Storytel – upp till bevis för affärsmodellen

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1871 (19 maj 2021)

STORY | First North | 194,6 kr | KÖP

Aktien däremot har vi periodvis haft olika syn på. När det senast begav sig i mars (Newsletter 1856, kurs 232,5 kr) kändes potentialen skral. Gick man i köptankar var det enligt oss ur strikt riskminimeringsperspektiv bättre att invänta en eventuell dip mot 200-kronorsnivån. Säker att en sådan skulle äga rum kunde man förstås inte vara. Men det hade ju hänt förr, dels i november, dels i februari. Eftersom aktiens trend inte övertygade direkt var det inte omöjligt att ett nytt liknande tillfälle kunde uppdagas igen. Så blev också fallet.

Den främsta anledningen till nedgången får väl tillskrivas generell misstro mot s.k. tillväxtaktier vars vinster befinner sig en bit bort. Storytel som redovisade ett rörelseresultat om -191 Mkr under 2020 hör tveklöst till nämnda skara. Det faktum att bolaget därtill betraktas som lite av en coronavinnare gjorde förstås sitt till när marknaden började inteckna återöppningsscenariot. En tillsynes svag guidning för det allra närmaste kvartalet (Q2) där man trodde sig kunna nå 1,625 miljoner abonnenter (1,54 miljoner under Q1) ökade inte pulsen hos svenska techinvesterare utan tvärtom väckte frågeställningar huruvida årsmålen framstod som realistiska. Storytel har tidigare guidat för 2,1-2,2 miljoner betalande prenumeranter vid utgången av 2021. Skall prognosen infrias måste man få in ca 500 000 under andra halvåret.

Den stora utmaningen i år blir nog inte abonnentintaget som vi tror att bolaget har hyfsat styrkontroll över. Det mest utmanande blir nog att uppnå målsättningen för streamingintäkter (2,4-2,5 miljarder). Tittar man på antalet kunder utanför Norden handlar det om ca 38% av det totala antalet vid utgången av Q1 2021. Tittar vi på streamingintäkterna står Non-Nordic för blott 22%. Att så är fallet beror på att snittintäkten på nya och relativt omogna ljudboksmarknader är väldigt låg. På en del håll såsom exempelvis i folkrika Sydamerika erbjuder man därtill fri läsning i syfte att bygga upp marknaden i ett läge då de ekonomiska förutsättningarna är tuffa som en följd av pandemin. Detsamma kan man för övrigt säga om läget i Indien. Skall man lyckas infria sitt streamingmål får man helt enkelt lyckas väl på de marknaderna där man redan har etablerat en stark position (primärt Norden, Nederländerna, Polen och Ryssland).

Aktiemarknaden är förvisso kortsiktig till sin natur men faktum är att det inte är direkt avgörande för Storytel som bolag huruvida man infriar målsättningen för i år eller inte. En miss vore förstås negativt för förtroendet (bolaget har hittills aldrig boomat sina prognoser) men knappast ödesdigert. Det överlägset viktigaste just nu är att bevisa för marknaden att affärsmodellen håller även utanför Norden som uppenbarligen kommit längst på ljudboksområdet.

På hemmamarknaden är Storytel höglönsamma idag och faktum är att ljudboken i Sverige är försäljningsmässigt större än den fysiska boken. Dit har ingen annan marknad nått men ledningen hoppas förstås att så kommer att bli fallet inom 5-10 år. Det är också det som ligger till grund för den internationella expansionen. Man vill helt enkelt vara redo för att kunna skörda framgångarna av den framtida marknad man själva är med och försöker bygga upp. Hade man enbart velat bli ett lönsamt bolag hade man förstås kunnat hålla sig kvar i Norden.

Det faktum att man för någon månad sedan tog in nytt kapital gör att man i dagsläget har tillräckliga muskler för att bygga vidare på den utstakade tillväxtstrategin. Vi tror dock såsom nämnt tidigare att det kan bli aktuellt att sänka ribban vad nya etableringar beträffar för att istället skapa en bättre balans mellan tillväxt och lönsamhet. Som läget är idag har man ambitionen att inom ett par år nära på dubbla antalet länder man bedriver verksamhet i. Det vore inte hela världen om det blev en handfull färre samtidigt som man minskade behovet av nya stora kapitalanskaffningar. Att sådana kan komma att behövas är högst sannolikt men det är viktigt att komma ihåg att klimatet för att ta in nya pengar för förlustbringande bolag kanske inte är lika gynnsamt som det har varit de senaste åren då man fyllt miljardemissionen på 15-20 minuter.

Det nordiska exemplet visar tydligt hur stor potentialen kan vara givet att man lyckas uppvisa lönsamhet på övriga marknader. Målsättningen är att göra det ca 4-5 år efter lansering. Om tillväxten just i år blir 20 eller 25% är därför inte det primärt viktigaste. Det faktum att aktien har sjunkit från rekordhöjder på dryga 300 kr indikerar att marknaden redan tagit viss höjd på att utvecklingen kanske inte blir lika explosiv i närtid som man tidigare hade antagit.

Storytels börsvärde idag uppgår till drygt 13 miljarder kronor. Däri ingår även en kassa om 1 miljard som dock i sin helhet kommer att nyttjas för expansion. Eftersom lönsamheten ligger en bit bort får vi hålla oss till godo med P/s-tal som på nästa års estimerade försäljning om 3,4 miljarder uppgår till knappt 4x för att därefter sjunka till 3,3x om man blickar bort mot 2023 (ca 4 miljarder). Tittar vi historiskt på hur bolaget har värderats sticker dessa multiplar inte ut som utmanande.

Då vi redan i samband med våra tidigare analyser estimerade att intäktstillväxten kan bli lägre (20%) än vad bolaget själva har flaggat för, ser vi inte någon anledning att göra större prognosrevideringar. Med det som utgångspunkt höjer vi nu rekommendationen till Köp samtidigt som riktkursen förblir oförändrade 250 kr.