Surgical Science – nya finansiella mål

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1927 (26 januari 2022)

SUS | First North | 189,4 kr | CHANS

Sett med facit i hand var vi inte helt rätt ute. Aktiemarknaden tycks ha omfamnat bolaget vars kurs har stigit nära 40x sedan IPO när den stod i zenit.

Skall sanningen fram så har aktien gått avsevärt mycket bättre än vad vi själva trodde skulle vara möjligt. Så sent som i november stod kursen i 333 kr som högst vilket var ca 160% (!) högre än nivån som gällde i samband med februaris analysuppdatering (Newsletter 1849) som vi redan då ansåg vara i mastigaste laget utifrån bolagets egna mål. Dessa mål visade sig dock vara väl försiktiga vilket till mångt och mycket beror på årets två förvärv och då kanske framför allt konkurrenten Simbionix som under 2020 omsatte ca 370 Mkr med ett rörelseresultat om 52 Mkr.  

Senaste tidens börsfrossa har naturligtvis inte skonat Surgical Science. Tvärtom, bolaget som för övrigt ser sig som världsledande inom tillverkning av VR-simulatorer för evidensbaserad träning, har fått se sin kurs tappa ca 40% från fjolårets toppnivå. När bolaget i tisdags kom med nya finansiella mål ansåg vi det därför lägligt att en närmare titt på huruvida nedgången kan ha skapat ett köpläge i det som med åren har blivit en riktigt ”twitterfavorit”?

Bolagets mål är att år 2026 uppnå omsättning motsvarande 1,5 miljard kr. Affärsområde Educational Products (egna träningssimulatorer) förväntas växa med i genomsnitt 10-15% per år fram till dess (tidigare prognos 15%). Affärsområde Industry/OEM (mjukvara till externa robotar) beräknas ha tilltagande men slagig tillväxttakt allteftersom robotkirurgiprodukter som innehåller teknologi från Surgical Science lanseras på marknaden. Justerad EBIT (beräknad som rörelseresultat exklusive av- och nedskrivningar på övervärden relaterade till förvärv) ska vid periodens slut uppgå till 40% (tidigare hade man EBITDA mål på 40%).

De nya målsättningarna framstår givetvis som ambitiösa. Under inledande nio månader ifjol hade bolaget redovisat en omsättning motsvarande 169 Mkr och ett EBIT-resultat på 12 Mkr (då ingår förvärvskostnader om 28 Mkr). Skall man lyckas ro i land med sin guidning krävs det med andra ord dels fler förvärv dels att marknaden fortsätter att utvecklas friktionsfritt (kommande robotlanseringar). Det senare lär dock inte vara något problem givet gällande marknadsbedömningar från branschexperter. När Intuitive Surgical redovisade sina siffror nyligen hade försäljningen av nya robotar ökat med 18%. Alla dessa innehåller förstås inte Surgicals mjukvara (attachmentrate varierar) men det visar ändå hur stark utvecklingen är, inte minst som Q4 fortsatte präglas av covid-19.

Att Surgical Science går förmodat ljus framtid till mötes ser vi som högst troligt. Bolaget tillhandahåller en teknologi som ligger helt rätt i tiden. Även om det sannolikt dröjer till dess att robotarna utför alla ingreppen (2-3% idag) så är det enbart en tidsfråga innan samhället kräver att de som väl utför operationer har genomgått gedigen utbildning på samma sätt som vi utgår från att flygpiloter har tränat olika scenarion i simulatorer innan de har börjar flyga riktiga passagerarplan.

Det faktum att man så här långt ha spelat sina kort synnerligen väl sedan börsnoteringen för knappt fem år sedan, gör förstås inte ”storyn” kring aktien sämre. Förvärven har hittills varit klockrena då de breddat kundbasen till att omfatta alla de viktigaste kunderna som har eller kommer att lansera nya kirurgirobotar. Därtill har de också finansierats med riktade emissioner snarare än upptagande av banklån vilket gör att bolagets finansiella ställning är stark. Vid utgången av september hade man likvida medel om 310 Mkr.

Antar vi att SUS infriar sina finansiella mål (långt ifrån säkert förstås men hittills har man hållit vad man tidigare lovat) handlas aktien i skrivande stund till ca 15x EV/EBIT fem (5) år ut. Hur värderingskriterier ser ut då är förstås svårt att bedöma idag. Att utgå ifrån multiplar som gällt de senaste åren är troligtvis väl optimistiskt då dessa byggde på kalkyler innefattande nollräntor som ju ser ut att ha nått vägs ände. Att extrapolera den typen av värderingar långt in i framtiden vågar vi därför inte göra. Däremot är vi övertygade om att företag som växer 15-20% per år och som därtill har en så pass skalbar affärsmodell att rörelsemarginalen närmar sig 40%, kommer värderas ganska högt även i ett annat ränteklimat. Utgår vi ifrån en värdering om 25x EBIT (i underkant?) får vi fram ett börsvärde 15 miljarder kronor eller 295 per aktie. Då tar vi dock inte hänsyn till vare sig kassan (bolaget har positivt operativt kassaflöde) eller ökat antal aktier som kan medfölja eventuella förvärv. Grovt avrundat får vi dock potentialen till ca 60%. Diskonterar vi det med 15% som vi gärna vill att placeringen skall avkasta årligen får vi fram ett nuvärde som ligger omkring 170 och som om 12 månader hamnar uppåt 195 kr (gör vi samma räkneövning med 30x EBIT 2026 blir målnivån 350 kr medan nuvärdet ca 200 kr).

Med stöd i uträkningen ovan framstår inte aktien som övervärderad längre. Man måste dock lite på ledningen och blicka några år ut för att räkna hem dagens kurs. Sådant var det inga problem med för några månader sedan, idag har läget likt mode ändrats. Har man förtroendet för VD Gisli Hennermark som ju i ärlighetens namn har överlevererat så här långt, kan senaste tidens nedgång ha skapat ett intressant läge för att kliva på tåget om man likt oss har stått kvar på perrongen.

Vi höjer rekommendationen till Spekulativt Köp (Neutral). För en regelrätt köprekommendation och plats bland våra Top Picks hade vi gärna önskat se aktien i intervallet 160-175 kr. Resultaten som förväntas rättfärdiga dagens värdering ligger trots allt en bit bort.