Veckans aktieanalys - Doro

Från Stockpicker Newsletter (3 november 2019)

Analytiker Sebastian Lang

Doro – har uppvärderingen äntligen börjat?           DORO | Small Cap | 42,9 kr

I början av september fick vi äntligen triggern som vi har hoppats på sedan början av året, när vi stämplade telefon- och telecarebolaget som en av våra vinnarkandidater för 2019. Genom det annonserade förvärvet av brittiska Invicta Telecare expanderar Doro sitt tjänsteerbjudande ytterligare och fördubblar antalet anslutna trygghetslarm i Storbritannien till totalt cirka 200 000.

Storbritannien är den största telecare-marknaden i Europa med uppskattningsvis 1,8 miljoner anslutna trygghetslarm, av vilka 95% består fortfarande av analoga anslutningar men ett digitalt skifte är på väg i likhet med resten av EU och de analoga nätverken förväntas avvecklas senast 2025. Det är en fragmenterad marknad med över 200 larmcentraler, som håller på att konsolideras. Redan i juni 2018 förvärvade Doro det brittiska telecareföretaget Welbeing med cirka 80 000 anslutningar.

Invicta, aktiv under varumärket Centra Pulse and Connect, är en av de tre största brittiska larmcentralerna för trygghetslarm och kontaktförmedlare till lokala myndigheter, bostadsföreningar och välgörenhetsorganisationer. Trygghetslarmen utgör den största delen av verksamheten som hanterar 106 000 anslutna trygghetslarm från flera olika leverantörer. Omsättningen uppgick 2018 till 6,3 miljoner pund (cirka 77 Mkr), vilket kan jämföras med Welbeings årsomsättning på cirka 90 Mkr vid förvärvstidpunkten i juni 2018.

Förvärvet är ett viktigt steg i förändringsarbetet med ambitionen att bli ett tjänstebaserat bolag inom välfärdsteknik. På helårsbasis står tjänsteaffären numera för 20% av koncernens omsättning. Dessutom har man etablerat en marknadsledande position i Sverige, Norge och Storbritannien. Målsättningen är att komma upp till 30%, vilket i sin tur ska driva den årliga försäljningstillväxttakten till minst 10%. Integrationen av Centra skapar dessutom möjligheter till synergier, både på kostnadssidan och tjänsteerbjudandet.

Den underliggande operationella utvecklingen fortsätter att gå åt rätt håll, även om försäljningen inom Produkter har belastats av certifikatsproblem i Storbritannien under Q3, vilket hade till följd att kategorins omsättning under perioden minskade marginellt jämfört med samma kvartal året innan. Detta trots att försäljningen faktiskt ökade i Norden, Nordamerika samt Central- och Östeuropa. Enligt vd Carl-Johan Zetterberg Boudrie är de brittiska problemen lösta, men kommer ha en ytterligare negativ effekt under Q4. Positivt är att introduktionen av fem nya produkter i september har tagits emot väl, både av detaljhandeln och av operatörerna.

Mycket lovande är att den organiska tillväxttakten inom Tjänster har accelererat under juli – september till 11,1%, upp från 6,8% under Q2. Framförallt Norge har utvecklats starkt, och även trenden i Sverige har varit positiv med ett antal nya kontrakt under kvartalet. Baksidan av medaljen är att årets starka tillväxt i Norge har drivit ökade personalkostnader framförallt kopplade till övertidsersättning och inhyrda resurser, vilket har påverkat marginalen negativt under Q3.

På koncernnivå ökade nettoomsättningen med 2,5% till 521 Mkr, medan rörelseresultatet (EBIT) exklusive engångskostnader minskade med 3% till 36,5 Mkr. Det innebar samtidigt att marginalen tappade 0,4 procentenheter till 7%, men kostnadsinflationen i Norge var till stor del relaterad till uppstartskostnader för implementeringen av de nya anslutningarna, så att den positiva lönsamhetstrenden inte borde vara i fara. Ambitionen är oförändrad att nå en marginal på minst 8%.

Även prognosen för helåret 2019 lämnades oförändrad i samband med den senaste kvartalsrapporten, där man beskriver marknaden för mobiltelefoner som fortsatt utmanade. Bolaget har dock lyckats bibehålla sina marknadsandelar i seniorsegmentet och förväntar sig göra det, eller till och med öka dem framöver. Tillväxten inom Tjänster förväntas bli tvåsiffrig (procentuellt) och man uppger att man jobbar aktivt med olika förvärvsmöjligheter. 

Balansräkningen är fortsatt stark, och köpeskillingen om cirka 60 Mkr för Invicta är bara småpotatis för Doro. Nettoskulden minskade under kvartalet till 142 Mkr, vilket motsvarar en skuldsättningsgrad på låga 19% vid slutet av september. Ammunition till mer M&A finns därmed gott om. Att man nu är nummer ett i Storbritannien med bara 11% av alla anslutna trygghetslarm visar att det borde finnas ett flertal ytterligare förvärvsobjekt bara på denna marknad.

Aktien har klättrat med ca 15% sedan vår senaste analys i augusti (Newsletter 1713) och har stigit med 25% hittills i år. Det gläder oss att man så småningom får betalt för sitt transformationsarbete och vi tror att det finns ytterligare uppsida kvar i aktien. Trots små negativa estimatjusteringar, handlas aktien fortfarande till ett p/e-tal på runt 10, vilket vi ser som alldeles för konservativt inte minst med tanke på nästa års förväntade vinsttillväxt på 15-20%. Önskvärt hade varit en ännu snabbare expansion inom Tjänster och vi hoppas på fler förvärv i närtid. Både rekommendation och riktkurs kvarstår med Köp respektive 50 kr.