Dags att köpa ut SAAB från börsen?

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1820 (21 oktober 2020)

SAAB B | Large Cap | 209,5 kr | KÖP

I måndags varnade bolaget nämligen för höjd risknivå i spåren av den rådande pandemin. Som en konsekvens av störningar i leverantörsledet har man beslutat att ”korrigera projektkalkylen” med 1,1 miljarder kronor för Gripenprojektet samt avsatt ytterligare 400 Mkr för fler liknande åtgärder inom andra delar av verksamheten. Detta tillsammans med mindre andel nedskrivningar för nedlagda projekt har medfört att resultatet i Q3 blev negativt.

Att försäljningen kunde ”stanna upp” i år som en konsekvens av diverse fördröjningar var vi fullt införstådda med. Likaså att lönsamheten inte skulle ta det kliv uppåt som vi hade hoppats innan utbrottet av covid-19. Men att påverkan skulle bli så pass signifikant som den nu ser ut att bli kom ändå som en nyhet. Sett mot bakgrund hur kraftigt negativ aktiereaktionen blev var vi uppenbarligen inte ensamma om att ha blivit negativt överraskade.

Försäljningen i Q3 minskade med hela 23% till 6 064 Mkr (7 914), en nedgång som förvisso hade skrivits till 7 560 Mkr om man exkluderade Covid-19 relaterade korrigeringar av projektkalkyler. Rörelseresultatet uppgick till - 663 Mkr (518) med en rörelsemarginal om -10,9%. Justerat för samtliga jämförelsestörande poster (både positiva av negativa) hade rörelseresultatet blivit 445 Mkr och rörelsemarginalen 5,9%.

Bolagets ledning tror samtidigt att man kommer kunna hålla hög leveranstakt i Q4 varvid bedömningen om att det operationella kassaflödet för helåret 2020 kommer vara positivt, kvarstår. Man förtydligar dessutom att ovanstående gäller exklusive anstånd från statliga stödpaket. I Q3 var det operationella kassaflödet -363 Mkr och sammantaget under årets tre första kvartal -128 Mkr. Man räknar med andra ord med tydligt positivt kassaflöde i Q4. Även övriga finansiella målen på lång sikt upprätthålls (tillväxttakt på 5% samt lönsamhet motsvarande 10%).

Bolagets VD antydde att rapporten i sig inte var särskilt dålig. Det stämmer i och för sig om man exkluderar de jämförelsestörande posterna. Men nu finns de ju där och motsvarar halva fjolårets rörelseresultat. Om inte annat så visar de även att bolaget inte alls är lika immunt mot coronakrisen som ledningen påpekade så sent som i samband med halvårsrapporten. Tvärtom och frågan är om man inte borde ha insett det tidigare.

Gripenprogrammen kännetecknas av långa ledtider med produktion i relativt små serier. Under inledningen kunde man förlita sig på egna lager men nu ser dessa ut att ha tömts. Vi misstänker därtill att en del projekt under en övergångsperiod kan bli mindre lönsamma än vad de annars hade varit. SAAB tvingas nämligen hitta nya ersättningslösningar i de fall då den ursprungliga leverantören fått problem. Detta är förstås kortsiktigt negativt och lär påverka främst perioden 2020-2021.

Som tur är bör dock påverkan i ett längre perspektiv än så framstå som ytterst begränsad om ens någon. Orderboken på nära 95 miljarder imponerar och inga order har hittills dragits tillbaka. Tvärtom, under Q3 ökade orderingången med ca 8% jämfört med motsvarande period året innan. Det faktum att man fortsätter guida för positivt kassaflöde i år tyder även att den finansiella situationen ej bör äventyras av coronarelaterade effekter.

Att kursen föll så pass kraftigt som den gjorde bottnar förstås i besvikelsen att aktien kan förbli trist under ytterligare ett bra tag framöver. Lägre vinst nästa år kan mycket väl innebära att den omvärdering som både vi och en del marknadsaktörer hade hoppats på återigen skjuts på framtiden. Som om inte det var nog är aktien numera ratad av ESG-skäl. I det läget försvinner en stor del av en naturlig köpsida.

Samtidigt skall man inte glömma bort att det finns en del tänkbara triggers i pipeline som omfattar både Gripen och inte minst den pressade Ubåtsverksamheten. Positiva besked där kan mycket väl vända det kortsiktigt negativa sentimentet. Dessutom är aktien ned ca 30% sedan årsskiftet. Det är avsevärt sämre än de flesta andra verkstadsbolag som inte heller de lär vara tillbaka på pre-corona nivåer särskilt fort men där marknaden uppenbarligen har betydligt större tålamod.

I det korta perspektivet riskerar aktien förbli trist. Har man kort tidshorisont skall man kanske inte ha överdrivet stora förhoppningar om kursutvecklingen. Värt att komma ihåg dock är det faktum att december i regel en månad då bolaget redovisar en hel del order. Såväl stora som små. Q4-rapporten förväntas därtill bli sedvanligt stark men allt fokus i denna kommer förstås att läggas på kassaflödet samt utsikterna framåt.

Självklart går det inte att säga annat än att veckans rapport var en rejäl besvikelse. Detta först och främst då lönsamhetsmålet (rörelsemarginal om 10%) ännu en gång skjuts fram i tiden. Nu räknade vi förvisso inte med att det skulle nås nästa år men hoppades ändå på att man gör ett tydligt steg framåt. Som det ser ut nu riskerar både 2020 och 2021 bli covidrelaterade mellanår för bolaget. Det är en missräkning förstås som dock inte bör ha långsiktig påverkan på bolagets verksamhet. Vi räknar därför med att vinsten per aktie bör kunna bli 17-18 kr under 2022. Förvisso ett år senare än ursprungligen estimerat men P/E-talet blir då ca 12. Det gör att vi håller fast vid vår långsiktiga positiva syn och ser i grund och botten inte heller någon anledning att ändra sig vare rekommendationen (Köp) eller riktkurs (340 kr). Kanske börjar det också bli dags för huvudägaren Investor att köpa ut bolaget från börsen? Det är uppenbart att intresset för aktien är närmast obefintligt som en konsekvens av rådande ESG-trend.

Innehavsredovisning: Jacek Bielecki