Sega Sammy Holdings - Mer än bara Sonic
Efter att det blev känt att det var Sega som lagt ett bud på finska mobilspelsutvecklaren Rovio, blev vi intresserade av att titta närmare på den stora japanska aktören inom underhållningsindustrin.
Först publicerad i Stockpicker Foreign Affairs 35 (5 juni 2023)
KÖP | 6460 | TOKYO JAPAN | 2809 JPY
Mer än bara Sonic
Sega grundades i Japan år 1960 och sysslade inledningsvis främst med tillverkning av arkadspel. Sedan dess har man dock expanderat till att bli en global aktör inom spelindustrin. Bolaget har genom åren skapat några av de mest ikoniska spelen och karaktärerna i branschen. Mest kända är Sega för Sonic-serien, som med råge blivit bolagets mest framgångsrika varumärke. Många 80- och 90-talister kommer säkert även ihåg Segas spelkonsoler (Genesis, Saturn eller Dreamcast), men på senare tid har man främst fokuserat på att utveckla och publicera spel till mer populära konsoler (såsom Playstation, Xbox och Switch) samt till PC.
Utöver den ikoniska blåa igelkotten Sonic, har man flera andra populära varumärken inom spelindustrin. Hit hör till exempel Yakuza-, Total War-, Persona- och Like a Dragon-serierna. Flera av de större IP:na är förvisso rätt okända för oss i Skandinavien, men oerhört omtyckta ifall man vänder blicken österut. Totalt tillhandahåller man drygt 20 franchises. Fotbollsentusiaster är antagligen bekanta med Football Manager, som alltså är ett av dessa.
Knappa 73 % av intäkterna härstammade senaste räkenskapsår från ”Entertainment Contents”, där framför allt spelen vi beskrev ovan ingår. Därefter har vi ”Pachislot & Pachinko Machines”, det vill säga japanska spelautomater som kombinerar hasardspel och underhållning, som står för cirka 24 % av intäkterna. Det sista segmentet, ”Resort”, står för knappa 3 % av nettoomsättningen. Under Resort redovisar Sega intäkter från temaparker och diverse annat.
Rovio-affären
Orsaken till att vi fick upp ögonen för Sega, är givetvis förvärvet av Rovio som förväntas vara klart mellan juli och september. Det motsvarar Q2 för Sega, vars räkenskapsår sträcker sig till den sista mars. Budet låg som bekant på 9,25 euro per aktie, vilket innebär att priset väntas bli cirka 706 MEUR.
Som vi nämnt i våra analyser av Rovio, passar Angry Birds strategiskt väl in i Segas katalog. Dels har de lång erfarenhet av att förvalta framträdande varumärken och dels kompletterar bolagen på många sätt varandra. Rovios intäkter härstammar främst från västvärlden och mobilspel, medan Sega är stora inom PC- och konsolspel i Asien.
Som ett resultat av förvärvet ökar Segas globala närvaro märkbart. Från att ha haft en försäljning utanför Japan på runt 12 % (FY2023/3) av total omsättning, kan andelen på sikt leta sig närmare 50 % efter förvärvet. Prislappen på Rovio har vi redan diskuterat i flera omgångar, men kortfattat ser vi affären som rimlig för båda parter.
Sega Sammy Holdings
Vi lämnar titlarna ett tag för att kolla närmare på hela koncernen. Under det senaste räkenskapsåret, som avslutades i mars (FY2023/3), steg nettoomsättningen med 21 % till 389,6 miljarder yen. Även rörelseresultatet var starkt och steg på årsbasis med 46 % till 46,7 mdr yen. Vinsten per aktie landade på 208 yen, jämfört med 159 yen året innan. I backspegeln handlas aktien alltså till ett P/E-tal på drygt 13x.’
Segas prognos 2024/3
Om vi istället blickar framåt, förväntas även innevarande år bli starkt. Sega räknar med att nå 433 mdr yen i intäkter (+11 %) och ett rörelseresultat på 55 mdr yen (+18 %). Den förväntade nettoomsättningstillväxten väntas komma från Entertainment Contents (+8 %) samt Pachislot och Pachinko-maskinerna (+22 %), medan tillväxten från Resort spås bli mer blygsam i år.
När det gäller det största affärsområdet, Entertainment Contents, väntas konsumentförsäljningen driva tillväxten i år. Bolaget siktar bland annat på att sälja över 14 miljoner enheter av nya titlar innevarande räkenskapsår, vilket kan sättas i relation till de drygt 10 miljoner enheter som såldes under FY2023/3. Även inom ”Pachislot & Pachinko” siktar man på att sälja fler enheter, medan huvudfokuset inom ”Resorts” blir att uppnå lönsamhet.
Även om rörelseresultatet lär öka i år, väntas vinsten per aktie falla till drygt 181 yen. Detta beror främst på skattetekniska orsaker och Sega har i sin prognos för FY2024/3 använt sig av en skattesats på 30 %.
God finansiell ställning
Per periodslut den sista mars i år hade Sega likvida medel (Cash and Deposits) på 179,5 mdr yen och räntebärande skulder på 52,0 mdr. Net cash blir då 127,5 mdr yen, vilket motsvarar drygt 852 miljoner euro enligt dagens växlingskurs. Budet på Rovio var som vi tidigare nämnt 706 MEUR, så en stor del av nettokassan kommer att spenderas på de arga fåglarna. År 2022 omsatte Rovio 318 MEUR och redovisade ett rörelseresultat på 29 MEUR.
I Japan tycks det vara vanligt att bygga upp enorma kassapositioner trots att bolagen år efter år genererar stora fria kassaflöden. Det här stämmer väl in på Nintendo, men även Sega, och man kan fråga sig hur effektivt detta är ur ett kapitalallokeringsperspektiv. I presentationen från FY2023/3 är Sega dock tydliga med att såväl utdelningarna som återköpen av de egna aktierna kommer att fortsätta. Ovan, i kombination med förvärvet av Rovio, tyder på att man inte har några planer på att återigen bygga någon enorm kassa, vilket vi välkomnar.
Värdering & Slutsats
Våra prognoser för FY2024/3 ligger i stora drag i linje med den guidance Sega angivit. P/E-talet landar då på cirka 15x och EV/EBIT klart lägre. Med tanke på Segas starka FY2023/3, och att tillväxtutsikterna är goda, känns det för billigt. Vi tycker att Sega förtjänar en högre värdering och att en aktiekurs på 3400 JPY på ettårssikt är möjligt.
De japanska börsbolagen har stigit kraftigt 2023 och Sega-aktien är upp 40 % för året. Som alltid när det kommer till aktier, är timingen ett stort frågetecken. Mycket ser ändå ut att utvecklas väl i Sega och inte minst hur de väljer att förvalta Rovio blir intressant att följa, när förvärvet väl är i mål.
