Boozt – sålde bort oss under ”sommarrean”

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1818 (14 oktober 2020)

BOOZT | Mid Cap | 161,4 kr | SÄLJ

Och nog har vi också lyckats följa den principen, i synnerhet i år. Men som alla regler har sina undantag finns det även plumpar i vårt register. Säljrekommendationen i Boozt från slutet av juli är tveklöst en sådan.

När kursen idag står nära 75% högre än vid tidpunkten för den (93,25kr) blir det förstås föga tröst att vi faktiskt var rätt ute i slutet av april när vi kring knappa 50-kronorsnivån höjde rekommendationen till Köp. Inte heller det faktum att även en rad insynspersoner klev av till vad som idag framstår som reapriser, gör tajmingskänslan så mycket bättre. Det är bara att erkänna.

När Q3 nu är till ända ser det ut att ha varit ännu ett bra kvartal för Boozt. Omsättningen förväntas landa i mitten av intervallet om 20-25% med en justerad rörelsemarginal som landar någonstans mellan 5-6%. Om den förstnämnda siffran var högst väntad så är den senare nämnda en tydlig positiv överraskning. Den bakomliggande anledningen uppges ha varit en bra start på höst/vintersäsongen samt en förbättrad bruttomarginal (>40%) i spåren av stort antal genomförda kampanjinköp. Q3 är generellt ett tufft kvartal ur lönsamhetsperspektiv då det så gott som alltid påverkas av utförsäljning av föregående säsongskollektion.

Enligt vd Hermann Haraldsson fortsätter alla de nordiska marknaderna att utvecklas väl men han vill gärna lyfta fram Danmark som den marknad där dragkraften är som allra starkast. Även returgraden som ju utgör en stor del av kostnaderna fortsätter att trenda nedåt som en konsekvens av en medveten strategi att förändra produktmixen, med stark tillväxt för kategorin män såväl som kategorierna barn, sport och skönhet.

Bolagets vd betonar att det fortfarande är svårt att ge någon tydlig guidning för slutet av året men han väntar sig ändå att bolaget når upp till tidigare kommunicerad tillväxttakt om 20-25% samtidigt som han höjer prognosen för den justerade rörelsemarginalen för helåret 2020 till intervallet 4,5-5,5% (tidigare 3,5-4,5%). Det innebär med andra ord att man redan i år tror sig kunna landa inte särskilt långt ifrån målsättningen om 6%.

Ovanstående tros vara den främsta anledningen till senaste tidens kursrusning. Vi har som bekant ställt oss något tveksamma till att man skulle kunna nå målsättningen under 2022. Lyckas man dock leverera ca 5% redan i år är det definitivt inte osannolikt längre. Detta i synnerhet som man nu justerat produktmixen något vilket torde leda till såväl lägre andel returer som högre bruttomarginal även framgent.

När vi tittade på aktien senast konstaterade vi att bolaget värderades till ca 5,8 miljarder (inkl nettoskuld om nära 300 Mkr). Idag landar samma siffra på hissnande 9,5 miljarder trots att tillväxttakten bedöms bli ungefär densamma som tidigare. Det som har förändrats är antaganden avseende lönsamheten. Tidigare estimerade vi rörelseresultatet för i år till 150 Mkr och ca 220 Mkr för nästa års dito. Baserat på bolagets prognos lär 210-220 Mkr bli aktuellt redan i år och givet tillväxttakt om 15% nästa år samt viss marginaluppgång (till 5,5%) borde det kunna öka uppåt 270-275 Mkr. Detta medför att EV/EBIT multiplarna landar på ca 44 respektive 35 medan EV/Sales dito motsvarar 2,2x respektive 1,9x. I samtliga fall handlar det alltså om påtagliga ökningar gentemot läget när det senast begav sig.

Det råder förstås inga tvivel kring att e-handeln är här för att stanna. Boozt liksom även Zalando hör till de aktörerna som numera har synnerligen starka varumärken online och bör därför vara här för att stanna och på sikt eventuellt till och med expandera till fler länder. Konkurrensen (liksom prispressen) lär dock förbli knivskarp inte minst som Amazon förväntas knipa en del marknadsandelar på den nordiska marknaden under de kommande åren. Dessutom torde återgången till något normalare vardag efter pandemiåret 2020 leda till något mindre explosiva tillväxtsiffror (det är av den anledningen som vi kalkylerar med 12-15% i jämförelse med ca 25% i år).

Antar vi att man även under 2022 fortsätter växa med ca 15% och når målsättningen om 6% marginal landar försäljningen omkring 5 650-5 700 Mkr med ett rörelseresultat på ca 340 Mkr. EV/Sales sjunker till ca 1,7x medan EV/EBIT landar på ca 28x. Man kan naturligtvis hävda att det inte är skräckinjagande högt för ett disruptivt bolag (förändrar handelsmönster) som växer i dagens lågräntemiljö. Men särskilt attraktiv värdering handlar det ändå inte om.

Bättre lönsamhet i all ära men vare sig 5% eller för den delen 6% är särskilt högt och det är också anledningen till att vi har svårt att se aktien som intressant ur strikt fundamentala aspekter. Att den trots det kan fortsätta upp i dessa tider då affärsmodeller online är i ropet. är förstås en helt annan sak. Aktien har en stark trend och gynnas därför av den flödesdrivna marknaden. Men för vår smak är den alldeles för dyr. Det handlar trots allt inte om ett höglönsamt mjukvarubolag utan en gammal hederlig postorderverksamhet i ny tappning. Förvisso snabbt växande och välsmord men där marginalen aldrig blir särskilt hög. Flitiga användare av bolagets tjänster till trots, upprepar vi säljrådet då vi menar att det krävs rejält mycket högre tillväxtantaganden än de som vi skissat på ovan för att motivera dagens kurs.