RAIL | Small Cap | 19,05 kr

Transport Skandinavien gynnas av transporterna av järnmalm åt Kaunis Iron, där man redan har kört över 500 transporter med malm sedan Q3 ifjol. Avtalet med Kaunis Iron löper över fem år och ger en bra grund och stabilitet för segmentet som helhet. Mycket glädjande är att även verksamheten i Storbritannien äntligen upplever en ökad beläggning av sina fyra Railvac-maskiner och sin Ballast Feeder, efter den utdragna svackan ifjol.

Sedan uppstarten av landets nya verksamhetsplan (CP6) avseende järnvägsinfrastrukturen i början av april, planerar kunden Network Rail för fullt sina underhållsarbeten för de kommande fem åren. Orderboken fylls hela tiden och för att klara den kommande produktionen har man börjat utbilda sex engelska operatörer som är inhyrda som underentreprenörer.

Även det största segmentet Entreprenad Sverige (46% av omsättningen) har gått bra hittills i år och nettoomsättningen ökade med 7% under första halvåret till 82 Mkr. Trenden har dessutom varit gradvis alltmer positiv, och i ramavtalskontraktet med Trafikverket har man haft full beläggning för maskiner och personal. Resultatet under Q2 påverkades dock negativt av Trafikverkets beslut att ställa in samtliga banarbeten i Sverige under midsommarhelgen, vilket motverkade den högre beläggningsgraden. Dessutom orsakade ogynnsamma markförhållanden att ett fastprisuppdrag gick sämre än planerat så att resultatet efter finansiella poster försämrades betydligt till 8,7 Mkr (17,6 Mkr under första halvåret 2018).

För koncernen som helhet vägdes den svagare lönsamheten inom Entreprenad Sverige, emellertid, upp av den övertygande utvecklingen inom Transport Skandinavien och Entreprenad Utland. Rörelseresultatet (EBIT) ökade med hela 9,8 Mkr till 13,8 Mkr, vilket innebar en marginalförbättring om 4,7 procentenheter till 7,8%. Det är särskilt glädjande då Q2 brukar vara det säsongsmässigt allra mest utmanande för bolaget.

Första halvårets kassaflöde från den löpande verksamheten på 23,8 Mkr var bara 4,2 Mkr lägre än hela fjolårets, vilket inger hopp att man kommer att återuppta utdelningar framöver efter att ha slopat den i år. Soliditeten uppgick till 30% vid slutet av juni, vilket kan jämföras med det finansiella målet om minst 25%.

Sedan vår senaste analys i slutet av maj (Newsletter 1706) har aktien rusat med ytterligare nära 15% och uppgången hittills i år överstiger nu 40%. Som nämnt i våra tidigare uppdateringar gillar vi bolagets position i en marknad som kännetecknas av långsiktiga ramavtal inom järnvägsinfrastruktur. Både Sverige och Storbritannien har öronmärkt stora belopp för de kommande åren för att underhålla och bygga ut sina respektive nätverk och Railcare har goda kundrelationer med både Trafikverket och Network Rail.

Utsikterna är därmed goda att man kommer fortsätta växa även bortom årets vinstökning till omkring 1,1 kr (uppjusterad från tidigare 1 kr). En ökning till 1,4 kr borde inte vara omöjligt under 2020, givet hävstångseffekten på resultatet från den förväntade volymökningen. I detta scenario handlas aktien till strax under p/e 14 på nästa års förväntade vinst. Vi upprepar vår spekulativa köprekommendation.

Från Stockpicker Newsletter 5 juni 2019

RAIL | Small Cap | 16,7 kr

2018 blev verkligen ”ett år att glömma”, som vi skrev i vår senaste analys i november (Newsletter 1658). Det var inte bara den låga aktiviteten på den viktiga marknaden i Storbritannien som tyngde resultatet i fjol, även segmentet Transport Skandinavien hade det kämpigt under stora delar av året. Totalt minskade koncernens nettoomsättning för helåret 2018 med nästan 8%, jämfört med året innan, till 270 Mkr. Rörelseresultatet (EBIT) rasade från 16,7 Mkr till 1,5 Mkr. Även om det var förutsägbart att 2018 skulle bli ett mellanår, var det slutliga utfallet ändå sämre än vi hade väntat oss.

Men nu verkar det alltså äntligen börja lossna för bolaget. Den 1/4 startade den nya verksamhetsplanen CP6 av den brittiska regeringen, enligt vilket man ska investera cirka 48 miljarder pund under den kommande 5-årsperioden. Nyligen förlängdes ramavtalet med kunden Network Rail med ett år, med för Railcare förbättrade villkor, enligt vd Daniel Öholm. Redan under årets Q1 hade man en ökad beläggning i Storbritannien, med avrop av de fyra Railvac maskiner som finns i landet. Till följd av det ökade nettoomsättningen inom Entreprenad Utland med 23% till 16,8 Mkr, samtidigt som resultatet efter finansiella poster vände från -0,7 till +0,8 Mkr.

