Millicom – Osäkerhet kring emissionsvillkor tynger

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1940 (16 mars 2022) 

TIGO SDB | Large Cap | 237,1 kr | KÖP

Någon direkt kursvinnare har den dock inte visat sig vara eftersom kursen är ned ca 10% från årsskiftet sett. Detta är dock bättre utveckling än Stockholmsbörsen har uppvisat generellt vilket givet nu rådande omständigheter gör att det finns fog för att tro på bättre relativ utveckling även framgent.

Aktien har haft en svag kursutveckling under de senaste åren. Så sent som i maj i fjol handlades aktien till omkring 380 kr och den 7:e mars i år bottnade (?) den på 188,70 kr för att sedan rekylera upp med kraft. Den senaste tidens kurstapp känns väl överdriven då koncernens verksamhet är lokaliserad till Latinamerika och ligger långt bort från Europa och kriget i Ukraina.

Millicoms verksamhet bedrivs idag på nio latinamerikanska marknader. Bolaget har starka marknadsandelar i regionen och opererar under det lokala märket Tigo. På sju av sina nio marknader är man den största eller näststörsta aktören.

Utöver operatören Tigo äger koncernen även Tigo Money som har vissa likheter med Klarna samt infrastruktur i form av basstationer, master och fibernätverk. Bolaget har genom åren gjort stora investeringar i att bygga ut fibernätet samt förbättrat den geografiska exponeringen via förvärv.

Guatemala är idag koncernens enskilt viktigaste marknad. Under många år har Millicom samägt ett Tigo-bolag där tillsammans med lokala partners. I november i fjol köpte Millicom ut delägarna för 19,2 Mdr kr. Det var i samband med detta ett kursfall inleddes och berodde på att koncernen meddelade om ett emissionsbehov. Eftersom inga emissionsvillkor aviserades skapade det osäkerhet (och gör även fortsättningsvis) och lade sig som en våt filt över aktien. Enligt uppgift ska villkoren i emissionen presenteras i närtid vilket förhoppningsvis leder till att denna kraftiga osäkerhet minskar. Den stora frågan är förstås hur stor utspädningen blir?

Trots att Latinamerika är en av de regioner som drabbats hårdast av pandemin har Millicom kommit ur det med fler kunder. Den organiska tillväxten av tjänsteintäkter uppgick till 5,7% i Q4 och 6,7% för helåret 2021. Det är andra kvartalet i följd med positiv tillväxt i alla länder och affärsenheter. Hemtjänstintäkterna (fast bredband, Betal-TV och telefoni) fortsätter att vara den främsta drivkraften och växte med 10% organiskt, drivet av kundtillväxt medan ARPU var på en stabil nivå. Hemsegmentet står för 40% av tjänsteintäkterna.

Den organiska tillväxten av intäkter från mobiltjänster var 4,2% på årsbasis med tillväxt i både kontantkort och efterbetalda. Den mobila kundbasen växte med 8% eller 3,1 miljoner till 44,9 miljoner (41,7). Organisk EBITDA-tillväxt uppgick till 6,7% för 2021 men minskade med 2,7% i Q4 på grund av valutakurser och stigande kostnader relaterade till utbyggnaden av Fintech-hubben, vilket adderade 8 MUSD till kostnaderna under kvartalet.

I samband med en kapitalmarknadsdag i mitten av februari aviserade Millicom flera strategiska förändringar. Ett steg är att lyfta ut Tigo Money, en mobil betaltjänst som är ger användaren tillgång till en elektronisk plånbok som inte kräver koppling till ett bankkonto. Dessutom ska mastverksamheten (cirka 10 000 master) läggas in i ett separat bolag. För Tigo Money är planen att separeras ut bolaget inom ett till två år. När det gäller mastverksamheten handlar det om 12 till 18 månader.

2018-2019 handlades aktien till en värdering på runt 6x EV/EBITDA vilket kan jämföras med 4,3x på innevarande års prognos. Dagens värdering innebär med andra ord en rabatt jämfört med konkurrenter med liknande inriktning samt bolagets historiska nivå. Den exakta bolagsvärderingen vet vi dock inte förrän emissionsvillkoren publiceras.

När väl affären i Guatemala är slutförd kan enbart denna väldigt lönsamma verksamhet motsvara Millicoms nuvarande börsvärde. Dessutom bör det finnas ett övervärde i bolags infrastrukturtillgångar samt också inom Tigo Money vilket ledningen har för avsikt att lufta fram inom 24 månader. Allt det gör att risken för ett bud på hela bolaget känns överhängande om inte värderingen kommer upp. 

Med utgångspunkt i ovanstående väljer vi att upprepa vår köprekommendation medan vi justerar ned riktkursen en aning till 340 kr (380). Risken i det korta perspektivet utgörs av de osäkra emissionsvillkoren samt det faktum att bolaget saknar en utpräglad huvudägare vilket ofta är en nackdel i samband med den typen av förfaranden.

Innehavsredovisning: Fredrik Larsson