Dometic – tacka för vinsten

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1814 (30 september 2020)

DOM | Large Cap | 111,3 kr | SÄLJ

Därför har den varit en flitig besökare bland både Top Picks och i vår Referensportfölj. På senare år har vi dock ställt oss något mer tveksamma till den och har stundtals haft en rekommendation som gränsat till Sälj. I slutet på april (Newsletter 1782) bytte vi dock fot även om vi inte riktigt vågade gå hela vägen och placera den på vår förnämsta lista, Top Picks. Anledningen till det var den förhållandevis svaga balansräkningen som kunde bli ett hot (behov av nyemission) om nya virusvågor blev aktuella under höstsäsongen. Rekommendationen stannade vid Spekulativt Köp.

Att byta fot ser nu med facit i hand ha varit väldigt lyckat. Sedan dess har aktien nästintill dubblats i kurs (!) från dåvarande 64 kr. En smått fantastisk utveckling i spåren av världsomsvepande ”staycation-trend” där semester utomlands har ersatts av inrikesdito med stort inslag av friluftsaktiviteter som i sin tur har eldat på efterfrågan på allehanda rekreationsrelaterade tillbehör som båtar, sommarstugor, husbilar m m. Det räckte ju att köra förbi valfri strand, småbåtshamn eller för den delen capmpingplats för att bli varse om detta fenomen.

Den höga efterfrågan har givetvis inte passerat börsen obemärkt förbi. Aktien har gått från uträknad till hyllad. Faktum är att Dometic just i detta nu handlas kring sitt ATH. Att så skulle bli fallet hade man förstås aldrig kunnat tro vare sig i slutet på april eller ens vid tidpunkten då bolagets halvårsrapport publicerades (mitten på juli) där bolagets VD Juan Vargues beskrev Q2 som ”det svåraste kvartalet som han hade varit med om”.

Det positiva han hade att förmedla i samband med halvårsrapporten var att efterfrågan började vända upp i juni. Så sent som för någon vecka sedan vågade han dock fortfarande inte spekulera kring huruvida det handlade om catch up-effekt från mars-maj eller verklig underliggande efterfrågan. Sett på längre sikt är han oförändrat optimistisk och menar att den underliggande fritidstrenden sannolikt lär förstärkas av pandemin. En syn som han delar med amerikanska RVIA (Recreation Vehicle Industry Association) som spår nära 5-procentig marknadsökning i år och nära 20-procentig dito nästa år. Det är givetvis goda nyheter då USA står för nära hälften av omsättningen.

På kort sikt är läget desto mer osäkert då nya lokala utbrott kan påverka läget högst väsentligt. Delstaten Victoria i Australien genomförde exempelvis ny nedstängning nyligen som en konsekvens av en andra coronavåg. En faktor som självklart lär påverka även Dometic med tanke på att närmare 75% av alla husbilar och husvagnar som säljs i Stillahavs-området tillverkas just där.

Vår långsiktigt fundamentala bild av Dometic har inte förändrats. Precis som bolagets vd (som till skillnad från oss har ett stort ägande i bolaget vilket säkert färgar hans syn) ser vi optimistiskt på dess framtid om vi blickar 3-5 år fram i tiden. Givet sådan tidshorisont ser vi goda förutsättningar för att bolaget både är större och klart mer lönsamt än idag.

På kortare sikt än så, 6-12 månader, är vi däremot något mer tveksamma då vi misstänker att marknadens förväntningar sprungit iväg en del. Förvisso lär pandemin ha ökat intresse för friluftsliv generellt men vi undrar om inte den här ökningen visar sig bli kortsiktig och slår mot efterfrågan när saker och ting återgår till sitt mer normala tillstånd (vi räknar att så kommer att ske från och med mitten av 2021).

Vi har tidigare nämnt att det är oerhört svårt att skissa på det exakta utfallet för i år. Vi räknar dock med ett betydligt starkare andra halvår än första dito vad försäljning beträffar. När det gäller lönsamhet blir det mesta rena rama gissningar beroende på hur stor andel av statliga stöd som bolaget väljer att nyttja. Att gissa på resultatutfallet 2020 är heller inte så viktigt i det här skedet när allt fokus riktas mot nästkommande år.

Här tror vi att omsättningen exklusive förvärv landar omkring 0-5% under 2019 års dito (18,5 miljarder). Detta är en höjning gentemot vår tidigare bedömning om tapp motsvarande 5-10%. Att vi väljer att räkna exklusive förvärv beror dels på att det förstås är omöjligt att uppskatta storleken på dessa, dels att vi misstänker att man väljer banta skuldsättningen i första hand baserat på det alltjämt högst osäkra läget. Att ge sig ut på större förvärvsäventyr av pressade men kvalitativa bolag kan förvisso te sig som en lockande strategi. Men mot bakgrund av Dometics finansiella ställning där man så sent som i år tvingats omförhandla lånen för att inte bryta kovenanter, känns det lite väl spekulativt och inget som vi tror att Juan Vargques är särskilt sugen på (om nu inte en möjlighet som man bara inte kan missa dyker upp).

Något högre försäljningsestimat i spåren av högre efterfrågan gör att även lönsamheten kan bli högre än av oss estimerade 13% (5-års snitt). Detta inte minst som man uppger sig ha ökat kostnadsjakten ytterligare utöver det redan tidigare aviserade omstrukturerings- och effektiviseringsprogramet. Antar vi att marginalen landar kring 13,5-14% lär rörelseresultatet närma sig 2,5 miljarder kr under 2021. Det skulle innebära att aktien i detta nu handlas till ett EV/EBIT på nära 16 (skuldsättningsnivån låg vid utgången av juni på drygt 7 miljarder kr) samt P/E-tal nära 20. Helt omotiverat är det kanske inte men med hänsyn tagen till hur stark osäkerheten trots allt är framstår inte värderingen som särskilt attraktiv. Ta hem vinsten!