Mycket stark var utvecklingen inom Transport Skandinavien som visade en omsättningstillväxt om 61% till 39 Mkr. Här är det framförallt transportuppdraget åt Kaunis Iron som ångar på, samtidigt som det skapar en bra stabilitet eftersom löptiden uppgår till fem år. Det, i kombination med en stabil utveckling inom Entreprenad Sverige, gjorde att koncernens totala nettoomsättning ökade under årets tre första månader med 28% till 84,9 Mkr.

Tack vare de högre volymer steg också rörelseresultatet från 5 Mkr till 10,4 Mkr, vilket innebar en marginalförbättring om 4,7 procentenheter till 12,2%. Så småningom får man alltså användning för de nya entreprenadmaskiner som köptes redan under 2017. Dessutom renoverade man gamla lok och uppgraderade sina verkstäder och ledningens bedömning då var att maskinparken och organisationen skulle kunna hantera en nettoomsättning på cirka 450 Mkr, dvs lite mindre än målsättningen om 500 Mkr på medellång sikt.

Som vi har konstaterat i våra tidigare analyser, är de fundamentala förutsättningarna för att nå dit mycket gynnsamma. Person- och godstransporten på järnväg är på väg upp och bolagets viktigaste marknader, Storbritannien och Sverige, beslutade i fjol om stora investeringar i sina respektive järnvägssystem. Förutom det brittiska paketet om 48 miljarder pund, ska Sverige satsa 700 miljarder kr de kommande åren, där 125 miljarder är öronmärkta för drift och underhåll av järnväg.

Med långvariga kundrelationer med Network Rail och Trafikverket är bolaget välpositionerat för att dra nytta av dessa infrastruktursatsningar. Viktigt i sammanhanget var tecknandet av det nya ramavtalet med Trafikverket avseende spårarbeten i hela Sverige i februari. Avtalet löper under två år, med option om förlängning på ytterligare två år, och innefattar förarbeten inför kommande spårupprustningar med löpande avrop. Just nu har man fullt i orderboken med olika spårupprustningsprojekt fram till snöuppdraget börjar igen i november. Dessutom investerar man i regelbunden produktutveckling, där det senaste exemplet är samarbetet med gruvutrustningstillverkaren Epiroc för att tillverka ett utsläppsfritt batteridrivet arbetsfordon med mångsidigt användningsområde inom järnvägsunderhåll.

Trots den negativa utvecklingen under 2018, som slutade med en förlust på sista raden om 1,4 Mkr, är balansräkningen fortfarande i bra skick. Vid slutet av mars uppgick soliditeten till 30%, vilket är en bra bit över bolagets mål om minst 25%, även efter implementering av den nya redovisningsstandarden IFRS 16.

Vår syn på bolaget är i princip oförändrad och vi upprepar vår spekulativa köprekommendation. De finansiella målen, där även en rörelsemarginal om 10% ingår, framstår som rimliga och den underliggande marknaden kännetecknas av stor potential, både på kort-, medel- och lång sikt. Samtidigt har vi tidigare blivit besvikna på ledningens kommunikation och det är svårt att bedöma när den stora vändningen i orderflödet kommer. Mycket talar dock för att vi borde se en fortsatt bra utveckling framöver, efter den positiva inledningen på året. Efterlängtat är framförallt nyheter kring Storbritannien, där CP6 är nu alltså i gång.

På dagens nivåer värderas bolaget till 1,6x den förväntade omsättningen för helåret 2019 (EV/Sales), om vi extrapolerar tillväxttakten från årets Q1. Med en volymökning i den magnituden borde man kunna närma sig marginalmålet, vilket skulle innebära ett rörelseresultat kring 35 Mkr i år och en vinst per aktie kring 1 kr. P/e-talet är då strax under 17.

RAIL | Small Cap | 13,5 kr

Nu var det, emellertid, Sverige som överraskade klart negativt, och nettoomsättningen inom Transport Skandinavien minskade med nästan 19% till 27,9 Mkr. Beläggningen blev betydligt lägre på segmentets ordinarie verksamhet, eftersom Trafikverket hade bara ett spårbytesjobb planerat under hela 2018, och dessa transporter utfördes tidigare under året. Frågan vi ställer oss är varför detta inte kommunicerades tydligare av ledningen vid tidigare tillfällen. Om inte annat så åtminstone som en potentiell osäkerhetsfaktor.

