Evolution – starkt polariserat läge

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 2148 (9 februari 2025)

KÖP | EVO | Large Cap | 788,8 kr

Tittar vi på 2024 var EBITDA-resultatet (justerat för eo-poster i form av återlagda tilläggsköpeskillingar) ca 2,5% lägre än den prognos som vi hade lagt för drygt ett år sedan. uvudanledningen till

Huvudanledningen till avvikelsen var lägre tillväxttakt.

Tillväxttakten i Q4 summerades till 12,3% jämfört med ca 15-17% under kvartalen dessförinnan. Vill man se glaset som halvtomt så kan man konstatera att den sekventiella trenden vad gäller procentuell tillväxttakt definitivt är att betrakta som fallande. Även om intäkterna fortsätter att öka på kvartalsbasis har de procentuella tillväxttalen varit sjunkande. I Q1 skrevs tillväxten till 16,7% för att därefter bli 15,3% (Q2), 14,7% (Q3) och nu slutligen alltså 12,3%. För lönsamheten var trenden inte lika tydlig men även här har siffrorna överlag varit något svagare än marknaden hade räknat med. I Q4 blev EBITDA-marginalen 68,1% vilket tillsammans med nivån i Q2 (68,0%) har varit de två lägsta utfallen på länge.

Särskådar vi siffrorna närmare kan vi konstatera att livecasino alltjämt står för lejonparten av intäkterna (86%). I Q4 växte live-spel med 13,3% medan motsvarande siffra för slots (RNG) var 6,6%. Sekventiellt är dock skillnaden numera lägre (2,8% vs 2,6% i Q4). Geografiskt sett var Asien alltjämt störst i Q4 (202,2 Meur) tätt följt av Europa (201,8 Meur). Störst tillväxt noterades däremot i Latinamerika (19,9% till 38,5 Meur) och Nordamerika (19,5% till 70,6 Meur). Tillsammans står de två snabbast växande amerikanska kontinenterna för 20,4% av intäktsbasen. Andelen intäkter från reglerade marknader ökade till 41% (39-40% tidigare kvartal)

Kassaflödet från den löpande verksamheten uppgick till 329,5 Meur (314,4) under Q4. Likvida medel uppgick till 801,5 Meur (985,8) vid kvartalets slut och då har man alltså använt 150 Meur för återköp av egna aktier. Innehavet av egna aktier (drygt 5,2 miljoner) gjorde bolaget till den sjätte största ägaren vid årsskiftet. En plats som man sannolikt kommer att överlämna åt någon annan eftersom vi räknar med att dessa aktier kommer att makuleras kring stämman tillsammans med andra återköpta aktier fram till dess. Styrelsen har nämligen aviserat ett nytt återköpsprogram om 500 Meur. Fjolårets program som slutfördes i höst uppgick till 400 Meur. Utöver återköp höjde styrelsen även utdelningen till 2,80 eur (2,65).

Även om rapporten inte mottogs positivt (-7% på rapportdagen) fanns det en hel del positivt att ta med sig. Bland de faktorer som gladde oss mest var bl.a att den europeiska tillväxten håller i sig samtidigt som amerikansk dito ser ut att accelerera. Detta är oerhört viktigt i ett läge då man har utmaningar i Asien som ju alltjämt är Evolution största marknad (37,9% av intäkterna i Q4) men där tillväxten har stannat av p.g.a utmaningar såsom bl.a. cyberattacker där kriminella har stulit bolagets videofeed. Lägger vi därtill att Latinamerika står i startgroparna för högre tillväxt och nog finns det förutsättningar för att tillväxtresan skall kunna fortsätta om än i klart långsammare tempo än vad man är van vid sedan tidigare. Värt att hålla i minnet är att onlinekasino står idag för 15-20% av de totala intäkterna, en marknadsandel som sannolikt kommer att öka rejält (dubblas?) under kommande 5-10 år. 

Marknadens besvikelse bottnar nog i nedskruvad marginalprognos till 66-68% (69-71) vilket tillsammans med lägre tillväxt (vi uppskattar den till ca 10% för 2025) förväntas leda till sämre vinstutveckling. Givet omständigheterna med utfasning av den georgiska verksamheten där omkostnaderna har varit lägst samt uppförande av nya studios (uppstart av 3-4 förväntas i år) är prognossänkningen inte onaturlig eller ens oväntad. Och med det sagt är det väldigt svårt att finna ett annat bolag som förväntas växa med 10% och uppvisa en rörelsemarginal kring 60% som samtidigt värderas till P/E-tal kring 12.

