BMW – Grumliga framtidsutsikter

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 2132 (13 oktober 2024)

NEUTRAL | BMW | TYSKLAND | 75,78 EUR

Sedan årsskiftet är aktien ned en bra bit över 20% och för ungefär en månad sedan tvingades bolaget sänka sin rörelsemarginalprognos för 2024. Det innebär att samtliga av de stora tyska biltillverkarna har vinstvarnat under hösten – Mercedes-Benz, BMW och Volkswagen. Den sistnämnda, Volkswagen, som det även finns en analys av i dagens upplaga av Newsletter har till och med hunnit sänka sin prognos för i år vid två tillfällen.

Bayerische Motoren Werke (BMW) fick sin start under första världskriget när man tillverkade flygmotorer till jaktflygplan. Sedan dess har det förstås hunnit hända en massa, och idag är bolaget en av värlends ledande tillverkare av bilar och motorcyklar inom premiumsegmentet. Utöver bil- och motorcykelmärket BMW, ingår Mini och lyxmärket Rolls-Royce även i sortimentet. Totalt når företagets försäljningsnätverk över 140 länder och under 2023 sålde koncernen över 2,5 miljoner bilar samt 200 000 motorcyklar.

Till skillnad från de andra tyska biltillverkarna är BMW-koncernen än idag familjeägd. I slutet av 50-talet tog nämligen industrialisten Herbert Quandt över ett skuldsatt BMW och förvandlade det till en solid producent av premiumbilar. Herbert avled på 1980-talet men Quandt-familjen står än idag som största ägare med cirka 50% av de utestående aktierna i bolaget tillsammans.

År 2023 härstammade cirka 37% av BMW:s intäkter från Europa, 32% från Kina, 19% från Americas och 12% från resten av världen. Övergången till eldrivna fordon är förstås ett viktigt mål för den tyska fordonsjätten och ifjol såldes 376 tusen BEVs (Battery Electric Vehicles), vilket motsvarade en tillväxt på hela 74% från året innan. Idag är 15% av försäljningsvolymen BEVs, och en av koncernens stora milstolpar är att nå 50% år 2030.

BMW har historiskt klarat av att upprätthålla en hög lönsamhet. Förutom att företaget är välskött är det antagligen ett resultat av att koncernen valt att fokusera på de något dyrare bilsegmenten. Mini säljer små personbilar till premiumsegmentet, BMW har en premiumposition när det kommer till medelstora personbilar och Rolls Royce håller snarast till i lyxsegmentet.

COVID-19-utbrottet ledde till en del utmaningar för BMW liksom många andra biltillverkare, men åren efter (2021 – 2023) får beskrivas som exceptionellt goda. Rörelsemarginalen har de senaste tre räkenskapsåren legat över det historiska snittet, och intäkterna har ökat från 99 Mdr euro år 2020 till 156 mdr ifjol. Den prestationen ledde till att München-baserade BMW år 2023 var den nionde största tillverkaren av lätta fordon i världen.  

De tyska bilproducenterna har redan en längre tid handlats till relativt låga vinstmultiplar. Det har sina förklaringar – dels tenderar utvecklingskostnaderna alltid att vara höga, dels finns en rädsla för att de halkar efter nyare aktörer såsom Tesla och kinesiska BYD alltmer. Därtill har vi snudd på recession i Europa och ekonomisk osäkerhet i Kina, där spänningarna med västvärlden dessutom tilltagit på senare år. Båda marknaderna är av oerhört stor vikt för de flesta tyska bilmärken.

Som om det inte vore nog röstade EU-länderna nyligen ja till tullar på importen av elbilar från Kina, trots opposition från framför allt Tyskland. Orsaken till att många länder röstade för förslaget är en utredning som påvisat att Kina kontinuerligt gett statsstöd till elbilstillverkning vilket lett till snedvriden konkurrens. Både BMW- och Volkswagens representanter vädjade till Tyskland att rösta emot förslaget på grund av oro för vedergällningstullar från Kina. Det i sin tur skulle förstås ge de europeiska biltillverkarna kännbara nackdelar på den kinesiska marknaden.

Om vi glömmer den utmanande marknadsbilden för ett tag, kan man konstatera att BMW det senaste decenniet gjort bra ifrån sig. Omsättningen och vinsten har vuxit med cirka 7% årligen de senaste 10 åren, och rörelsemarginalen har i snitt varit närmare 10% (källa: Börsdata). Om man enbart ser på den finansiella historiken, placerar sig BMW i topp bland de tyska biltillverkarna.

Under samma tidsspann har BMW i snitt handlats till cirka 7x årsvinsten (P/E). På vår prognos för 2025, där vi i grova drag räknar med nolltillväxt, landar P/E-talet under 6 och EV/EBIT-multipeln på cirka 10x. Värt att notera här är att BMW har en stor finansieringsverksamhet där en stor del av balansräkningen är engagerad. Krediterna är dock fördelade på över 5 miljoner olika kontrakt (Q2 2024), så riskspridningen i utlåningen är åtminstone god.

Konkurrenten Mercedes-Benz handlas till liknande multiplar som BMW om man utgår från sammanställningen av analytikernas prognoser för 2025. För Volkswagen är P/E-talet än mer blygsamt och koncernen handlas till bara drygt 3 gånger vinsten ifall man väljer att tro analytikerkonsensus för nästa år.   

Sammantaget känns det som att ovannämnda biltillverkare faktiskt är billiga av en orsak. Framtidsutsikterna känns grumliga och vi har idag svårt att se hur de tyska biltillverkarna ska kunna överavkasta den globala aktiemarknaden på längre sikt. Med det sagt känns BMW ändå som ett av de bättre alternativen i sektorn med tanke på att man håller till i premiumsegmentet och har en trogen kundkrets. För närvarande ställer vi oss dock vid sidlinjen och inväntar Q3-rapporten den 6 november.

Den som ändå går i köptankar bör notera att den mindre likvida preferensaktien (ticker: BMW3) kan vara att föredra ifall man inte bryr sig om rösträtten. Preferensaktien är billigare och ger en högre utdelning än stamaktien (2 cent), vilket innebär att direktavkastningen blir attraktivare.