Volkswagen – Har kört i diket
Bilbranschen befinner sig i en djup kris och mitt i den finns världens näst största biltillverkare Volkswagen, som för första gången i sin historia överväger att stänga fabriker i hemlandet Tyskland.
Först publicerad i Stockpicker Newsletter 2132 (13 oktober 2024)
NEUTRAL | VOW3d | TYSKLAND | 92,64 EUR
Vid första ögonkastet verkar det paradoxalt, då koncernen, med sina märken som Audi, Bentley, Porsche, Lamborghini, Seat och Skoda, levererade ett rörelseresultat på 22,6 miljarder euro så sent som ifjol. Koncernens affärsområde Automobile sitter dessutom på en nettokassa på drygt 31 miljarder euro.
Den som tittar närmare hittar dock bekymret just i huvudmärket Volkswagen. Anledningarna är många. För det första har bilmarknaden krympt under de senaste åren. Enligt finanschefen Arno Antlitz säljer Volkswagen 500 000 färre bilar per år i Europa jämfört med före pandemin. Det har lett till att fabrikerna är för dåligt utnyttjade och inte tillräckligt effektiva, vilket i sin tur gör att VW gör en vinst på mindre än 700 euro när den säljer en bil för 30 000 euro. Styrelsens målsättning är egentligen tre gånger så hög.
Det i sig är inget nytt och Volkswagens lönsamhetsproblem har varit känt i åratal. Tidigare har det, emellertid, dolts av framgångarna för varumärkena Audi och Porsche samt en boomande försäljning i Kina. Dessa enheter levererar dock inte längre som förut, vilket ökar pressen på att göra Volkswagen konkurrenskraftigt igen. Lönsamhetsmässigt ligger man dock under konkurrenter som Renault eller Stellantis och även dotterbolagen Skoda och Seat visar betydligt högre vinstmarginaler. Orsaken är till stor del relaterad till Volkswagens hemvist, eftersom Tyskland har höga energipriser, höga lönekostnader och en alldeles för omfattande administration.
Vd Oliver Blume har vid flera tillfällen konstaterat att Tyskland som verksamhetsplats har tappat konkurrenskraft och hotar öppet med fabriksnedstängningar. Sannolikt är det en del av de pågående förhandlingarna med fackföreningen IG Metall som ju kräver en lönehöjning om 7%, inga nedstängningar och jobbgaranti. Redan idag är de tyska fabriksarbetarna de bäst betalda med en timlön på 62 euro, vilket kan jämföras med 29 euro i Spanien, 21 euro i Tjeckien och 12 euro i Rumänien.
Parterna är i dagsläget långt ifrån varandra i sina positioner och det är mycket möjligt att den tyska staten kommer ingripa på ett eller annat sätt. Runt 300 000 av Volkswagens 650 000 anställda finns i Tyskland och delstaten Niedersachsen äger dessutom 20% av aktierna i bilkoncernen. Den tyska regeringen är givetvis medveten om bilbranschens betydelse för landet och avstod därför även från sin röst i förra veckans EU-omröstning om strafftullar för kinesiska elbilar. Rädslan är att kineserna kommer med motdrag vilket skulle drabba de tyska premiummärken extra hårt. 2023 sålde Volkswagen drygt en tredje del av sina bilar i Kina.
Efterfrågan i Kina, världens största bilmarknad, har emellertid försvagats samtidigt som utländska biltillverkare möter hård konkurrens från lokala tillverkare som erbjuder billigare modeller, framförallt elbilar. Just elbilar är ett annat område med stora utmaningar för Volkswagen. Under första halvåret i år sålde koncernen 317 185 BEVs (Battery Electric Vehicle), vilket var 1,4% färre än under samma period ifjol. Det motsvarar dessutom fortfarande endast 7% av koncernens totala försäljning. Generellt anses Volkswagens elmodeller vara för dyra, och en billig instegsmodell saknas. Dessutom har kineserna börjat importera tusentals fordon som till exempel BYD med sina 17 000 sålda elbilar i Europa under de första sex månaderna i år (+14 000 bilar).
I slutat av september tvingades tyskarna för andra gången i år att sänka sin helårsprognos, med hänvisning till de utmanande marknadsförhållanden. Bolaget räknar numera med att leverera cirka 9 miljoner fordon, jämfört med 9,24 miljoner förra året och en tidigare prognos om en ökning med upp till 3%. Försäljningsintäkterna väntas bli omkring 320 miljarder euro, något mindre än de 322 miljarder euro under 2023. Tidigare räknade vd Blume med en ökning om upp till 5%. Vad gäller lönsamheten så ligger den nya prognosen på cirka 5,6% i rörelsemarginal, mot tidigare 6,5 – 7,0% (2023: 7,0%)
Även om räntesänkningar ger hopp om en starkare konsument framöver så räknar ledningen inte med att efterfrågan kommer att återvända till de nivåer som rådde innan pandemin. Samtidigt måste man investera många miljarder för nya modeller, bra programvara och autonom körning. Fram till 2027 ska åtta nya prisvärda elektriska bilmodeller lanseras, i ett försök att ta tillbaka marknadsandelar. Möjligtvis skulle man kunna knoppa av lyxmärket Lamborghini på samma sätt som man gjorde med Porsche i slutet av 2022 för att dels få in kapital till nödvändiga investeringar, dels synliggöra värden som trots allt finns inom koncernen. Det är i och för sig ingenting som Porsche-IPOn har åstadkommit och Volkswagen-aktien är nu nere på samma nivå som vid corona-crashen i mars 2020 och dieselskandalen i september 2015.
Börsvärdet justerat för nettokassan motsvarar numera endast 0,55x det förväntade rörelseresultatet i år (EV/EBIT) medan P/E-talet är nere på 4. Det är lågt, till och med för den krisdrabbade bilbranschen. Å andra sidan är det svårt att se en förbättring av situationen på kort sikt och som vi skrev i vår senaste Volvo Cars analys (Newsletter 2128) ser vi i dagsläget ingen anledning att vara investerade i personsbilsektorn överhuvudtaget.
