Avanza - Reträtt

NEUTRAL | AZA | Large Cap | 230 kr

Som anledningar till vår bedömning angavs bl.a. tilltagande konkurrens på den svenska marknaden (Avanzas enda), stort beroende av stigande räntenetto och svag trend för handels- och valutaintäkter (courtage). Värderingen som sådan ansåg vi vara rimlig men menade ändå att multipeln, som förvisso hade blivit lägre än det historiska genomsnittet, alltjämt avspeglade ett tillväxtbolag snarare än mognare värdedito.

Så här långt har rekommendationen inte alls fallit väl ut. I synnerhet tajmingen har visat sig vara illa vald då vi med facit i hand kan konstatera att säljrådet gavs i nära anslutning till årslägsta. Kursen bottnade nämligen däromkring för att redan i slutet på maj noteras cirka 30% högre då den toppade på 275-280 kr. Väl därefter har det gått utför men än idag står aktien ca 10% högre än när det senast begav sig (210 kr) vilket innebär att volatiliteten till trots tycks den återigen ha korrelerat med Stockholmsbörsen hyfsat väl.

En berättigad fråga idag är om det nu är dags att vända kappan efter vinden eller om vi bör stå fast vid vår njugga inställning till bolagets aktie? Aktier är ju trots allt en vintersport och oddsen borde därmed vara i favör för att kursen fortsätter uppåt i takt som Stockholmsbörsen eventuellt gör det. Dessutom tycks utvecklingen så här långt i år faktiskt varit bättre än vad vi själva trodde inför det här året. Tillväxtresan var långt ifrån all och senare i år är det sagt att bolagets nya VD, Gustaf Unger, ska presentera en ny, uppdaterad tillväxtstrategi.

Rörelseintäkterna under halvåret som avslutades i juni, ökade med 10% till 1 879 Mkr vilket huvudsakligen drevs av högre fondprovisioner (+21%) samt stark ökning för valutanetto (+35%). Den främsta intäktsposten, räntenettot, ökade 9% till 807 Mkr (739) medan courtageintäkter ökade 7%. Rörelseresultatet uppgick samtidigt till 1 235 Mkr vilket även det var en ökning med 10% och då påverkades utfallet av dels en sanktionsavgift om 15 Mkr dels kundkompensationer om ungefär lika mycket. Justerar vi för dessa båda poster hade rörelseresultatet ökat med 12,4% och vinsten per aktie med drygt 10%. Den senast nämnda summerades till 6,75 kr och indikerar således att 2024 kan bli ett nytt rekordår för bolaget (2021 blev utfallet 13,2 kr)

Ser man till siffrorna ovan verkar det onekligen som om Avanza fortsätter att vara ett tillväxtbolag. Som ytterligare stöd för nämnda påstående kan man lägga till att antalet kunder vid utgången av juni var 8% fler än vid motsvarande tidpunkt året innan. Sparkapitalet som hanteras inom koncernen hade samtidigt ökat med 21% till nära 900 miljarder kronor. Här bidrar förstås både börs- och ränteuppgången till.

Inte heller tycks den hårdare konkurrensen gjort sig påmind. I alla fall inte än. Carnegies satsning, Montrose, har först nyligen börjat marknadsföras och så här långt tycks inte tjänsten vara redo för att ta emot alla som eventuellt kan tänkas vara intresserade (en del Avanzas kunder). Inte heller ABG:s private banking tjänst tycks ha kommit igång i någon större omfattning. Dessa båda (tillsammans med SAVR) antog vi skulle innebära utmaning för främst Avanza som ju till skillnad från konkurrenten Nordnet enbart finns på den svenska marknaden. Förvisso är Avanzas antal Pro- och Private Banking kunder, en kundskara som vi antog skulle vara mest intresserad av att eventuellt flytta, relativt liten (3 520 respektive 34 200 vid halvårsskiftet) men vi gissar att det är just dessa som står för ansenlig del av både courtage- och kanske i synnerhet valutaintäkter. Dessutom bidrar de säkert till räntenettot.

En aspekt som sannolikt har gjort att aktiekursen toppade strax innan sommaren är förstås Riksbankens resoluta sänkningar. Fram tills nu har man sänkt tre gånger och som läget ser ut nu kan ytterligare tre ligga kvar i pipeline. Skulle samtliga materialiseras innebär det en räntesänkning på sammantaget 1,5% som allt annat lika lär påverka, om än med viss eftersläpning, bolagets räntenetto (46% av totala intäkter ifjol) och därmed även intäkter, resultat och vinst. Det, tillsammans med den tilltagande konkurrensen, torde medföra att bolaget får svårt att öka sin vinst nästa år om nu inte börsen stiger kraftigt och motverkar den sänkta räntans effekt. Normalt sett brukar fallande vinst vara negativt för en aktiekurs.

Tittar vi till värderingen är P/E-talet ca 18 om vi blickar mot marknadens prognoser avseende nästa år (FactSet). För i år (om har goda chanser att bjuda på nytt vinstrekord är P/E talet något lägre (17,5). Det är förvisso alltjämt en premie mot Stockholmsbörsen men knappast en utmanande värdering i sig givet den starka historiken och fortsatt goda tillväxten. Ett bolag med Avanzas profil skulle mycket väl kunna värderas till ett P/E tal på 18-20.

Faller vinsten nästa år, vilket vi misstänker blir fallet, lär det innebära att den i stort sett stått still sedan 2021. Fem års vinststiltje (2021-2025) är normalt sett inte något man förknippar tillväxtbolag med. Även direktavkastning på 4,5-5% är vanligtvis ett attribut som snarare kännetecknar värdebolag. Eftersom Avanza har som målsättning att dela ut 70% av vinsten borde utdelningen inte understiga 10 kr de närmaste åren om man nu inte väljer att investera i en utlandsexpansion. Det i sig borde sannolikt lägga ett golv för hur djupt aktien kan falla.

Hyfsad direktavkastning vid sidan om den normalt sett starka kalendereffekten (och Avanzas historiska korrelation med börsen) gör att det inte finns tillräckliga skäl för att envisas vid en, uppenbarligen felaktig, säljrekommendation. Med det sagt lockas vi inte av aktien idag heller. Vi bedömer den svenska marknaden vara så pass mogen att det framgent borde bli huggsexa om de allra lönsammaste kunderna. Det som skulle kunna tala i Avanzas favör är eventuella propåer från någon av de överkapitaliserade storbankerna. Att höja utdelningen sticker politikerna i ögonen varvid svaret kan bli investeringar i närliggande konkurrenter såsom just Avanza (eller Nordnet). Uppköpsmöjligheten som sådan räcker dock inte som skäl för köp.