Det hjälpte inte mycket att transportkörningar åt Kaunis Iron har kommit igång under kvartalet, tvärtom så belastade uppstartskostnader resultatet efter finansiella poster inom Transport Skandinavien, som sjönk till -2,3 Mkr (+8,1 Mkr). Huvuddelen av uppstartskostnaderna är dock därmed tagna, och bolaget säger att man är nu i normal produktion enligt det femåriga avtalet. En annan ljuspunkt är att bolaget kommer ha beläggning på fem lok i det snökontraktet man har med Trafikverket från och med mitten av november.

Segmentet Entreprenad Utland fortsätter kämpa med lägre volymer i Storbritannien, och nettoomsättningen minskade med nära 30% till 11,5 Mkr. Som vi nämnt i vår senaste analys av Railcare i slutet av september (Newsletter 1645) befinner sig kunden Network Rail i slutet av den nuvarande planeringsperioden, och allt fokus ligger på planeringen av de nya infrastruktursatsningarna med start april 2019. Enligt vd Daniel Öholm deltar man i planeringsmöten, och kundens efterfrågan börjar bli mer detaljerad. Förhoppningarna är stora, efter att den brittiska regeringen beslutat tidigare i år om finansiella medel på cirka 48 mdr pund för järnvägen för kontrollperioden 2019-2024.

Åtminstone inom Entreprenad Sverige var tillväxten under Q3 fortfarande positiv (8,6%) och nettoomsättningen ökade till 30,5 Mkr. Beläggningen på alla Railvac-maskiner var god, tack vare förarbeten inför kommande spårbyten nästa år. I dagsläget är det planerat för fem spårbyten och ytterligare åtta spårbyten år 2020, enligt Trafikverkets planer.

Redan 2017 gjorde Railcare stora investeringar för att ha en hög flexibilitet för en förväntad efterfrågeökning.Vi kan konstatera att denna upprampning har skett för tidigt, och att organisationen idag är dimensionerad för en högre ordervolym än det som har möts de senaste kvartalen, vilket har belastat lönsamheten avsevärt. Så här långt under 2018 (första nio månader) har rörelsemarginalen sjunkit med 4,8 procentenheter till minus 0,3%.

Balansräkningen är fortfarande stabil, och soliditeten uppgick till 31,6% vid slutet av september, vilket kan jämföras med 31,7% i början av året och målsättningen om minst 25%. Vi noterar att Norrlandsfonden nyligen har begärt konvertering av 5 Mkr av sitt totala innehav av 10 Mkr, vilket kommer att ske till avtalad kurs om 4,5 kr per aktie. Antalet aktier kommer därför att öka med drygt 5%. 2013 emitterade Railcare ett konvertibelt skuldebrev med ett nominellt värde av totalt 10 Mkr.

Det svaga Q3 till trots kvarstår faktumet att både Sverige och Storbritannien har beslutat om stora satsningar på sina järnvägar för de kommande åren. Railcare borde vara välpositionerat för att gynnas av dessa. Tills dess lär vi dock se fortsatt press på lönsamheten, och 2018 kommer sannolikt bli ett år att glömma för bolaget, åtminstone resultatmässigt.

Railcares målsättning om en omsättning på 500 Mkr, och en rörelsemarginal på 10% kvarstår på medellång sikt. Det framstår som extremt svårt att försöka gissa när det kommer nås, men potentialen finns onekligen där. Dessutom borde regeringens infrastruktursatsningar vara ganska konjunkturoberoende, både i Sverige och Storbritannien.

Icke desto mindre är vi tvungna att sänka våra kortsiktiga estimat, som följd av den sämre än väntade utvecklingen hittills i år, samt det nya antalet utestående aktier. Vi räknar nu med en omsättning på cirka 280 Mkr, motsvarande en nedgång om lite mer än 5% jämfört med ifjol. Vinsten per aktie spås kunna landa på omkring 0,15 kr, effekten av utspädningen inkluderad.

Aktien har straffats hårt och har rasat med drygt 20% hittills i år. Senast kursen var på samma nivåer var i början av november 2014. Vi har tidigare påpekat att Railcares skördetid väntas börja någon gång under 2019, men underskattade magnituden av nedgången under 2018. Ovissheten om när vändningen verkligen kommer synas, i kombination med ökad risk för ytterligare besvikelser, gör att vi ändrar vår rekommendation från Köp till Spekulativt Köp. Aktien lämnar därmed vår Top Picks-lista. På medellång till lång sikt är vår positiva syn oförändrad.

RAIL | Small Cap |17,95 kr

Det har påverkat bolaget sedan Q2 ifjol varvid omsättningen 2017 minskade med 17% jämfört med året innan.

Railcare är specialiserat på järnvägsunderhåll och täcker allt från hantering av infrastrukturen, snöröjning, renovering av järnvägstrummor, maskinbyggnation, tillhandahållande av dragfordon för entreprenader, samt uthyrning av lok, vagnar och personal. Med cirka 120 medarbetare genererar bolaget en årsomsättning kring 300 Mkr, främst i Skandinavien och Storbritannien (cirka 25% av omsättningen).

