MilDef – Redo för NATO

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1975 (28 augusti 2022)

MILDEF | Small Cap | 68,3 kr | KÖP

Världen såg annorlunda ut, även om den underliggande efterfrågetrenden redan då var mycket lovande. MilDef producerar och levererar nämligen ruggade elektronikprodukter och kompletta hårdvarusystem till säkerhets- och försvarskunder, med fokus på skräddarsydda lösningar för att möta kundernas specifika krav.

Naturligtvis har Rysslands anfallskrig mot Ukraina och den efterföljande militära upprustningen i Europa ökat intresset för sådana lösningar markant, och för några dagar sedan fick bolaget sin i särklass största order någonsin. Det handlar rättare sagt om ett ramavtal med ett europeiskt NATO-land, för att modernisera och digitalisera landets försvarsmakt. Ramavtalet har ett uppskattat värde på 2,8 miljarder kr över 20 år och är en del av ett mycket ambitiöst program med ledande systemdesign som, enligt bolaget, kan replikeras bland andra nationer.

Som en följd av det vunna ramavtalet och försvarsmarknadens generella utveckling höjde styrelsen bolagets finansiella tillväxtmål från minst 15% per år till minst 25% per år. Det kan verka aggressivt, men faktum är att man mellan 2016 och 2021 redan har vuxit med en genomsnittlig årlig takt på 25% (CAGR). Lönsamhetsmålet att nå en rörelsemarginal före av- och nedskrivningar (EBITDA) på minst 10% lämnades oförändrat, och kan jämföras men en marginal på 7,7% justerat för engångskostnader, 12-månader rullande.

Just vad gäller lönsamheten finns alltså förbättringspotential, men bolaget investerar hårt i personal och förstärkt leveranskapacitet för att hantera framtida tillväxt. Under årets första halvår landade det justerade EBITDA-resultatet därför på -3,3 Mkr, vilket dock samtidigt innebar en tydlig förbättring jämfört med de -17,2 Mkr under första halvåret 2021. Värt att notera är dessutom att man trots rådande inflation har försvarat bruttomarginalen på 48% (43%). 

Stark har utvecklingen hittills i år varit vad gäller nettoomsättningen, som mellan januari och juni ökade med 96% till 259,8 Mkr, varav 34 procentenheter organiskt. Orderingången ökade med 38% till 360 Mkr, bland annat tack vare bolagets hittills största affär i USA värd drygt 50 Mkr och ett digitaliseringsuppdrag i Norge värt 82 Mkr. Dessutom signerades i maj ett sjuårigt ramavtal med svenska FMV, som bedöms vara värt 870 Mkr. Därmed blir bolaget en allt mer integrerad del av den tillväxt som planeras inom det svenska försvaret, där digitalisering och taktisk IT utgör centrala komponenter.

Angående Sveriges stundande NATO-medlemskap noterar vd Björn Karlsson att bolagets mjukvara OneCIS är bestyckat med speciellt kompatibilitetsstöd för FMN, en NATO-standard för interoperabilitet mellan nationer. Här ser man stor potential för internationalisering av erbjudandet som möjliggör en automatiserad utrullning av IT-System. Det nyvunna 20-åriga ramavtalet omfattar för övrigt den första internationella exporten av OneCIS.

Givet bolagets framtidssatsningar är kassaflödet negativt, men i slutet av juni visade balansräkningen fortfarande likvida medel på 123 Mkr och en nettokassa på 36 Mkr. Det räcker onekligen för att driva verksamheten vidare, och möjligtvis även för att genomföra ett tilläggsförvärv, i linje med ledningens planer.

MilDef är en av vinnarna av det oroliga geopolitiska läget, när de flesta länder ser över sin försvarsförmåga för att skydda kritiska tillgångar, verksamheter och områden från fysiska angrepp och cyberhot. Den senaste storordern ger en första fingervisning och sannolikheten bör vara stor att det komma fler liknande avtal framöver.

Orderboken inför andra halvåret indikerar leveranser på nästan 500 Mkr, vilket skulle motsvara en organisk tillväxt kring 40% mellan juli och december. Med hjälp av de högre försäljningsvolymer borde då även lönsamheten förbättras markant. För 2023 räknar vi med en nettoomsättning norr om 1,1 miljarder kr och ett rörelseresultat (EBIT) kring 145 Mkr. Dagens börsvärde justerat för nettokassan motsvarar cirka 17x den sistnämnda siffran (EV/EBIT), en multipel som sjunker snabbt mot 13 om vi använder våra prognoser för 2024. Det är klart attraktivt och vi ser tydlig uppåtrisk i våra estimat. Med en riktkurs på 90 kr blir rekommendationen Köp.