Integrum – Bagatell fick oanade konsekvenser
Integrum är en global nischaktör inom osseointegration, det vill säga skelettförankrade implantatsystem för amputerade patienter. Med sitt OPRA® Implant System erbjuder bolaget en lösning som möjliggör fäste av protes direkt i skelettet och därigenom en rad fördelar jämfört med traditionella hylsproteser. Tekniken är väl kliniskt dokumenterad och har bland annat erhållit FDA-godkännande för användning i USA, vilket åtminstone i teorin borde ge betydande kommersiella möjligheter. Intäkterna genereras dels via de kirurgiska ingreppen, dels genom eftermarknadsförsäljning vilket skapar en del återkommande intäkter.
När vi senast analyserade Integrum sommaren 2024 (Newsletter 2116, kurs 53 kr) stod bolaget inför en offensiv expansionsfas och hade just genomfört en riktad emission om cirka 50 Mkr för att stärka finanserna. Sedan dess har mycket hänt. I början av 2025 genomfördes ytterligare en riktad emission, denna gång om cirka 31 Mkr, för att trygga likviditeten och finansiera fortsatt kommersialisering. Parallellt presenterades en strategisk omställning med målet att sänka kostnadsbasen med upp till 20 Mkr årligen från 2026. Innevarande år har både en ny VD, Martin Hillsten, och CFO, Louise Wåhlin, tillträtt.
Bakgrunden till ovannämnda initiativ är givetvis att Integrum fortsatt befinner sig i en kapitalintensiv kommersialiseringsfas och fortfarande dras med förluster. Det brutna räkenskapsåret som avslutades i april 2025 var ingen vacker läsning då omsättningen föll till 91 Mkr (104) och rörelseresultatet försämrades till -42 Mkr (6,5). Att Integrum har fått mycket medieutrymme på sistone beror dock inte på de svaga finansiella prestationerna utan snarare på haveriet som inträffade för ett par veckor sedan.
I juli lade nämligen OsteoCentric - en amerikansk aktör inom medicinteknik – fram ett rekommenderat kontantbud på Integrum om 44 kronor per aktie, motsvarande en premie på cirka 124 % jämfört med stängningskursen dagen innan. Allt pekade på att affären skulle gå i lås, men när acceptperioden summerades landade utfallet på knappt 69%, alltså långt under det avgörande 90-procentsvillkoret.
Det stod snart klart att det var storägaren Rickard Brånemarks innehav (motsvarande cirka 28% av kapitalet) som helt fattades. Brånemark hade förbundit sig till att acceptera budet, och Integrum pekade initialt på ett tekniskt fel hos Avanza. Senare visade det sig dock att problemet snarare var av mer trivial art: Brånemarks anmälningssedlar hade lämnats in med felaktiga VP‑kontonummer.
Missen blev ödesdiger då budet föll och över 3 000 aktieägare fick se kursen rasa. Felet hade sannolikt kunnat rättas till genom exempelvis en förlängning av acceptfristen, men OsteoCentrics beslut att avstå från en sådan åtgärd antyder att intresset för affären svalnat. I dag handlas Integrum på låga 14 kronor, och mycket talar för att bolaget snart tvingas till en ny kapitalanskaffning. Per den 31 juli uppgick de likvida medlen till drygt 27 Mkr (Q1 2025/26), samtidigt som kassaflödet under kvartalet var negativt -12 Mkr.
Tittar vi till räkenskapsårets första kvartal i övrigt (maj – juli) så steg intäkterna till 23,8 Mkr (18,5), drivet av en högre försäljning i koncernens största marknad USA. Bruttomarginalen föll dock till 67% (81), främst orsakat av att Integrum har axlat kostnaden för de förhöjda handelstullarna mellan Europa och USA. Värt att notera är att Q1-rapporten presenterades den 1 september, det vill säga innan OsteoCentrics bud föll.
Frågan är hur man ska ställa sig till Integrum idag. Aktieägarna kallades nyligen till årsstämma den 29 oktober och där föreslås tre nyval till styrelsen samt bemyndigande om att besluta om nyemission av aktier, teckningsoptioner och konvertibler, motsvarande en ökning av antalet utestående aktier om högst 10%. Eftersom OsteoCentric inte förvärvat några aktier över börsen, är ägarbilden i stort sett den samma som innan budet med Rickard Brånemark som största ägare (28% av aktierna). Styrelsen avser även utse honom till ordförande vid kommande stämma.
Integrum har utan tvekan en intressant produkt, men för tillfället känns det som att osäkerhetsfaktorerna är för många. Budet föll, en emission väntar förmodligen runt hörnet och de senaste kvartalen har inte överraskat positivt. Bolaget värderas till bara tre gånger försäljningen bakåtblickande, vilket givetvis är lågt jämfört med andra medicinteknikbolag, men graden av osäkerhet känns för hög för att vi ens ska våga oss på ett spekulativt köpförslag i det här skedet.
När dammet från buddebaclet lagt sig, och om Integrum lyckas övertyga marknaden om att de kan leverera hög tillväxt samt nå lönsamhet inom ett par år, kan uppvärderingen dock ske snabbt.
Innehavsredovisning: Axel Stenman
