SAAB – Hoppas på Finland

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1907 (27 oktober 2021)

SAAB | Large Cap | 243,7 kr | KÖP

Då påpekade han att säsongsmönstret i år skulle skilja sig mot tidigare år tack vare att flertalet stora projektleveranser ägde rum under det första halvåret. Han utlovade dock att försäljningen på helåret skulle öka minst 10%, den justerade marginalen vara i linje med fjolårets 7,4% samt att kassaflödet skulle bli positivt.

Samtliga ovan nämnda prognoser upprepades även i samband med Q3-rapporten där den oerhört starka orderingången blev huvudnumret. I och med att orderintaget ökade med 54% i kvartalet till 15,6 miljarder kronor överstiger orderstocken återigen 100 miljarder kronor (105 för att vara exakt). Och ännu bättre kan den bli då ett finskt besked avseende stridsflyg hägrar innan årets slut. Skulle SAAB gå vinnande ur den striden kan orderstockssiffran nära på dubblas.

Som tidigare påpekat går det inte att på förhand avgöra huruvida bolaget ligger bra till eller ej. Genom att sockra offerten med två stycken radarflyg ”Global Eye” samt en rad andra investeringar i landet, har man tveklöst gjort sitt yttersta för att ro hem denna order. I slutändan är det dock politiska faktorer som avgör den typen av upphandlingar vilket gör dess slutliga utfall oförutsägbart. Skulle man få det finska försvarets förtroende vore det tveklöst en stor fjäder i hatten vilket med största sannolikhet inte hade gått aktiemarknaden obemärkt förbi. Frågan är hur stor negativ påverkan ett eventuellt nederlag kommer att ha? Vår känsla är att även om förväntningar är lågt ställda så är de definitivt inte obefintliga. Inofficiellt misstänker vi att många tror och hoppas att Gripen verkligen ”tar hem spelet” i Finland.

Försäljningsmässigt var Q3 ett godkänt kvartal men inte så mycket mer. Justerar man för fjolårets revideringar av projektvärden ökade försäljningen med 6% vilket kan jämföras med 14% under årets första halvår. Samtliga affärsområden (numera fyra stycken) utom Dynamics uppvisade stigande försäljningssiffror.

Även resultatet ökade och EBITDA uppgick till 977 Mkr (794) motsvarande en marginal på 12,2%. På rörelsenivå (EBIT) blev det 500 Mkr vilket gjorde att marginalen ökade till 6,3% (mot justerade 5,9%). Jämfört man dock med motsvarande kvartal under 2019 var årets prestation en förvisso marginell men ändå en försämring. Den gången uppgick rörelseresultatet till 518 Mkr medan marginalen landade på 6,5%.

Att jämföra kvartal med varandra är förstås vanskligt i ett bolag av SAABs karaktär där enskilda projektleveranser avgör utvecklingen. Därför gör bolagets ledning inte någon stor grej av att det operationella kassaflödet i Q3 var åter negativt och uppgick till -1 238 Mkr (-363). Istället väljer man att lyfta fram det faktum att den så här långt i år (januari till september) var tydligt positiv (1 754 Mkr).

Vi köper argumentet med kassaflödet som onekligen kan variera över enskilda kvartal. Tittar vi på fjolåret blev det operationella kassaflödet nästan 2,8 miljarder. Skulle man lyckas uppnå samma nivå även i år (gärna högre) torde det innebära drygt 1 miljard under slutkvartalet. Det är långt ifrån osannolikt inte minst som man förväntar sig ett starkt resultat där, om man beaktar det faktum att det lär krävas klart högre rörelsemarginal i Q4 om helårsdito skall landa på 7,4% (den justerade rörelsemarginalen var 6,7% efter nio månader). Bevisbördan ligger dock på bolaget och efter de senaste årens svajiga utveckling misstänker vi att det krävs kontinuerligt starka kassaflöden för att återfå marknadens förtroende.

Har Saab inte tilltalat marknadsaktörerna hittills med sitt rekordhöga orderintag så har vi faktiskt svårt att se varför aktien skulle göra det efter just den här rapporten. Var den att betrakta som ett steg framåt så handlade det nog snarare om s.k. ”baby steps” än ”sjumilakliv”. För att få tillbaka förtroendet måste man leverera betydligt bättre på samtliga punkter. Det gör man inte riktigt även om trenden syns vara positiv. I synnerhet på försäljnings- och orderingångssidan. Problemet här är dock att det inte finns något som säger att en välfylld orderbok leder till högre vinster. Redan för fem år sedan översteg orderboken 100 Mkr med marginal och sedan dess har bolaget bl.a. hunnit med att genomföra en nyemission.

Den fortsatt svaga lönsamheten samt inte minst det klart negativa kassaflödet i Q3 gör att vi inte heller den här gången väljer att lyfta in aktien bland våra Top Picks. Förvisso ser vi fortsatt positivt på bolagets möjligheter framåt där inte minst den finska stridsflygsupphandling höjer pulsen en aning, men vi misstänker samtidigt att marknaden vill se tydliga tecken på tilltagande lönsamhet innan man vågar tro på att högre orderbok den här gången leder till bestående resultatlyft. Så här långt har man nämligen konsekvent misslyckats att leverera. Det är också av den anledningen som en köprekommendation inte kan vara annat än spekulativ.

En sak som dock är värd att notera är att IT-säkerhetsbolaget Combitech har lyfts ur den gamla koncernuppdelningen och betraktas som eget affärsområde. Kanske är det en signal på att särnotering eller försäljning av den stundar? Det vore nog ett intressant grepp för att synliggöra s.k. ”dolda värden”.  

Innehavsredovisning: Jacek Bielecki