar det faktum att Referensportföljen var upp ca 29% i början på juli. 2021 blev med andra ord tydligt tudelat för vår del. Ett starkt första halvår med fem uppgångsmånader följdes av riktigt svagt andra dito (fyra nedgångsmånader).

Just det senast nämnda är också det som utgör kärnan i besvikelsen. Här var våra förväntningar klart högre. Inte minst som i synnerhet slutkvartalet normalt sett tenderar att bli starkt. Så blev också fallet i år (Stockholmsbörsen ökade med 11,8%) men vår portfölj misslyckades att hänga med. Enbart under Q4 tappade den nämligen 8,2% mot index. Ett kännbart tapp allt annat lika eftersom följden blev att vi för andra gången i historien underavkastade med tvåsiffriga procentuella tal mot index (fjärde gången totalt sett).

En anledning till utfallet kan förhållandevis låg aktivitet ha varit. 2021 var definitivt inte ett år då ”buy and hold” strategin firade sina största triumfer. Förvisso fick vi ingen jättestor korrektion i marknaden men däremot två tämligen signifikanta sådana under andra halvåret. Här borde man med facit i hand ha varit betydligt mer snabbfotad.

Under 2020 genomförde vi sammantaget 21 försäljningar där 14 olika bolag lämnade portföljen. En del försäljningar var av vinsthemtagningskaraktär där enbart delar av innehav avyttrades (Bulten, Catena Media, Hexatronic, Evolution) därav fler transaktioner än antalet bolag. Fem (5) av dessa transaktioner åsamkade oss förluster (25% i genomsnitt).

Allra störst blev den i Kambi som lämnade portföljen i augusti då det blev klart att Penn National avser att satsa på egen sportbokslösning (andra stora kundtapp i USA). Förlusten blev kännbara 44% och faktum är att aktien fortfarande inte återhämtat sig sedan dess (kurs 256 kr i samband med försäljningen). Rejäla tapp (ca 29%) blev det även i TopRight Nordic och Scandi Standard. De övriga förlusterna stod SAAB (-15,6%) respektive Sensys Gatso för (-8,4%).

Totalt sett har dock årsavkastningen från samtliga slutförda transaktioner varit 45%. Mycket tack vare rejäla vinster i iGamingbolagen men även Ferronordic, Hexatronic, Investor, Intrum samt även Magnolia Bostad som avyttrades kort efter ett uppköpsbud.

Var besluten relativt bra när det gällde att stoppa blodflödet (samtliga aktier som åsamkade oss förluster stod vid årsskiftet lägre än vid försäljningstillfällen) så blev vårt stora misstag återigen att sälja kursvinnarna alldeles för tidigt. Hexatronic som vi skalade ned genom försäljning vid tre olika tillfällen blev exempelvis årets absoluta vinnare med en kursuppgång om dryga 500%. Vår sammanlagda vinst i aktien blev dock ”enbart” ca 90%. Trist förstås men det var likaså svårt att förutspå att bolaget skulle slå till med hela sju (7) förvärv under året (målsättningen är att genomföra ”ett par per år”).   

Att fela är mänskligt och man brukar säga att den som inte begår några misstag är den som inget alls gör. Att pricka toppen eller botten är få förunnat. Det är bara att försöka acceptera att man inte kommer att lyckas med det i någon större omfattning. Därför skall man kanske inte deppa när man trots allt lyckats öka värdet för 23:e året (av sammanlagt 25) och därtill med hela 23%. Samtidigt är det förstås svårt att våra riktigt nöjd givet den riktigt svaga prestationen under andra halvåret. Ett tudelat år på flera sätt som nämnts ovan.

Nya tag under 2022.