I grunden är utsikterna för Railcares huvudmarknader lovande. Den globala persontransporten på järnväg ökade med 4% mellan 2005 och 2015, medan persontransport i stadsmiljö (tex tunnelbanor) ökade med 5%. Fram till år 2025 väntas persontransporten på järnväg öka med ytterligare 3% och persontransporten i stadsmiljö med 5%. Även godstransporten på järnväg växer, om än i lägre takt.

För att upprätthålla säkerhet, funktionalitet och tillförlitlighet är underhåll av nätverket en viktig faktor. I Sverige är Trafikverket den överlägset största infrastrukturförvaltare, och varje år går drygt 6 mdr kr till underhåll. Sådana summor attraherar visserligen även andra aktörer, främst inom grävningsmetoder med traditionella grävmaskiner eller handschakt. Inom Railcares nischinriktning, att gräva med vakuumteknik, är konkurrensen betydligt mindre. Fördelarna med vakuumtekniken är att det är lätt och effektivt att komma åt ballastmaterialet som ska bytas ut.

Mycket fokus ligger även på produktutveckling där alla snöröjningsmaskiner, som togs fram för några år sedan, är bra exempel på unika innovationer. Detta har gjort att Railcare nu är störst med snöröjningsmaskiner på järnvägen i Sverige. Under vinterhalvåret arbetar segmentet Entreprenad Sverige i huvudsak med snöprojekt i trafiktäta områden som Stockholm och Göteborg.

Liksom Sverige står även Storbritannien inför stora underhållsutmaningar av sina järnvägar. Problemen just nu är relaterade till landets administration av infrastruktursatsningar. Dessa bestäms nämligen av femåriga kontrollperioder, där den nuvarande perioden sträcker sig mellan 2014 och 2019. De budgeterade medel tog, emellertid, slut redan under Q2 2017, och Railcares kund Network Rail var därför tvungen att stoppa samtliga projekt.

Slutligen avsattes ytterligare 200 miljoner GBP för underhållsåtgärder upp till mars 2019, samtidigt som 48 mdr GBP aviserades för femårsperioden därefter. Icke desto mindre fortsatte volymerna inom segmentet Entreprenad Utland (21% av omsättningen) att sjunka kraftigt under Q1 2018, vilket ledde till en minskning av koncernens nettoomsättning med 11%, jämfört med samma period ett år tidigare, till 66,5 Mkr.

Entreprenad Sverige (60%) visade en oförändrad nettoomsättning om 40 Mkr under perioden, som styrdes nästan helt av snöåtagande tillsammans med Trafikverket som gäller mellan november och mars. Segmentet Transport Skandinavien hade en bra start till året och ökade nettoomsättningen med 29% till 24 Mkr. Dessutom tecknades under Q1 ett 5-årskontrakt med det svenska gruvbolaget Kaunis Iron, under vilket Railcare ska transportera järnmalm. Värdet bedöms vara 360 Mkr under avtalsperioden, och transporterna ska starta under Q3.

Mycket glädjande för Railcare är att Sverige annonserade i början av juni att man har fattat beslut om en nationell infrastrukturplan för åren 2018-2029. Satsningen på totalt 700 mdr kr är den största järnvägssatsningen i modern tid, och 125 mdr är öronmärkta för drift och underhåll av järnvägar. Utöver det förlängde Railcare under Q1 sitt ramavtal med Network Rail, som har det övergripande ansvaret för anläggning och underhåll av stora delar av det brittiska järnvägsnätet.

Vd Daniel Öholm investerade redan ifjol i nya entreprenadmaskiner, renoverade lok, och förbättrade verkstäder för att vara redo för kundernas satsningar. Ledningens bedömning är att den befintliga maskinparken och organisation ska kunna hantera en nettoomsättning pa° cirka 450 Mkr. Bolagets finansiella ställning är stabil, med en soliditet på 33% vid slutet av mars, vilket är en bra bit över det finansiella målet på 25%.

Det är svårt att veta exakt när vändningen i resultatet kommer börja, men jämförelsetalen börjar bli enklare från och med Q2 i år. Under andra halvåret förväntas sedan första bidraget från Kaunis-avtalet, så att vi räknar med en nettoomsättning omkring 310 Mkr för 2018.

På våra estimat handlas aktien just nu kring ett p/e-tal om 28. Vid en omsättning om 500 Mkr och en rörelsemarginal på 10% (ledningens målsättningar), sjunker multipeln till 11. Det lär dröja tills vi ser dessa nivåer, men Railcare är välpositionerat att dra full nytta när Sverige och Storbritannien börjar sina järnvägssatsningar på allvar. Med en tidshorisont på 12-18 månader bör det finnas en del uppsida i aktien som vi därför åsätter en köprekommendation med riktkurs om 25 kr.