Mildef – Supercykel och växtvärk

Mot bakgrund av de ökade försvarsutgifterna och den långsiktiga efterfrågan på modern försvarsteknik är svenska Mildef ett spännande bolag. När vi i juli (Newsletter 2171, kurs 190,5 kr) satte en köprekommendation på aktien tog vi fasta på bolagets starka exponering mot den ökade NATO‑upprustningen och de långsiktiga försvarsinvesteringarna. Sedan dess har bolaget fortsatt att fylla sin orderbok och även om kortsiktiga leveransutmaningar påverkat kvartalsresultaten, bekräftar den underliggande efterfrågan vår långsiktigt positiva bild av bolaget.

Q3-rapporten visade den underliggande robustheten i efterfrågan. Orderingången nådde rekordhöga 907 Mkr, vilket var rejält över estimaten, och book-to-bill-kvoten landade på imponerande 1,7 gånger. Denna ordertakt understryker vd Daniel Ljunggrens bild av en "supercykel" i försvarssektorn. Mildef, som levererar stryktåliga IT-system, gynnas starkt av den modernisering och digitalisering som nu pågår i europeiska försvarsmakter. Eftersom IT-system ofta prioriteras först i senare faser av upprustningsprogram ser vi att effekten av de höjda försvarsbudgetarna i Europa, till följd av kriget och NATO-ländernas åtaganden, kan fortsätta förstärkas framöver.

Trots den starka orderboken, levde inte intäkterna och lönsamheten upp till marknadens förväntningar. Försäljningen på 540 Mkr kom in lägre än konsensus, och den justerade EBITA-marginalen på 15,7% missade estimaten. Avvikelsen berodde primärt på uppskjutna leveranser, ett mönster som vi också såg i Q2. Även om omsättningstillväxten var imponerande 116%, behöver det påpekas att den främst var driven av förvärv och att 36% var organiskt tillväxt. Fritt kassaflöde var negativt med 53,1 Mkr under Q3, främst på grund av uppbyggnad av lager inför de rekordhöga leveranser som förväntas ske under det fjärde kvartalet. Bolaget förväntar sig ett starkt positivt kassaflöde under Q1 2026. EBITA-resultatet i kvartalet blev 84,6 Mkr, motsvarande en ökning om 172% vilket visar att lönsamheten rör sig i rätt riktning.

Sammantaget kan vi konstatera att Mildefs största utmaning just nu inte är att vinna affärer, det gör de löpande, utan snarare att hantera den snabba expansionen. Investeringarna i produktionskapacitet och integrationen av de senaste förvärven är nödvändiga för att möta den ökade efterfrågan från NATO-länderna, men medför samtidigt kortsiktigt högre kostnader. Framtiden för Mildef hänger därför på bolagets förmåga att bibehålla både tillväxt och lönsamhet trots stora investeringar och en intensiv expansionsfas. Företaget har flaggat för att denna utbyggnad kan leda till fortsatt turbulens under de kommande kvartalen. Vi ser dock detta som ett hanterbart "växtvärksproblem" snarare än en grundläggande brist i affärsmodellen.

På lång sikt understödjer den teknologiska utvecklingen, såsom utvecklingen av obemannade fordon, AI-lösningar och så kallade dismounted soldier systems, att efterfrågan på robusta digitala system kommer att öka ytterligare. Mildef är väl positionerat för att dra nytta av dessa trender, vilket ger stöd åt vd:ns uttalande om att bolaget kommer att vara "rejält mycket större" om fem år.

Mot bakgrund av bolagets starka orderbok, långsiktiga exponering mot NATO:s upprustning och positionering inom digital försvarsteknik upprepar vi vår köprekommendation för Mildef. Den snabba expansionen innebär viss växtvärk, vilket är högst naturligt i en bransch med stark tillväxt, och kortsiktiga leverans- och kostnadsutmaningar kan förekomma. Det finns därmed alltid en risk för tillfälliga bakslag kursmässigt. För den som vill ha exponering mot försvarssektorn och är långsiktig i sitt agerande, framstår dock Mildef som ett intressant alternativ. Målkursen om 220 kr kvarstår.