Cellink – Spännande men dyrt

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1799 (8 augusti 2020)

CLNK B | Mid Cap | 156,8 kr | AVVAKTA

Nischen växer snabbt och aktien har varit en riktig raket sedan noteringen för drygt två år sedan. Flytten från First North till Nasdaq Stockholm i april har gett ytterligare bränsle och hittills i år har börsvärdet stigit med över 80% till 6,5 miljarder kr.

Bolaget har tagit fram en rad olika biobläck som blandas med levande celler för att skriva ut funktionella mänskliga vävnader. Man tillhandahåller, emellertid, inte bara biobläck men snarare en heltäckande teknologiplattform som ger forskare allt de behöver inom 3D-bioutskrivning, inklusive egenutvecklade 3D-bioskrivare, dispensrar, reagenser, tjänster och förbrukningsvaror. Initialt har fokus lagts på försäljningen av 3D-bioskrivarna för att öka den installerade basen, vilket på sikt förväntas öka den återkommande försäljningen av eftermarknadsprodukter, som tex biobläck där lönsamheten är högre.

Riktigt så långt som att printa kompletta mänskliga organ har forskningen inte kommit fram till ännu. Hittills används teknologin främst t.ex för att printa ut vävnader för att testa läkemedel och majoriteten av de 25 särsta big pharma läkemedelsbolagen är idag kunder till Cellink. På det sättet minskar användandet av djur i forskningen och ger dessutom forskarna mycket bättre modeller att arbeta med, samtidigt som det snabbar på utvecklingen av nya läkemedel.

Största kundgruppen är dock fortfarande akademiska institutioner som representerade cirka 75% av nettoomsättningen under räkenskapsåret 2018/2019 på 105 Mkr. Forskningsområden som på senare tid har gynnat marknadstillväxten är regenerativ medicin, biomaterial och cellbiologi. Utöver den starka efterfrågeökningen, bär även bolagets intensifierade säljarbete frukt där mycket krut läggs på konferenser, mässor och personliga kundbesök.

Cellinks omsättningstillväxt om 131% under 2018/2019 gynnades dessutom av bolagets förvärvsagenda som siktar på att utvidga produkterbjudandet och realisera försäljningssynergier. De senaste två förvärven har en kundbas där majoriteten är potentiella köpare av Cellinks produkter och vd Erik Gatenholm förväntar sig organisk merförsäljning till följd av ett mer komplett produktutbud.

Även ett Life Science – bolag är dock inte immun mot effekterna av Covid-19 pandemin, men trots inställda mässor, reserestriktioner mm ökade faktiskt Cellinks nettoomsättning under perioden mars-maj organisk med 8%, jämfört med samma period året innan, till 42 Mkr. Delvis förklaras den positiva utvecklingen med att bolaget har lagt om en del av tillverkningen av biomaterial och biobläck till hygienprodukter såsom handsprit och alcogel för den svenska vården. Man har dessutom varit mycket framgångsrikt med sitt digitala försäljningsarbete och ett nytt CRM-system har implementerats under perioden.

En annan bakomliggande faktor till den positiva utvecklingen är omställningen mot mer direktförsäljning genom en egen säljkår, då det bl.a. har gynnat bruttomarginalen som har ökat till 74% under det senaste kvartalet. Samtidigt innebär omställningen stora investeringar i försäljningsorganisationen, så att rörelseresultatet under de första nio månaderna i det brutna räkenskapsåret 2019/2020 (september – augusti) uppgick till -44 Mkr. Totalt har antalet anställda ökat med cirka 60% på ett år, främst för att vara redo för att hantera produkter som finns i portföljen för lansering inom de kommande 12 månaderna. Värt att nämna är dessutom att listbytet har belastat rörelseresultatet med engångskostnader om drygt 8 Mkr, medan statliga stöd och kostnadsbesparingsåtgärder har haft en dämpande effekt.

Bolagets satsningar är i linje med de finansiella målen som offentliggjordes i december ifjol. Bland annat stipuleras organisk tillväxt med minst 35% per år mellan 2019 och 2022. För att finansiera denna resa genomfördes i januari en riktad nyemission som tillförde nästan 380 Mkr, och vid slutet av maj fanns det 352 Mkr kvar på balansräkningen i form av likvida medel och kortfristiga placeringar. Det borde vara tillräckligt för att driva verksamheten ett bra tag framöver, men dyker intressanta förvärvsobjekt upp lär det bli fler emissioner.

Med bara ett kvartal kvar i det brutna räkenskapsåret, borde nettoomsättningen 2019/2020 kunna landa på omkring 175 Mkr, motsvarande en tillväxt om 67%. Räknar vi med en liknande tillväxtnivå för kommande år, är man uppe i 300 Mkr, men då krävs det mer M&A. Förutsättningarna finns att man kan visa svarta siffror, om inte kostnadsbasen ökas ytterligare, men det går inte ignorera att diskrepansen mellan nuvarande intjäning och värdering är enorm. Börsvärdet justerat för nettokassan motsvarar cirka 35x försäljningen 2019/2020 och 20x nästa års dito (EV/Sales). Det går inte att argumentera med sedvanliga värderingsmetoder att man ska köpa en sådan aktie, även om verksamheten är minst sagt spännande. Som ”story stock” i det nuvarande börsklimatet kan det mycket väl finnas mer uppsida, men vårt råd är att avvakta.