Musti Group – Vänta på bättre tillfälle

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1791 (14 juni 2020)

MUSTI | Finland | 13,52 euro | AVVAKTA

Det var den 13:e februari i år och mycket högre än så kom aktien aldrig innan viruskrisen skulle slå till, men efter den allmänna återhämtningen på börsen och en övertygande kvartalsrapport har börsvärdet klättrat stadigt till drygt 470 Meuro.

Siffran kan ställas i relation till en nettoomsättning på omkring 250 Meuro, som under riskkapitalbolaget EQTs ägande sedan slutet av 2014 har vuxit både organiskt och genom förvärv. Störst är Musti i Finland (48% av nettoomsättningen) och Sverige (44%), medan verksamheten i Norge befinner sig fortfarande i uppbyggnadsfasen.

För den svenska djurälskaren är koncernens bolag Arken Zoo, Djurmagazinet och Djurkompaniet välkända namn, och sedan 2017 är man också ägare till uppstickarna Vetzoo och Animal, som främst säljer sina produkter på nätet. I hela Norden har man idag en marknadsandel på 22% inom husdjursvård, vilket gör bolaget till en obestridd branschetta. Redan före förvärven av Vetzoo och Animal har man satsat på en omnikanal affärsmodell och under senaste kvartalet genererades 24% av nettoomsättningen online.

Sortimentet är brett och omfattar sällskapsdjursprodukter i både livsmedel och icke-livsmedelskategorier, som erbjuds under egna såväl som tredjepartsvarumärken. Mycket populär är bl.a. lojalitetsklubben, med individuell anpassade erbjudanden till medlemmar, samt tillgång till ett dedikerat onlinekonto. Under de första tre månaderna i år ökade antalet klubbmedlemmar med 13% till 1,08 miljoner.

För övrigt syntes inte mycket av någon kris i siffrorna som rapporterades för perioden januari – mars, där nettoomsättningen ökade med 16% till 68 Meuro. Butiksförsäljningen steg med 13%, tack vare god efterfrågan i alla länder, som tilltog de sista två veckorna i mars vilket talar för en viss ”bunkrings-effekt” till följd av covid-19-pandemin. Även online-försäljningen gynnades under perioden och tillväxten uppgick här till 26%. Framförallt finska sajten Peten Koiratarvike stack ut positivt efter att ha gjort viktiga förändringar i sin online plattform.

Baksidan av online-framfarten är att bruttomarginalen är något lägre, vilket dämpade de positiva volymeffekter på lönsamheten så att kvartalets justerade rörelsemarginal (EBITA) landade på en oförändrad nivå på 8,1%. Under verksamhetsåren 2017 och 2018 har koncernen genomfört en omfattande förnyelse av sina IT-system och centraliserat logistiken, vilket inte bara har lett till interna effektiviseringar men även förbättrade leveranstider. Ambitionen att komma upp till en marginal om 10-12% på medel- till lång sikt ligger fortfarande en bit bort, inte minst med tanke på de negativa mix-effekter från e-handeln. Samtidigt låg man under räkenskapsåret 2019 redan på en nivå om 8,9% och med ökande skalfördelar borde man så småningom kunna nå dit.

Tack vare ett bra kassaflöde och kapitalskottet på 45 Meuro genom IPO:n har den finansiella ställningen stärkts på sistone. Efter några intensiva investeringsår motsvarar nettoskulden dock fortfarande 2,3x rörelseresultatet före av- och nedskrivningar (net debt / EBITDA, 12-månader rullande), vilket kan jämföras med målsättningen om högst 2,5x.

Historiskt har marknaden för husdjursvård varit motståndskraftig under en lågkonjunktur. Oumbärliga produktkategorier såsom djurfoder, kattsand, och veterinärtjänster står för cirka 76% av marknadens värde, och så här långt har Mustis verksamhet visat liknande egenskaper som dagligvaruhandeln. Det är dessutom ganska osannolikt att människorna i närtid kommer bryta den pågående trenden att behandla sina husdjur som familjemedlemmar, just i tider av social distansiering. Humaniseringen av husdjuren har varit en drivande kraft i branschen under flera år, då folk spenderar mer på högre kvalitet och ett mer varierat sortiment av produkter och tjänster.

När ett riskkapitalbolag väljer att notera ett innehav nära all-time-high nivåer på börsen (februari 2020) bör man alltid vara försiktig. I Mustis fall kan vi dock inte låta bli att attraheras av den starka positionen inom en stabil och växande bransch. Intäkterna är återkommande, lönsamheten är sakta men säkert på väg upp. Man har byggt upp nära relationer till sina kunder, både genom lojalitetsklubben och ett tjänsteerbjudande som omfattar allt från skötsel, träning och massage samt diettjänster.

Fortsätter koncernen växa i nuvarande takt, kommer man nå omsättningsmålet om 350 Meuro redan före det aviserade räkenskapsåret 2023. Resultatet under räkenskapsåret 2020 tyngs av kostnader i samband med noteringen, men redan nästa år borde en vinst per aktie omkring 0,5 euro vara möjligt.

I ett positivt börsklimat är värderingen till P/E-tal om ca 27 på nästa års förväntade vinst inte nödvändigtvis avskräckande för en snabbväxare i en intressant nisch. När vi nu går in i den säsongmässigt svagaste börsperioden av året väljer vi dock hellre att avvakta tills vidare, och hoppas på bättre ingångsnivåer om några månader. Ett spännande bolag att följa är Musti utan tvekan.