Boozt.com – bör klara krisen

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1779 (19 april 2020).

BOOZT | Mid Cap | 49,5 kr | KÖP

Försiktiga generaler som vi alltid är vågade vi inte utgå från det utan kalkylerade istället med lägre antaganden än företagets interna målsättningar. Som en konsekvens av det ställde vi oss avvaktande till bolagets aktie vilket sett med facit i hand har visat sig vara lyckosamt om än till följd av ett scenario som vi definitivt inte hade kalkylerat med. Aktien handlas idag ca 25% lägre och då har den faktiskt stigit med drygt 20% under den gångna veckan (!).

Mot bakgrund av ovanstående framstår den naturligtvis som betydligt intressantare idag än i oktober även om det förstås alltjämt krävs vis dos av framtidsoptimism. I nuläget handlar det dock inte om väl ambitiösa mål utan snarare antaganden att dagens restriktiva verklighet inte blir ”the new normal”. Återgår samhällen till ett någorlunda naturligt tillstånd lär Boozt vara synnerligen väl positionerat efter att ha flyttat fram sina positioner ytterligare under fjolåret.

Omsättningen under 2019 ökade med 23% till 3 425 Mkr samtidigt som rörelseresultatet ökade med 34,8% till 91,8 Mkr. Rörelsemarginalen ökade därmed med drygt 0,2 procentenheter till 2,7%. Fortsatt lövtunn lönsamhet med andra ord men trots det ett tydligt steg i rätt riktning. Justerat för jämförelsestörande poster blev rörelsemarginalen till och med 3,2% och där bidrog Q4 med rekordhöga 9,6%. Vinsten på den nedersta raden blev 0,95 kr per aktie, ca 28% högre än året innan.

På den negativa sidan kan noteras att bruttovinstmarginalen sjönk något (39,7% vs 40,0% året innan) samt att kassaflödet var fortsatt negativt på årsbasis (-28,8 Mkr från den löpande verksamheten). Just kassaflödets utveckling väcker förstås frågan huruvida Boozt kommer att klara sig utan att behöva be aktiemarknaden om mer kapital? Vi, liksom även bolaget själva, räknar med att man gör det. För ett par veckor sedan meddelade man nämligen att man då förfogade över disponibla medel om ungefär 480 Mkr. Dessa bestod av tillgänglig likviditet i form av 220 Mkr, kontokredit på ca 60 Mkr samt tillgång till kreditfacilitet hos Danske Bank om ytterligare 200 Mkr. Detta borde räcka för att hålla igång verksamhetenen fram till att rörelserestriktioner sakta börjar rullas tillbaka.

Tittar vi på bolagets finansiella mål har de delvis ändrats sedan sist. Tillväxtmålet om 25-30% har ersatts av ett mål att växa väsentligt snabbare än den underliggande onlinemarknaden (ca 10% i dagsläget). Vi tolkar det som att man strävar efter tillväxttakt på 15-20%. Lönsamhetsmålet att 2022 nå justerad rörelsemarginal (före jämförelsestörande poster) överstigande 6% kvarstår däremot.

Coronautbrottet innebär förstås att årets prestation påverkas negativt då ca 70% av försäljningen härstammar från länder som har mer eller mindre stängt sina samhällen. Under Q1 tror man att nettoomsättningstillväxten låg i intervallet 7-9% och då mestadels tack vare stark utveckling i januari och februari då omsättningstillväxten uppgavs ligga på dryga 15%. I mars försämrades marknadsförhållandena av de vidtagna restriktionerna i länder som Danmark, Norge och Finland. Ett rimligt antagande här är att även april lär bli en riktigt svag månad men att man förhoppningsvis börjar se gradvisa förbättringstendenser i maj-juni för att därefter se återgång till normal drift från och med Q3.

Det uppkomna läget gör förstås att även lönsamheten blir lidande i år. Hur det slutliga utfallet blir kommer till stor del vara avhängigt till utvecklingen under Q4 som är bolagets enskilt viktigaste kvartal (ifjol stod det för ca 30% av intäkterna och det mesta av resultatet). Kläder är ju inget som vi konsumenter köper ikapp. Merparten av den försäljning som har uteblivit under mars och april lär därför ha gått förlorad. Så även lönsamheten eftersom de säsongsvarorna som man inte lyckats bli av med då lär få reas ut och i värsta fall helt skrivas ned (något man redan flaggat för). De redan låga marginalerna blir med andra ord ännu lägre och både Q1 och Q2 lär bli förlustkvartal. Mer information om Q1 får vi sannolikt på måndag.

Tillväxtmässigt antar vi att Q2 lär bli årets sämsta kvartal då det ej lär innehålla två lika starka månader som januari och februari bör ha varit. Däremot antar vi att man från och med Q3 åter kan växa med tvåsiffriga procentuella tal. Detta gör att man på helårsbasis borde klara av att växa topplinjen med åtminstone 5-10%. Antar vi därefter att man växer med minst 15% nästa år och samtidigt når en justerad EBIT-marginal på 3,5% torde det innebära ett rörelseresultat på omkring 150 Mkr.

Summerar vi intrycken anser vi att Boozt framstår som klart mer attraktiv placering idag än vad som senast var fallet. Till nuvarande kurs värderas bolaget till en EV/EBIT multipel på 21x (nettoskulden vid årsskiftet var ca 300 Mkr) givet att ovanstående räkneövning avseende nästa år visar sig vara någorlunda korrekt. Ingen fyndvärdering på något sätt men hyfsat attraktivt med tanke på bolagets allt starkare position (många klädbolag lär slåss ut) och tydligt onlinefokus. Det faktum att bolaget uppger sig ha en skalbar affärsmodell borde därtill innebära att lönsamheten kan stärkas på sikt i takt med volymerna. Lyckas man ta sig ändå upp till dryga 6% 2022 kan aktien söka sig upp mot 85-90 kr på 12-18 månaders sikt. Detta är dock inget som vi räknar med inträffar (vår kalkyl landar omkring 4%) och därför nöjer vi oss med en riktkurs om 60 kr på 12-månaders sikt.