BULTEN – Tappat farten

BULTEN | Mid Cap | 81,5 kr

Lägre försäljning påverkar givetvis även underleverantörer såsom fästelementspecialisten Bulten, vars kundlista omfattar Audi, BMW, Geely, Volkswagen, Volvo mm. Europa är den i särklass viktigaste marknaden för bolaget, men en del av bilproduktionen exporteras vidare, så att även stämningsläget i länder som Kina har påverkan på efterfrågan. Och just därifrån kom ytterligare negativa nyheter de senaste månaderna. Under 2018 föll nämligen försäljningen på världens största bilmarknad för första gången på över 25 år. Tappet blev 6%.

För Bultens del ledde den lägre fordonsproduktionen till en volymminskning under senare delen av Q4. Det i sin tur hade en negativ effekt på rörelseresultatet (EBIT), som minskade med 13%, jämfört med samma kvartal ett år tidigare, till 48 Mkr. Här ingick, emellertid, även negativa engångseffekter från den påbörjade omstruktureringen i Kina.

Nettoomsättningen under Q4 sjönk justerat för valutaeffekter med 3% till 747 Mkr, trots att bolaget lyckades vinna nya affärer och ta marknadsandelar på den svaga marknaden. Mest glädjande är att det positiva momentumet för bolagets fullservice-erbjudande (FSP) håller i sig. I slutet av januari tecknades ett FSP-kontrakt med en europeisk fordonstillverkare, till ett värde om cirka 13 Meuro per år i full takt. Start av leveranser förväntas ske i november 2019, och löper sedan över tre år.

Redan under Q4 tecknade man två nya FSP-kontrakt för drivlinor till elbilar med betydande europeiska fordonstillverkare. Värdet av kontrakten uppgår initialt till cirka 2 respektive 5 Meuro per år, och sträcker sig över sju respektive fem år. Vi ser kontrakten som ytterligare bekräftelse att Bulten ligger i framkant när det gäller teknik för elektrifiering. Efterfrågan på hybrider och elbilar ökar globalt, vilket är en gynnsam utveckling för bolaget, eftersom värdet av fästelement i dagsläget är väsentligt högre i dessa jämfört med bilar med traditionell förbränningsmotor.

Inte minst därför är Kina en viktig framtidsmarknad, med över 40% av världens bestånd av laddhybrider och elbilar. Mycket talar för att andelen ska öka ännu mer, tack vare nya subventioner som ska öka andelen sålda supermiljöbilar från dagens 5 till minst 10%. För att ta tillvara på möjligheterna i landet på bästa sätt, flyttar bolaget för tillfället sin lokala verksamhet från Beijing till Tianjin.

Investeringen i en ny värmebehandlingsanläggning i Hallstahammar närmar sig sitt slut, och anläggning beräknas tas i drift i slutet av Q1, med en kapacitetsökning om cirka 25% och en högre energieffektivitet som följd. Mindre positiva besked kom däremot från Polen, där den planerade etableringen av en strategisk viktig produktions- och logistikanläggning verkar bli försenad.

Det kommer även medföra en fördyring av projektet, som från början skulle kosta omkring 180 Mkr. I absoluta tal är det dock inget problem, eftersom nettoskulden på 181 Mkr vid slutet av december var låg och motsvarade en nettoskuldsättningsgrad om enbart 12%. Man har även råd att följa styrelsen förslag att höja utdelningen till 4 kr per aktie (3,75).

De senaste månaderna har varit något av en ”perfect storm” för Bulten, med WLTP inom EU, handelskonflikten i Kina, och Brexit-oron i Storbritannien. Men även om orosmolnen har blivit mörkare, så är dock inte allt nattsvart. Branschorganisationen LMC Automotives räknar i sin senaste prognos för den europeiska produktionen av lätta fordon med en minskning om 0,5% under 2019, och med en ökning om 2,1% för tunga kommersiella fordon. Viktat för Bultens exponering innebär det en minskning med 0,1%.

På medel till lång sikt kvarstår den attraktiva positionen man har inom sin nisch, och de ökande marknadsandelarna talar sitt tydliga språk. Enligt bolagets egen bedömning var marknadsandelen för FSP affärer i Europa cirka 65% vid utgången av 2018, vilket motsvarade en ökning med fyra procentenheter. Från tidigare tecknade kontrakt väntas inkommande volymer till ett årligt värde om drygt 65 Meuro i full produktionstakt år 2020.

Avslutningen på 2018 var onekligen något svagare än väntad, och aktien har straffats hårt. Nedgången sedan vår senaste genomgång i början av november (Newsletter 1657) uppgår till 16%. På dagens nivåer är p/e-talet nu omkring 11 (baserad på våra estimat för 2019) där vi räknar med vinsttillväxt om cirka 5%. Direktavkastningen uppgår till strax under 5%.

Som en konsekvens av våra estimatrevideringar sänker vi även vår riktkurs till 100 kr från tidigare 127. Det är fortfarande en attraktiv uppsida, men vi tror att tillväxttakten måste accelerera igen, innan marknaden kommer vara beredd att uppvärdera bolaget. Aktien lämnar därför våra Top Picks till vidare