Duni – När vänder konjunkturen?

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 2139 (1 december 2024)

KÖP | DUNI | Mid Cap | 89,9 kr

Än så länge finns det få uppmuntrande tecken i detta avseende och framförallt den viktiga tyska marknaden plågas av allvarliga ekonomiska problem. Novemberutdelningen på 2,50 kr medräknad har aktien backat med cirka 7-8% sedan köpförslaget gavs. Svagt, men än finns det hopp!

Nedgången började i slutet av oktober när bolaget presenterade en Q3-rapport som överskuggades av omstruktureringskostnader på 125 Mkr. Dessa belastade rörelseresultatet (EBIT), vilket följdriktigt minskade till 10 Mkr, jämfört med 211 Mkr under samma period ifjol. De vidtagna åtgärderna är främst kopplade till lagerflytt och väntas betala sig över två till tre år samt säkra det framtida kapacitetsbehovet inom logistikkedjan.

Givetvis är dessa omstruktureringskostnader av engångskaraktär och belastade dessutom inte det operativa resultatet, ett nyckeltal som bolaget gärna refererar till och som inkluderar EBIT exklusive omstruktureringskostnader, samt verkligt värde av allokeringar och avskrivningar av immateriella tillgångar i samband med förvärv. Icke desto mindre minskade även denna siffra, om än med ”endast” 33% till 151 Mkr. Det innebar samtidigt en försämring av den operativa rörelsemarginalen om 3,7 procentenheter till 7,9%, primärt drivet av lägre försäljningsvolymer samt högre kostnader för råvaror och sjöfrakt. Till exempel var priserna för pappersmassa cirka 30% högre jämfört med Q3 ifjol.

Huvudproblemet är dock att konsumentsentimentet i Europa är fortsatt svag. Följdriktigt sjönk koncernens nettoomsättning i Q3 med 5% organiskt till 1 910 Mkr. Åtminstone en del av den lägre organiska omsättningen är dock relaterad till exceptionellt höga jämförelsetal efter att pandemirestriktionerna släpptes 2023. I bolagets viktigaste marknad Tyskland utvecklas restaurangmarknaden svagare än i övriga Europa och tillväxten har varit negativ under årets första nio månader. Förutom lågkonjunkturen påverkas branschen av att den tyska momsen på måltider nu har återgått till 19%, efter att tillfälligt ha varit sänkt till 7%, som en del av pandemistödsåtgärderna.

Affärsområdet Food packaging solutions (41% av koncernens totala omsättning) visade en försäljningsökning i fasta växelkurser om 9%, tack vare BioPak Groups expansion och förvärv i Stillhavsregionen. Nyckeln till framgången är den tydliga hållbarhetsprofilen som kännetecknar hela verksamheten. Bland annat har man förvärvat den Nya Zeeland-baserade förpackningstillverkaren Decent Packaging, som fokuserar på växtbaserat material. Ett annat nytillskott, det hållbara kaffemuggsbolaget Huskee, inledde under det senaste kvartalet ett samarbete som möjliggör för konsumenten, kaféer och företag att återvinna Huskee-koppar på ett enkelt sätt genom upphämtning.

Höga lagerhållningskostnader i Asien och Stillahavsregionen och en låg efterfrågan i Europa påverkade emellertid lönsamheten inom Food packaging solutions negativt och den operativa rörelsemarginalen minskade med 4,1 procentenheter till 3,3%. Även selektiva prissänkningar för att bibehålla konkurrenskraften samt ökade kostnader för sjöfrakt, har haft en negativ inverkan.

Ledningen kring vd Robert Dackeskog gör sitt yttersta för att försvara bolagets lönsamhet och har under det senaste kvartalet initierat flera initiativ för att långsiktigt sänka kostnaderna. Bland annat har man investerat i digitaliseringar av marknadsföring och försäljning och energieffektiviseringar har driftsatts på koncernens pappersbruk. Dessutom har ytterligare beslut tagits om att investera i en modern lager- och logistikanläggning i Tyskland.

Med en nettoskuldsättning motsvarade 1,2x det operativa rörelseresultatet före av- och nedskrivningar (net debt/EBITDA, 12-månader rullande) är den finansiella ställningen robust, vilket även tillåter fortsatta tilläggsförvärv. Under kvartalet förvärvades det slovenska konverterings- och försäljningsbolaget Seti, som numera ingår i affärsområdet Dining solutions. Dessutom finns det utrymme för en attraktiv utdelningspolicy, där den förväntade direktavkastningen för tillfället ligger runt 4%.

Vårt huvudscenario är fortfarande att vi får en makroekonomisk återhämtning under 2025, tack vare räntesänkningar och förhoppningsvis även andra stimulanser från politiskt håll. Samtidigt har osäkerheten blivit större på sistone, bland annat på grund av Donald Trumps valseger i USA. Ett eventuellt handelskrig och en ytterligare eskalation av konflikten med Ryssland måste anses som allvarliga hot. Å andra sida skulle ett fredsavtal sannolikt leda till en ökad investeringsvilja.

Efter våra senaste estimatrevideringar för 2025 handlas Duni-aktien till ett P/E-tal på 8,5, vilket vi alltjämt ser som en mycket attraktiv nivå. Kanske till och med såpass attraktivt att Rune Anderssons Mellby Gård kan tänka sig slå till med ett nytt bud? Oavsett upprepar vi vårt köpråd men sänker riktkursen något till 120 kr (125).