NOBINA – V-formad återhämtning trolig

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1781 (26 april 2020)

NOBINA | Mid Cap | 52,1 kr | KÖP

Folkhälsomyndigheten är, emellertid, tydliga med att det inte är acceptabelt att ställa in avgångar för att spara resurser, snarare ska antalet passagerare per fordon begränsas. Samtidigt uppmuntras människorna att hålla avstånd och de som tillhör en riskgrupp bör undvika att resa överhuvudtaget. I Stockholm uppmanades till och med hela befolkningen att inte åka kommunalt, så att de som absolut måste resa (tex vårdpersonal) kan känna sig tryggare.

Någon som påverkas omedelbart av detta är bussoperatören Nobina, vars aktie har sjunkit med omkring 30% sedan mitten av februari. Bolaget är Sveriges största operatör med en marknadsandel på cirka 30%, beräknad på antal upphandlade bussar. De största uppdragsgivarna finns i storstadsregionerna Stockholm, Göteborg och Malmö, men man har närvaro runt om i landet.

Det kan tyckas vara lite olyckligt att utvecklingen under de senaste åren har gått allt snabbare mot upphandlingar med inslag av incitament, dvs att hela eller delar av ersättningarna som Nobina erhåller är baserade på antalet påstigande passagerare. I en vanlig värld är det egentligen positivt, så länge inte ett okänt virus härjar i samhället.

Viktigt att notera är dock att fortfarande cirka 80% av bolagets kontrakt är reglerade genom så kallade produktionsavtal, där ersättningen är helt baserad på antalet kilometrar eller timmar som körs och är helt oberoende av antalet passagerare. Det innebär att det för Nobinas del spelar mindre roll om bussarna är tomma, så länge de bara kör och hittills är, som tidigare nämnt, Folkhälsomyndighetens rekommendation att inte begränsa frekvensen inom kollektivtrafiken.

Icke desto mindre är situationen knappast önskvärd och risken finns att myndigheterna framöver temporärt behöver minska trafikproduktionen beroende hur smittspridningen utvecklas. Ett annat problem är personalens hälsa och eventuell frånvaro, vilket kan leda till att man tvingas ställa in turer. Tragiskt nog dog förra veckan en av Nobinas busschaufförer i Skåne i covid-19 och tex i Storbritannien är yrkesgruppen den med näst flest dödsfall efter vårdyrken. För att skydda sina medarbetare har man begränsat antalet passagerare efter antalet sittplatser, spärrat av platserna längst fram och även satt upp plexiglas vid förarplatsen. I vissa regioner kör man även med stängda framdörrar.

I samband med bokslutskommunikén som presenterades i början av april, kommenterade vd Magnus Rosén att de ekonomiska konsekvenserna för Nobina är svårbedömda. Förhoppningen finns att situationen normaliseras igen under andra halvåret, men med tanke på osäkerheten har styrelsen beslutat att inte föreslå en utdelning för det brutna räkenskapsåret 2019/2020. För aktieägarna är detta en ganska stor grej, då man vanligtvis delar ut minst 75% av resultatet efter skatt.

Givet den positiva operationella utvecklingen under de senaste 12 månaderna skulle det ha inneburit en utdelning på minst 2,6 kr, motsvarande en direktavkastning på 5%. Ledningen gör dock klokt i att säkerställa den finansiella ställningen, även om skuldsättningen är till största del relaterad till investeringar i bussar och utrustning som används i verksamheten. Nya fordon finansieras genom leasing eller lån på 10 års löptid till ett restvärde om 10%. Det förklarar den relativ höga nettoskulden i relation till rörelseresultatet före av- och nedskrivningar på 3,1 (net debt/EBITDA).

Bortsett från Coronakrisen påverkas Nobinas verksamhet för tillfället av den pågående kontraktsmigreringen, även under inledningen av det nya räkenskapsåret som började i mars 2020. Migreringen är en av de största i bolagets historia med totalt över 1 000 bussar som startats eller avslutats. Störst effekt märktes dock under fjolårets sista två kvartal, vilket dämpade marginalutvecklingen då lönsamheten i nya kontrakt alltid är lägst i början av kontraktsperioden för att sedan successivt öka. Som en naturlig följd minskade rörelsemarginalen (EBITA) under 2019/2020 med 0,2 procentenheter till 6,2%, trots att nettoomsättningen ökade 9,4% till 10 645 Mkr.

Vad utfallet kommer bli för 2020/21 är mycket svårt att förutspå idag. Även om den stora majoriteten av avtalen ger fasta intäkter, så riskerar fallet inom den mer rörliga delen blir markant, samtidigt som kostnadsbasen sannolikt är på väg upp på grund av alla extrainsatser kring skydd mm. Kollektivtrafiken är dock samhällskritisk och kommer stabiliseras som ett av de första områden på andra sidan tunneln. Så även om vinsten mycket väl kan halveras i år, ser vi en V-formad återhämtning året efter som det mest troliga scenariot.

Som placerare borde man därför redan idag hellre titta på räkenskapsåret 2021/2022 och då ligger P/E-talet omkring 12-13. Vid det läget kommer man troligen även kunna glädja sig åt en generös utdelning igen. Vi höjer rekommendationen till Köp (Avvakta, Newsletter 1736) med riktkurs 65 kr.