MEDS – Upprepar konkurrentens succé?

Omöjligt är det definitivt inte. Den fasta prislappen om 53 kr värderar bolaget till ca 1 Mdr kr givet att erbjudandet blir fulltecknat vilket vi tror blir fallet. Det är en värdering i linje med vad bolaget förväntas omsätta i år vilket också motsvarar den omsättningsbaserade multipeln som Apotea såldes ut till (1,0x). I det senare nämnda fallet var dock bolaget avsevärt mycket större och även mer lönsamt. MEDS å sin sida växer snabbare än sin större konkurrent. Under fjolåret växte man med 26,6% vilket även var snabbare än den underliggande marknadens tillväxttakt (ca 20%). Under årets första halvår var tillväxten snarlik (25%). Vid utgången av juni uppgavs bolaget ha nära 1 miljon aktiva kunder.

Att man växer så pass snart som man gör beror på att apoteksmarknaden online är det snabbast växande e-handelssegmentet. Onlinepenetrationen för apoteksvaror är samtidigt fortsatt relativt låg (ca 20%) vilket gör att branschbedömare spår fortsatt snabb ökningstakt. Bokförsäljning online ligger idag på en penetrationsgrad om nära 60% medan motsvarande siffror för hemelektronik och kläder och skor är 50% respektive 30%. För apoteksvaror borde penetrationsgraden på sikt bli minst lika hög eller rent av högre. Apoteksvaror lämpar sig nämligen oerhört väl för just e-handel. Förpackningar är ofta små, produkterna har lång hållbarhet och relativt ocyklisk efterfråga. Dessutom är returgraden mer eller mindre obefintlig. Att teknikgraden i samhället gradvis ökar gynnar också. I synnerhet receptbelagda varor efterfrågas i vanliga fall av äldre personer som numera tack vare säkerhetslösningar som BankID i allt större uträckning vågar sig ut på nätet för uthämtning av sina mediciner. Detta inte minst då man till skillnad från vid fysiska besök på apoteken ej riskerar att bli smittad vid köp online.

Gynnsamma förutsättningar syns även i bolagets finansiella mål. Ledningens ambition är att tredubbla omsättningen organiskt inom 5-6 år. Samtidigt siktar man på att behålla den nu uppnådda lönsamheten för att på kort till medellång sikt nå en EBIT-marginal om 3–5% vilket inte torde vålla bolaget större problem om tillväxten fortsätter öka snabbare än kostnadsmassan. I Q2 som var bolagets försäljningsmässigt bästa kvartal någonsin (261 Mkr) uppnådde man justerad EBIT-marginal om 1,7%.

Det är inte första gången som MEDS gör ett försök att nå börsen. Redan för tre år sedan ansåg man sig vara redo men fick ställa in till följd av att osäker omvärld slog igen IPO-fönstret den gången. Sett med facit i hand är det kanske inte helt fel. 2022 var bolaget väldigt ungt då det hade grundats 2017 och lanserats som ett fullskaligt online apotek först 2018. Dessutom var det först i slutet av förra året som man blivit lönsamma på rörelsenivå (EBIT).

Bolagets största ägare idag är den inte helt obekante Rutger Arnhult som via bolaget M2 Asset Managment kontrollerar drygt 17% av kapital och röster (inför börsnoteringen). Hans fru, Mia, sitter idag i styrelsen vars ordförande är Christian W. Jansson som en del kanske minns från hans tid som VD i KappAhl. Bland andra större ägare hittar vi även bolagets VD, tillika en av grundarna, Björn Thorngren (nära 8%) samt också Ilja Batljan (drygt 7%) och riskkapitalbolaget CNI Nordic (ägare i bl.a. börsnoterade Acast och Klarna men även onoterade välkända bolag som EasyPark eller Nextory) som äger närmare 4%. Samtliga kommer minska sina innehav i samband med IPO men kommer kvarstå som större ägare och har också ingått lock up avtal. Givet att erbjudandes fulltecknas inklusive övertilldelningsoption minskar Arnhults andel till 13,6% men hans bolag förblir MEDS största ägare.

Efter att ha testat bolagets tjänst kan vi konstatera att den fungerar minst lika bra som Apoteas. Vi ser därför inte någon anledning att misstro bolagets ambitiösa tillväxtagenda. Hur snabbt man kommer att växa lär sannolikt till viss del bero på graden av marknadsföring. Bolagets storlek gör dock att vi räknar med att man fortsatt kan växa snabbare än apoteksmarknaden online. Brasklappen är nytt regelverk avseende paketutlämning) som träder i kraft 1 november som dock inte är en företagsspecifik risk eftersom det omfattar alla branschaktörer (paket får ej lämnas lätt åtkomliga för obehöriga)

Antar man att tillväxten under 2025-2027 ligger i spannet 20-25% torde försäljningen leta sig upp mot dryga 1500 Mkr 2027. Det är nära dubbling jämfört med vad man omsatte ifjol (829 Mkr). Antar vi sedan att man lyckas uppvisa en lönsamhet motsvarande en rörelsemarginal om åtminstone 3% motsvarande ca 45-50 Mkr landar EV/EBIT multipeln på 22x (2027E). Det är förstås ingen brandrea men ställt i relation till tillväxten ändå inte orimligt högt. Med samma antaganden sjunker EV/Sales multipeln samtidigt ned mot 0,7x och givet att exempelvis Apotea värderas till 1,3x har vi svårt att tro att MEDS skulle åsättas lägre multipel än i alla fall 1,0x som det nu säljs ut till. Det skulle innebära ca 80 kr per aktie.

Eftersom prognoserna för 2027 bör bli allt mer intressanta om 12-18 månader blir vi inte förvånade om kursen så småningom letar sig upp till intervallet 75-80 kr. Att det likt för Apotea skulle ske redan under premiärdagens handel är kanske att hoppas på för mycket. Man skall förstås aldrig säga aldrig men i ett kortare perspektiv (3-6 månader) ser vi snarare uppsida mot kursnivåer 63-65 kr (EV/Sales 1,0x 2026 E). Även det är fullt tillräckligt för att vi skall tycka att man kan våga teckna aktien. Tilldelningen lär dock dessvärre bli skral då erbjudandet till allmänheten inte blir större än ca 2 miljoner aktier. 60% av aktierna som erbjuds lär nämligen cornerinvesterare Ahlström Invest B.V., Cicero Fonder, Lancelot Asset Management, Lupus alpha Asset Management AG, Swedbank Robur och TIND Asset Management lägga vantarna på.

FAKTARUTA

• Kurs: 53 kr
• Noteringsdag: 23/9
• Lista: First North
• Erbjudande: 252 Mkr
• Värdering: Max 1017 Mkr
• Teckningsperiod: Fram till kl 15.00 22/9