Infrea – Ett snedsteg

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 2087 (6 december 2023)

INFREA | Small Cap | 13,30 kr | NEUTRAL

Men så visade sig också utvecklingen i Q3 för anläggningsbolaget ha varit överraskande svag. Nettoomsättningen minskade organiskt med inte mindre än 9,8%, jämfört med samma period ifjol, till 528,6 Mkr. Rörelsemarginalen (EBITA) sjönk samtidigt med hela drygt fem procentenheter till 3,4%.

Inom affärsområdet Mark & Anläggning (91% av omsättningen) rasade omsättningen till och med 13% organiskt, då ett fåtal dotterbolag är exponerade mot bostadsbyggare. Där är det som bekant tvärstopp just nu. Under en längre period har man dessutom haft problem inom Siljan Schakt, vilket har lett till beslutet att avveckla delar verksamheten för att framöver fokusera på entreprenadverksamheten. Det har i sin tur belastat försäljningsvolymerna i Q3.

Inbromsningen i bostadsbyggandet har även inneburit att fler aktörer gått in i anläggningssegmentet, med högre konkurrens och marginalpress som konsekvens. Tillsammans med omsättningstappet hos ett flertal dotterbolag gjorde det att EBITA-marginalen inom Mark & Anläggning sjönk med 6,6 procentenheter till 2,7%.

Betydligt bättre går det för Vatten & Avlopp (9% av omsättningen), som visade en organisk försäljningstillväxt om 39% till 49,5 Mkr. Här syns det en tydlig förbättring ända sedan andra halvåret 2021, när man sjösatte ett förändringsarbete med ny ledning och en översyn av samtliga delar av verksamheten. På senare tid har man kommit i gång med arbetet under nya ramavtal med kommuner, samtidigt som nya användningsområden för dotterbolagens kompetens och fordonsflotta har tillkommit. Ledningen ser fortfarande stor potential att ta ytterligare steg när det gäller affärsområdets lönsamhet. Det är mycket lovande, givet att den låg på 10,4% (4,6) redan i Q3.

Icke desto mindre är det i ett ganska utmanande läge som den nya vd:n Martin Reinholdsson, på plats sedan den 1:a september, har kommit in i koncernen. Det är dock viktigt att notera att flera av dotterbolagen faktiskt fortfarande har en nettoomsättning som är i nivå med föregående år. Det gäller inte minst bolag med längre uppdrag eller projekt mot i huvudsak offentliga beställare. Koncernens orderbok är dessutom på rekordhöga nivåer, vilket bådar gott för aktiviteten och beläggningen de kommande kvartalen.

Som exempel kan nämnas koncernens största dotterbolag Jonab, som i juli tilldelades ett entreprenadskontrakt med Trafikverket gällande byggande av en motorvägsetapp på E4 med ett ordervärde på cirka 217 Mkr. Projektet har påbörjats i oktober och pågår fram till 2025. Innevarande kvartalets omsättning lär dock sannolikt inte komma upp i samma nivå som fjolårets jämförelseperiod, då denna innehöll flera stora tilläggsarbeten.

På sikt framstår den underliggande efterfrågetrenden oförändrat som god. Den svenska regeringen ska satsa hundratals miljarder kr på underhåll och utveckling av transportinfrastrukturen och samhällsfunktioner, vilket bör gynna många av Infreas dotterbolag. Dessvärre har vi tidigare underskattat påverkan av byggbranschens lågkonjunktur på flera av Infreas dotterbolag, vilket leder till betydande estimatrevideringar för vår del.

Den sämre än väntade resultatutvecklingen påverkar givetvis även balansräkningens situation till det negativa. Nettoskuldsättningen i förhållande till rörelseresultatet före av- och nedskrivningar (net debt/EBITDA, 12-månader rullande) hade vid slutet av september ökat till 3,5x. Några större förvärv är därför inte att räkna med inom kort, tvärtom är det av yttersta vikt att förbättra kassaflödet ganska så snart för att stärka likviditeten.

Sedan vår senaste analys i augusti (Newsletter 2055) har aktien sjunkit med 30%. Trots det har värderingen faktiskt skjutit i höjden under tiden och börsvärdet justerat för nettoskulden uppgår i skrivande stund till 55x årets förväntade EBITA (jämfört med 10x förra gången). Det finns onekligen potential för en markant återhämtning vad gäller lönsamheten, då den har tyngts av vissa engångskostnader under första halvåret i år. Osäkerheten kring byggbranschen och följdeffekterna på närliggande områden har dock ökat risken avsevärt och vi ser bättre placeringsalternativ än Infrea under de kommande månaderna. Rekommendationen sänks till Neutral (Köp) och aktien lämnar därför vår Top Picks lista.