Addnode - Halverad värdering

KÖP | ANOD B | Large Cap | 93,65 kr

Senast det skedde var i slutet av augusti 2021 och därmed nästan på pricken tre och ett halvt år sedan. Med sina tre affärsområden Design Management, Process Management och Product Lifecycle Management hade aktiekursen då stigit med mer än 500% den senaste femårsperioden, och var upp 85% under det senaste året. Rekommendationen blev då Sälj och aktien handlades vid tillfället kring hundralappen.

Det är inget beslut vi har behövt ångra, speciellt som aktien så här tre och ett halvt år senare faktiskt handlas en bit under hundringen och skulle inte ens inklusive utdelningen sedan dess på sammanlagt 2,75 kr ha gett en nollavkastning över samma period. Något större fel på bolaget är det dock inte, tvärtom. Addnode har fina kvaliteter som att man gör kontinuerliga förvärv som håller uppe tillväxten, men också att omsättningen till nästan 75% består av återkommande intäkter, vilket ger stabilitet och sänker risken i aktien. Efter ett relativt svagt 2023 har också utvecklingen varit bättre under 2024, även om förbättringen delvis berodde på ett omstruktureringsprogram i division Product Lifecycle Management under fjolåret.

Under niomånadersperioden januari-september 2024 uppgick nettoomsättningen till 6 273 Mkr (5 334), motsvarande en tillväxt på 18%, vilket justerat för förvärv gav en organisk tillväxt på 4%. Rörelseresultatet före avskrivningar på immateriella anläggningstillgångar (EBITA) förbättrades samtidigt med 39% till 615 Mkr (444) motsvarande en marginal på 9,8% (8,3). Själva rörelseresultatet blev 420 Mkr (275) motsvarande en marginal på 6,7% (5,2). Sex förvärv genomfördes under perioden varav två under Q3, där ett var från Österrike och ett från Sverige.

Under Q3 specifikt får också utvecklingen beskrivas som hyggligt stark. Nettoomsättningen steg med 3% till 1 859 Mkr (1 808) varav 2% organiskt. EBITA-resultatet förbättrades samtidigt med 52% till 200 Mkr (132), vilket därmed gav en marginal om 10,8% (7,3). Efter avskrivningar på immateriella anläggningstillgångar var själva rörelseresultatet 137 Mkr (70) med marginalen 7,4% (3,9). Det ska då sägas att fjolårskvartalets resultat påverkades negativt av omstruktureringskostnader i division Product Lifecycle Management.

Samtidigt var Q3 i fjol det första att väsentligen påverkas av en övergång till den nya transaktionsmodellen för Dotterbolaget Symetris försäljning av programvaror från Autodesk där Autodesk övergår från en återförsäljarmodell till en agentmodell. Den nya modellen minskar nettoomsättningen och inköp av varor och tjänster medan lönsamheten sägs vara densamma, vilket gör att marginalen stärks. Även kassaflödet väntas vara oförändrat. Med den gamla transaktionsmodellen är bolagets bedömning att koncernens valutajusterade organiska tillväxt skulle ha uppgått till 16% och att division Design Management på motsvarande sätt skulle ha ökat 27%. Utan den nya modellen skulle också marginalen ha varit sämre än divisionens nuvarande EBITA-marginal på 10,6% (5,4). Återkommande intäkters andel av den totala omsättningen var i kvartalet 74% (71).

"Addnode Group 2 700 medarbetare och består av ett 20-tal bolag med geografisk närvaro i 19 länder och fyra världsdelar. Bolaget förvärvar, driver och utvecklar kunskapsledande företag som digitaliserar samhället. Koncernen är en ledande global leverantör av programvaror och tjänster för design, konstruktion, produktdatainformation och fastighetsförvaltning."

Sammantaget kan vi konstatera att Addnode utvecklas ganska väl och har goda förutsättningar att klara av en svag konjunktur med en så pass hög andel av återkommande intäkter och en diversifierad verksamhet avseende både geografi och kunder. Autodesk:s byte av intäktsmodell kommer under 2025 att slå mot omsättningen och tillväxten kommer därför att se blek ut, men detta bör ändå kunna tas emot utan större problem då lönsamheten i procent istället stärks. Med en nettoskuld på bara en dryg miljard kan detta också delvis mötas av en ökad förvärvstakt.

Värderingen kan knappast sägas vara speciellt låg med ett P/E-tal på våra prognoser kring 23–25 i år och 20 nästa år (2026), men det är samtidigt betydligt lägre än när vi för mer än tre år sedan senast tittade på aktien. Då var multipeln snarare uppåt 55–60 och fick därför också en säljrekommendation. I genomsnitt har aktien i snitt handlats kring ett P/E-tal runt 35 den senaste tioårsperioden, varför vi ändå nu väljer att byta fot och rekommendera köp. Riktkursen hamnar kring 115 kr. Någon raket blir kanske inte Addnode men har ändå goda förutsättningar att slå index över året.