FOREIGN AFFAIRS TCM Group – dansk köksdesign på frammarsch
Det är knappast någon överdrift att påstå att placerarna sedan en tid skyr det mesta som har med bostadsbyggande att göra. I synnerhet vad gäller den svenska marknaden där trenden för nybyggnation har gått från skållhett till iskall. Även renoveringsmarknaden har påverkats negativt som en följd av om inte direkt fallande så åtminstone avstannande prisutveckling på bostäder. Det räcker enbart att se på kurstendensen för bolag som Balco, Inwido, Nobia eller Svedbergs för att konstatera branschmässig pestsmitta.
TCM | Danmark | 108 dkk
Alla har det dock inte lika tungt. Ett bolag som kan ses som en direkt konkurrent till svenska Nobia är danska TCM Group. Med varumärken som Svane Køkkenet, Tvis Køkkener,
Kitchn och Nettoline är man faktiskt Nordens tredje största aktör på köksmarknaden även om försäljningen idag begränsas i mångt och mycket till Danmark (90% av försäljningen). Bolaget har ca 470 anställda utspridda på 65 butiker i fyra länder. Utöver Danmark finns man även i Norge, Sverige samt Färöarna.
Trots anor från förra seklets 50-tal är man relativt nya i börssammanhang då aktien noterades så sent som i slutet av 2017. Det faktum att det var ett riskkapitalbolag (Industri Kapital som bl.a. stod för Nobias börsnotering en gång i tiden) som placerade bolaget på börsen gör förstås att många anar ”ugglor i mossen” som det så vackert heter. På senare tid har det funnits gott om exempel på bolag där riskkapitalet klätt upp bruden till närmast oigenkännlighet. När sminket fallit av efter ett par kvartal var åsynen allt för ofta påtagligt mindre attraktiv, med rejäla kursfall som följd.
I TCM:s fall tycks dock skepsisen vara något överdriven. Bolaget som inte har några större beröringspunkter med den svaga svenska marknaden och där nybyggnation står för blott 10% överlag, har faktiskt höjt sin guidning vid inte mindre än två tillfällen under fjolåret. Och när sedan bokslutet levererades under förra veckan fanns det inte så mycket som tillstymmelse till svaghet i siffrorna. Tvärtom.
Helårsförsäljningen hamnade på 900 Mdkk (817) vilket var en ökning med 10% jämfört med året innan. Det är inte alls illa mot bakgrund av att den underliggande marknaden uppges växa med omkring 1-2%. Rörelseresultatet (EBIT) ökade med drygt 70% till 138 Mdkk (81) motsvarande en rörelsemarginal om 15,3% (9,9). Jämförelsesiffran var dock påverkad av engångsposter på drygt 34 Mkr relaterade till börsnoteringen hösten 2017. Även fjolårets resultat belastades av engångsposter men då i betydligt blygsammare omfattning. Det handlade nämligen om 2 Mdkk relaterade till integrationskostnader i spåren av förvärvet av Nettoline.
Efter finansiella kostnader och skatt blev vinsten på den nedersta raden 103,7 Mdkk motsvarande 10,37 dkk per aktie. En vinst som torde kunna öka i år om man skall tro ledningen som guidar för årsomsättning i intervallet 960 - 1 000 Mdkk med ett rörelseresultat i spannet 145-155 Mdkk. Givet ett utfall i mitten av nämnda intervall torde vinsten per aktie bli åtminstone 11 dkk. Med det som utgångspunkt handlas aktien till ett p/e tal på knappa 10. Direktavkastningen är samtidigt ca 4,4% då styrelsen föreslog en utdelning om 4,75 dkk för föregående räkenskapsår.
Efter att ha firat stora framgångar i Danmark börjar tillväxtutrymmet framstå som begränsat. Ledningen bedömer att det bör finnas förutsättningar för etablering av ytterligare 5-8 butiker i landet men siktet börjar allt mer riktas mot expansion till övriga nordiska länder. I Norge uppger man sig kunna utöka butiksbeståndet med 8-12 stycken på medellång sikt och blickarna riktas även till Sverige där bolagets marknadsandel är ytterst marginell och består huvudsakligen av onlinevarumärket Kitchn.
Sett till vad bolaget levererar (10-procentig omsättningsökning med 15-procentig marginal) framstår värderingen motsvarande 10x den förväntade vinstnivån som låg. Viss rabatt är förstås motiverad då marknaden som TCM är verksamma på är cyklisk och räntekänslig till sin natur. Någon rejäl multipelexpansion är sannolikt inte att vänta. Nog borde dock högre multipel än 10 kunna appliceras. Konjunkturen kan mycket väl plana ut men räntan ser i alla fall inte ut att höjas nämnvärt under de närmaste åren. När det nu börjar bli allt mer uppenbart att rabatten i spåren av att bolaget sålts ut av riskkapitalbolag inte längre behövs, borde ett p/e tal om 12-13 kunna motiveras och då landar det motiverade värdet i spannet 132-143 dkk.
En positiv faktor i sammanhanget är det faktum att ledningen med vd Ole Lund Andersen i spetsen hör till bolagets stora ägare och såväl han som bolagets finanschef Mogens Elbrønd Pedersen ökade sina innehav efter rapporten. Det stärker oss i tron att ledningens prognos för i år inte är överdrivet optimistisk. Balansräkningen är därtill förhållandevis stark (om man bortser från den stora goodwillposten som härrör sig från förvärvsbaserad tillväxt) då soliditeten vid utgången av året uppgick till 48%. Nettoskulden – justerat för kommande utdelning – motsvarar ca 140 Mdkk och lär betas av en bra bit i år tack vare förväntat starka kassaflöden.
Det senast nämnda gör att det inte skulle förvåna oss om bolaget väljer att åter konsolidera marknaden via ett nytt förvärv vilket om så sker lär medföra att också årets försäljningsprognos justeras uppåt i ett senare skede av året. Med det som utgångspunkt ställer vi oss positiva till aktien och rekommenderar Köp med 135 dkk som ett rimligt målobjektiv.
