Dustin – Produktmix tynger marginalen kortsiktigt

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1963 (26 juni 2022)

DUST | Mid Cap | 60 kr | KÖP

Q3 i bolagets brutna räkenskapsår 2021/2022 var dock det fjärde kvartalet i följd med en tvåsiffrig tillväxt. Värt att omnämna är även det faktum att Dustin har ändrat redovisningsprincip för återförsäljning av vissa programvarulicenser. Åtgärden har påverkat försäljningen negativt med 277 Mkr i kvartalet.

Den fina tillväxten drevs av en stark efterfrågan på hårdvara och i viss grad även genomförda prisökningar. Enligt Dustins vd har tillväxten från Q3 hållit i sig även i början av Q4. Kunderna, framför allt större sådana, lägger sina order tidigare vilket ger Dustin högre visibilitet. Företagets storlek och aktiva arbete inom inköp har skapat hög tillgänglighet för sina kunder på en marknad som på olika sätt påverkats av störningar i leveranskedjorna.

Omsättningen under perioden första mars till sista maj uppgick till 5 894 Mkr (3 213), motsvarande en tillväxt om 83,4%. Ökningen är främst hänförligt till förvärvet av den nederländska it-återförsäljaren Centralpoint. I rapporten skriver bolaget att B2C har haft en negativ försäljningsutveckling som en direkt följd av färre kampanjer. Det justerade rörelseresultat (EBITA) kom in på 201 Mkr (158) vilket var cirka 15 Mkr under vår prognos. Sett till resultatet är det främst segmentet SMB (Små och medelstora bolag) som presterar svagare än väntat.

Justerad ebita-marginal landade på 3,4% vilket innebar en minskning från 4,9% i jämförelsekvartalet.  Marginalerna påverkas negativt av en förändrad försäljningsmix i kvartalet med en högre andel försäljning inom LCP (Stora företag och offentlig) och en kraftigt ökad andel standardhårdvara med lägre marginal. Dustin ser förutsättningar för att marknaden framöver återigen kan börja tillverka mer avancerad hårdvara, som har en högre marginal, efter en period med en stark efterfrågan på så kallad standardvaror som har en lägre marginal vilket tyngt lönsamheten.

Det långsiktiga målet är en justerad ebita-marginal på 5-6%. Förvärvade Centralpoint, har en lägre marginal än Dustin. I och med förvärvet ökar Dustins exponering mot segmentet LCP, där marginalerna är betydligt lägre än i segmentet SMB (Små och medelstora företag). Stockpicker räknar med att marginalerna kommer fortsätta att vara en utmaning på grund av negativa mixeffekter och att tillväxten inom LCP blir större än för SMB.

Efter förvärvet av Centralpoint för 4,3 Mdr kr på skuldfri basis uppgår Dustins nettoskuld i relation till justerat EBITDA, exklusive effekter från IFRS 16 Leasingavtal till 3,7x. Den negativa resultattrenden gör att den höga skuldsättningen därmed börjar se lite tung ut. Koncernens målsättning är att nettoskuldsättningen ska uppgå till 2,0–3,0x justerad EBITDA för den senaste 12-månadersperioden.

På årets prognos handlas aktien till ett P/E-tal på strax under 10 vilket är en historisk låg nivå. Samtidigt erbjuder Dustin en hygglig direktavkastning då målsättningen är att dela ut 70% av resultatet. Företagen, som är Dustins viktigaste kunder, bör inte påverkas i samma utsträckning som privatpersonens konsumtion med en försämrad köpkraft som följd av en stigande inflation. Under kvartalet har Dustin höjt priserna på vissa produkter. Dustin växer snabbare än marknaden och tar marknadsandelar då förmågan att ligga nära sina tillverkare och leverantörer har gynnat bolaget.

Vi står fast vid vår tidigare köprekommendation men sänker riktkursen till 80 kr (95) beroende på lägre marginalantaganden.