Dustin – växlar mot högre tjänsteinnehåll

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1778 (12 mars 2020)

DUST | Mid Cap | 48,8 kr | AVVAKTA

Rapporten för Q2 i det brutna räkenskapsåret som presenterades häromveckan var dock ganska odramatisk och motsvarade förväntningarna, men framtiden är oviss på kort sikt på grund av corona. Omsättningen i Q2 ökade med 10,2% till 3 543 Mkr (3 215). Bolaget växer organiskt på såväl stora publika avtal, som på små och mellanstora bolag. Det justerade rörelseresultatet för kvartalet uppgick till 133 Mkr. Under samma period i fjol landade siffran på 160 Mkr. Justerad rörelsemarginal försämrades till 3,8% (5,0).

Det minskade rörelseresultatet hänger samman med en medveten marginalpress. Dels en försäljningsmix med stora kontrakt (initialt lägre marginal), dels genom investeringar för att öka försäljningen av tjänster. Tanken är att lönsamheten på sikt ska bli högre tack vare att tjänster har en bättre marginal.

Segment SMB (Små och medelstora bolag) rapporterade en tillväxt på 12,2%, varav 2,8% organiskt. Den relativt svaga organiska tillväxten berodde på en fortsatt avvaktande marknad under kvartalet. Segment B2C levererade en tillväxt om 12,8%, varav 12,5% organiskt. Den starka organiska tillväxten hänger främst ihop med en kalendermässigt senare Black Friday. Segment LCP (Stora företag och offentlig sektor) redovisade en tillväxt om 8,4%, varav 4,1% organiskt, som följd av en stark försäljning till större företag. LCP uppvisade fortsatt marginalförbättring allteftersom kontraktsportföljen mognar.

Inledningen av räkenskapsåret Q3 har visat på ökad efterfrågan, samtidigt som osäkerheten i det korta perspektivet ökat. Enligt Dustins VD har Q2 följts av en ökad efterfrågan på hårdvara för hemmakontor, såsom kablar och skärmar. Helt klart kommer världen att gå mot en mer digitaliserad tillvaro. Dock finns det utmaningar i närtid. Dustin ser även en stabil utveckling inom den offentliga sektorn. VD skriver i Q2-rapporten att bolaget har sett en mer dämpad utveckling för projektrelaterade tjänster under inledningen av kvartalet, då kunders kontor hålls stängda och folk arbetar hemma.

Lönsamhetsmålet är att den justerade EBITA-marginalen över tid ska uppgå till mellan 5-6%. För att nå dit vill Dustin såsom omnämnt tidigare öka försäljningen av IT-tjänster eftersom lönsamheten inom detta område är högre än vid produktförsäljning. På rullande 12 månader uppgår EBITA-marginalen till 4,2% och för räkenskapsåret 2018/2019 var marginalen 4,5%.

Vi räknar med att marginalen för SMB möter tryck från lägre försäljning av högmarginaltjänster till följd av stängda kontor. Dustin påverkas av coronakrisen men vi bedömer att återhämtningen blir snabbare i den digitaliserade världen, såsom onlinehandel och bettingsektorn. Det som talar för Dustin på sikt är en skalbar och mycket effektiv onlineförsäljning, logistik- och distributionssystem. Vidare har Dustin en stark position på marknaden samt snabba leveranser.

För 2020 sänker vi vår vinstprognos med drygt 20%. Aktien handlas till ganska attraktiva multiplar för 2020 respektive 2021. På nästa års estimat motsvarar dagens kurs cirka 12x rörelseresultatet. Dustin är normalt sett ett stabilt företag, bra kassaflöde, och stark huvudägare (Axel Johnson Gruppen). Vi tror att coronapåverkan blir större i Q3, jämfört med Q2 då många som arbetar hemma gjorde sina inköp. Vi sänker rekommendationen till Avvakta (Behåll) med riktkursen 60 kr (91) då vi inte ser någon kurstrigger på kort sikt.