Att verksamheten omfattas av betydande regulatoriska risker är förstås ett oomtvistat faktum. Samtidigt är dessa sannolikt inte större eller värre än vad de tidigare har varit. Bolagets ledning betonar att man samarbetar med berörda myndigheter och även om man tänjer på en del gränser för att uppnå maximal hävstång är det inte något som bör förvåna då det ju trots allt handlar om att växa och tjäna pengar. Till syvende och sist bör det vara regulatorns uppgift att påtala regelbrott som sker inom dess jurisdiktion. Evolutions uppgift att tillgodose de kraven följs och hålla sig inom ramarna för regelverken. Enligt bolaget är det också vad man gör.

Vi noterar att tillsynsärendet hos FI nu är utagerat och utgår därför ifrån att det inte blir några böter därifrån. Vi tror inte heller att utredningen i UK kommer att leda till något större bötesbelopp givet hur liknande ärenden har hanterats förr. Under förutsättning att Evolution samarbetar med myndigheten (vilket vi förutsätter att man gör) torde således den ekonomiska påföljden bli försumbar.

Summerar vi intrycken kokar det till att man som placerare får bestämma sig för huruvida man kan acceptera att äga aktier i den typen av verksamhet som Evolution tillhandahåller. Här är läget starkt polariserat just nu. Att spel & dobbel har funnits i urminnestider verkar inte spela någon större roll i sammanhanget och inte heller det faktum att de flesta som roar sig med Evolutions spel gör det för den goda underhållningens skull. Fokus hamnar alltid kring dels etiska aspekter, dels huruvida bolagets produkter används i kriminella syften och i vilken utsträckning som bolagsledningen är medveten och försöker förhindra det.

För vår del har vi valt att fokusera på de ekonomiska aspekterna. Utifrån dessa framstår Evolution som ett helt fantastiskt och därtill oerhört billigt bolag som efter senaste åren multipelkontraktion ingår i ”värdefacket”. Med förväntad tillväxt motsvarande 10% (2270 Meur) och en EBITDA-marginal motsvarande 67% (1 385 Meur) där vi tror att lönsamheten hamnar i år är EV/EBIT multipeln låga 10,7x baserat på ca 4% färre antal aktier än vad som finns idag. Lägg därtill en direktavkastning på 3,8% och det blir oerhört svårt att ogilla bolagets aktie.

Blankarcaset bygger som vi ser på det att man får problem med främst amerikanska myndigheter som en konsekvens av sin oreglerade verksamhet i främst Asien. Risken att så sker finns naturligtvis och det ska man inte blunda för. Är man rädd för det är Evolution ingen aktie man skall äga. För den som däremot kan leva med den regulatoriska risken är aktien en så kallad ”no brainer”. Vårt köpråd ligger fast men riktkursen justeras ned till 1300 kr som en konsekvens av att vinstprognosen för i år justeras ned med 7% i spåren av något lägre tillväxttakt.

Innehavsredovisning: Jacek Bielecki

^DISCLAIMER

^{Detta material har sammanställts av Stockpicker i informationssyfte och ska inte ses som rådgivning. Innehållet har grundats på information från allmänt tillgängliga källor vilka bedömts som tillförlitliga. Sakinnehållets riktighet och fullständighet liksom lämnade prognoser och rekommendationen kan således inte garanteras. Stockpicker lämnar inte i förväg ut slutsatser och eller omdömen i materialet. Åsikter som lämnats i materialet är analytikerns åsikter vid tillfället för upprättandet av materialet och dessa kan ändras. Det lämnas ingen försäkran om att framtida händelser kommer vara i enlighet med åsikter framförda i materialet. Stockpicker frånsäger sig allt ansvar för direkt eller indirekt skada som kan grunda sig på detta material. Placeringar i finansiella instrument är förenade med ekonomisk risk. Att en placering historiskt haft en god värdeutveckling är ingen garanti för framtiden. Stockpicker frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av materialet.}