Evolution – fortsatt en ”keeper”?

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 2052 (30 juli 2023)

EVO | Large Cap | 1301,2 kr | NEUTRAL

Aktien lyftes därför bort från våra Top Picks men vi påpekade samtidigt att det trots det var svårt att ogilla den. För den som inte hade problem med värderingen var aktien en solklar så kallad ”keeper”. Detta är också anledningen till att den trots slopad rekommendation finns kvar i vår Referensportfölj.

Där och då handlades aktien kring 1 340 kr vilket är något högre än vad den kostar idag efter att bolaget har presenterat ännu en riktigt stark kvartalsrapport. Försäljningen hamnade förvisso något lägre än analytikernas konsensusförväntningar men avvikelsen var så pass marginell (1,5%) att den till stor del kan ha berott på valutaeffekter. Bolaget redovisar som bekant i euro men har intäkter i en mängd andra valutor. Det gör att försäljningen boostades något under fjolåret medan det omvända råder i år.

Totalt sett ökade intäkterna med 28,2% i Q2 och summerades till 441,1 Meur drivet av livecasino där tillväxten uppgick till 33,5%. RNG (slotspel) har det däremot fortsatt kämpigt. Intäkterna inom detta segment minskade med 4%. Tillväxten var generellt störst i Asien. Om utvecklingen fortsätter tar regionen snart över stafettpinnen från Europa som den största intäktsmässiga bidragsgivare. På gott och ont förstås. De asiatiska marknaderna är till mångt och mycket oreglerade vilket dels ökar risken något dels sänker multiplarna som bolaget handlas till. Regleringstrenden runt om i världen fortskrider dock och förväntas fortsätta i takt som onlinecasino ökar sin marknadsandel från landbaserad dito. Andelen reglerade marknader som bolaget är verksamma på ligger oförändrat kring 40%.

Var intäktsutvecklingen möjligtvis viss besvikelse så var lönsamhetsutvecklingen däremot ett utropstecken. EBITDA-resultatet ökade nämligen med 30,8% till 311,7 Meuro trots att kostnaderna påverkades negativt av rådande inflationstendens. EBITA-marginalen summerades till 70,7% vilket är i den övre delen av intervallet som för helårets spåddes bli 69-71%. Siffran för hela det första halvåret blev 70,3%. Efter finansiella kostnader och skatt blev kvartalsvinsten per aktie 1,24 eur, en ökning med nära 32% jämfört med motsvarande period året innan (0,94 eur). För det första halvåret blev vinsten 2,41 eur.

Den starka resultatutvecklingen medför att nettokassan sväller upp snabbt. Vid utgången av kvartalet uppgick den till 541,7 Meuro motsvarande närmare 6 miljarder kronor. Då har man ändå under 2022 återköpt aktier för 75,6 Meuro. En åtgärd som man onekligen har råd att vidta på nytt vid sidan om höjd utdelning som enligt oss borde kunna betalas ut om inte kvartalsvis så åtminstone halvårsvis. Detta för att jämna ut kassaflödesströmmarna. Under fjolåret har man delat ut 427,4 Meuro och givet att man inte genomför något större förvärv i närtid lär beloppet bli högre nästa år.

Att förvärv kan bli aktuella är möjligt även om bolaget inte gjort större antal sådana utan mestadels vuxit organiskt. Det har tidigare spekulerats om att man kan vara en av spekulanterna på Kindred men det känns faktiskt något långsökt. Ingenting har antytt så här långt att man skulle vilja ta sig in i operatörsledet vilket indirekt skulle innebära att bolaget börjar konkurrera med sin nuvarande kundbas. Mer troligt är att man fortsätter att plocka in mindre nischade RNG-aktörer likt man gjort hittills. Det bör dock påpekas att de flesta av dessa förvärv inte lyckats prestera såsom man hade kunnat önska. Förhoppningsvis tänker man både en och två gånger innan man eventuellt slår till på nytt.

Tittar vi på värderingen är den lägre idag än när det senast begav sig. En bakomliggande orsak är förstås det faktum att tillväxttakten sjunker så sakteliga i takt som bolaget har blivit påtagligt mycket större. I Q2 var den sekventiella tillväxten ca 2,6% och skulle motsvarande takt bli aktuell även under Q3 innebär det en årstakt på ca 20% dvs klart lägre än vad som tidigare har varit aktuellt. För 2023 i sin helhet lär tillväxten uppgå till drygt 25%. Antar vi att den blir åtminstone 15% även nästa år framstår inte aktien som direkt dyr när EV/EBIT ligger kring 18x. Det är förvisso klar premie mot snittet på Stockholmsbörsen men samtidigt också en historiskt låg multipel för Evolution som ju uppvisar både högre tillväxt och rejält mycket högre lönsamhet än Stockholmsbörsens genomsnitt (även om skattebördan lär öka i takt med regleringarna).

Att tillväxten avtar kan givetvis oroa men fortfarande återstår det nog väldigt många goda år. Digitala casinon står idag för uppskattningsvis 10-15% av marknaden, en marknadsandel som på sikt borde kunna stiga minst 2-3 gånger. Tittar man på utvecklingen under det senaste året har det exempelvis inte tillkommit nya reglerade stater i USA vilket till viss där har hämmat tillväxten där. Att fler stater/länder lär reglera onlinecasinon på sikt ser vi som högst troligt liksom att även Latinamerikas betydelse kommer att öka.

Självklart lär växande marknad dra till sig även fler större aktörer inte minst givet hur stark lönsamheten kan bli om man likt Evolution lyckas kapa åt sig rejäl marknadsandel. Än är vi dock inte där och faktum är att Evolution idag är den överlägset största aktören med det bredaste erbjudandet. Inte heller tycks det synas några tecken på tilltagande prispress vilket normalt sett är den första synliga signaler när nya aktörer försöker ta sig in på marknaden.

För att åter placera aktien bland våra Top Picks skulle vi allra helst vilja se kursen sjuka ned mot åtminstone nivåer understigande 1 200 kr. Det var faktiskt nära på rapportdagen och kanske dyker det upp fler chanser under hösten som ju allt som oftast är en orolig börsperiod? Vi fortsätter nämligen betrakta Evolution som en aktie värd att äga då vi kvarstår i bedömningen att den betingar ett värde kring 1450-1500 kr.

Innehavsredovisning: Jacek Bielecki