Karnell – ett bet på nordisk återhämtning

Eftersom värderingar på den typen av bolag numera överstiger börssnittet är det kanske inte helt förvånande. Reptricket är att köpa billigt för att sedan nästintill över natten se värdet dubblas eller mångdubblas som fallet ofta blir för de allra bästa bolagen (Addtech, Indutrade, Lagercrantz eller Lifco). Säga vad man vill men en del av de svenska serieförvärvarna värderas som om det vore amerikanska techbolag. Om detta är rätt eller fel ligger förstås i betraktarens öga.

Ett sådant branschbolag vars aktie vi tidigare har pushat för är Karnell som börsnoterades för mer eller mindre exakt ett år sedan. Kursutvecklingen sedan dess har varit tydligt positiv. När aktien stod som högst under föregående sommar hade den dubblats från IPO-nivån (30 kr). Väl därefter har utvecklingen blivit något sämre och tittar vi på dagens kurs kring 50-lappen motsvarar det faktiskt en nivå där aktien handlades redan första noteringsdagen (!).

Senast vi hade aktien under lupp var i slutet på november (Newsletter 2139, kurs 44,6 kr). Någon Top Pick blev aktien inte i det läget men rekommendationen blev trots det Spekulativt Köp då vi ansåg att den erbjöd en synnerligen intressant småbolagsexponering mot industrisektorn. När drygt tre månader har passerat behöver vi inte direkt skämmas för nämnda råd eftersom avkastningen sedan dess uppgick till 15-20% som mest (52-53 kr som högst så sent som förra veckan). Det är väl i linje med vad vi generellt vill att våra köpråd skall avkasta.

Det som har hänt sedan dess är främst två saker. Dels har bolaget genomfört ett förvärv av finska Männistö Oy Metallituote som specialiserar sig på rörstödsystem för sjöfartsindustrin och egna produkter för VVS- och isoleringsapplikationer. Dels har man släppt sitt bokslut för 2024.

Låt oss börja med förvärvet som kommer att ingå i affärsområde Produktbolag (koncernen är uppdelad i två ungefär jämnstora affärsområden: Produktbolag som står för 48% av omsättningen och Nischproduktion som svarar för 52%). Bolaget har sitt säte i finska Raumo och är ett familjeföretag med en årlig omsättning på cirka 6 Meur och god lönsamhet. Den exakta nivån specificerades förvisso inte men våra efterforskningar antyder en rörelsemarginal norr om bolagets egna (11,6%). Förvärvet uppges därmed ha en positiv effekt på Karnells vinst per aktie på årsbasis. I inledningsskedet förvärvar man 90,3% av aktierna med option att förvärva återstående som behålls hos nuvarande ägarna som fortsätter att driva bolaget även framgent.

Tittar vi sedan till siffrorna i rapporten var de ungefär i linje med vad man hade kunnat vänta sig. Bolagets VD Petter Moldenius påpekade dock att vissa delar av koncernen (framförallt inom segmentet Nischproduktion) hade det klart tuffare som en konsekvens av dämpad efterfrågan. Detta har i sin tur pressat lönsamheten som inte nådde upp till målsättningen om 15% på EBITA-nivå.

Omsättningen ökade i Q4 med 32,4% till 402,9 Mkr (304,4). Stor del var naturligtvis hänförligt till förvärv men man växte även organiskt med 6,1% i Q4 och 3,6% om man ser till helåret. För 2024 totalt ökade omsättningen med 27% till 1402 Mkr (1103). Geografiskt är Finland störst med nära 50% av koncernens intäkter mot Sveriges knappa 26% (Övriga Europa + UK svarade för ca 20%).

EBITA-resultatet steg samtidigt med 42,3% till 50,2 Mkr (35,3) i Q4 men belastades i jämförelsekvartalet med 2,1 Mkr i förvärvskostnader. Justerar man för det hade ökningen blivit ungefär i linje med intäktsutvecklingen. Rörelseresultatet (EBIT) i Q4 uppgick till 45,7 Mkr (33,3) och 150,7 Mkr (132,6) totalt sett för 2024. Rörelsemarginalen på helåret sjönk såldes till 10,7% (12,0) och vinsten per aktie efter utspädning angavs till 1,49 kr (1,81) varav 0,56 kr tillkom under Q4 (i Q3 var vinsten 0,53 kr).

Kassaflödet från den löpande verksamheten som ju är en oerhört viktig parameter för förvärvsdrivna bolag eftersom den skapar utrymme för nya förvärv, summerades till 86,0 Mkr (84,2). Vid utgången av december hade bolaget likvida medel om 286 Mkr. Nettoskulden uppgick till 313 Mkr eller 174 Mkr om man exkluderar leasing. Styrelsen föreslår att ingen utdelning lämnas till ägarna vilket är förståeligt då kapitalet bör användas för att fortsätta bygga långsiktiga värden.

Att sätta upp precisa prognoser för bolag vars affärsidé är att förvärva andra är förstås mer eller mindre omöjligt. Bolagets egna mål är att växa sitt EBITA-resultat med omkring 15% per år samtidigt som man siktar mot en marginal om 15%. Åtminstone det första målet torde vara inom räckhåll i det här skedet då koncernen alltjämt är förhållande liten. Antar vi att man lyckas med det (EBITA-resultatet blir då 190 Mkr) handlas aktien i det här skedet till 15x EV/EBITA (prognos för 2025) och 13,5x (202g) vilket känns hyfsat rimligt inte minst som ovanstående innebär att man inte kommer växa mer än 10-15%. Fortsätter trenden med organisk tillväxt såsom fallet var i Q4 (6%), är sannolikheten ganska god att utfallet blir betydligt högre än så när de båda kommande åren så småningom summeras. Det är också därför som vi ser den organiska tillväxten som en nyckelkomponent för att aktien skall fortsätta upp på något längre sikt.

Börsturbulensen den senaste veckan har lett till substantiell kursrekyI. Nedgången kan till viss del även bero på rädslan att huvudägarna som har ingått en lock up om 360 dagar, väljer att minska sina innehav när de nu får lov att göra det inom kort. I ett mindre bolag där likviditeten i handeln inte alltid är hög kan sådant givetvis sätta press på kursen. Om så blir fallet med Karnell är naturligtvis omöjligt att förutspå. Risken finns där naturligtvis och skulle de välja att göra ”en placing” kan ett bättre köpläge uppstå längre fram.

För den mer spekulative som tror på förestående återhämtning för de nordiska ekonomierna erbjuder Karnell en intressant möjlighet att dra nytta av en sådan trend. Vårt spekulativa köpråd förblir därför intakt.