Clas Ohlson – intressantare idag än för ett år sedan

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1834 (13 december 2020)

CLAS B | Mid Cap | 79,4 kr | KÖP

Vid den tidpunkten (kurs 113 kr) ställde vi oss klart skeptiska till den men lät ändå bli att rekommendera Sälj då vi menade att den föreslagna utdelningen om 6,25 kr mycket väl kunde få utdelningssugna institutioner att pressa upp kursen uppåt 125 kr motsvarande 5% direktavkastning. Det visade sig bli både rätt och fel. Rätt eftersom kursen mycket riktigt fortsatte uppåt och nådde nästintill 120 kr under februari. Fel eftersom den toppade där i samband med att coronaviruset gjorde entré i Europa. Resten är som man säger historia. Nog hade dock en säljrekommendation varit bra.

2020 har tveklöst varit ett utmanande år för samtliga bolag i detaljhandelsbranschen. Clas Ohlson är inte på något sätt ett undantag här vilket halvårsrapporten nyligen vittnade om. Försäljningen under de sex första månaderna av räkenskapsåret 2020/2021 (perioden maj-oktober) minskade med 2% till 4 111 Mkr (4 209) vilket kan jämföras med målsättningen om tillväxttakt motsvarande 5%. I jämförbara enheter var dock tillväxttakten 4%. En förhållandevis stark prestation får man väl ändå säga som givetvis var uppbackad av snabb växande försäljning online (+43%) som dock alltjämt motsvarar blott 8% av de totala intäkterna.

Mer imponerande var ändå lönsamheten. Rörelseresultat uppgick till 314 Mkr (212) och rörelsemarginalen därmed till 7,6% (5,0). Exklusive effekten av IFRS 16 var siffrorna 277 Mkr (159) respektive 6,7% (3,8). Hör bör man dock påpeka att statliga stödåtgärder bidrog positivt med 11 Mkr. Efter skatt och utslaget på samtliga aktier blev vinsten 3,49 kr (2,21). Kassaflödet från den löpande verksamheten uppgick till 654 Mkr. Justerat för investerings- samt finansieringskostnader var siffran 185 Mkr. Nettoskulden vid utgången av perioden var 1625 Mkr (2 303) men justerar man siffran för IFRS16 hade Clas Ohlson faktiskt en nettokassa. En starkt bidragande orsak var att man slopade den andra delen av utdelningen.    

Q3 (perioden november – januari) som ju är bolagets normalt sett viktigaste kvartal med dels Black Week dels julhandel, inleddes ungefär i linje med utvecklingen under det första halvåret. Försäljningen minskade med 4% till 960 Mkr (995) vilket dock innebär organisk ökning om ca 2%. Siffrorna hade kunnat vara bättre men påverkades negativt av dels kalendereffekten dels den svaga norska kronan som medförde att 15-procentig tillväxt i nok blev till blott 4% när siffrorna omräknades till svenska kronor. Trots det bör den norska försäljningen ses som ett tydligt utropstecken när den nästintill kommit ifatt den svenska. Ett annat utropstecken är förstås onlinehandeln. I november var ökningen hela 66% till 100 Mkr motsvarande 11,5% av den totala intäktsbasen. Tur i oturen här är förstås det faktum att bolaget har lyckats slutföra implementeringen av sitt nya lagerstyrningssystem inför den viktiga perioden.

Trots tuffa förutsättningar måste vi ändå medge att vi är positivt överraskade hur bra bolaget har klarat av den minst sagt utmanande perioden. Ännu en gång har Lotta Lyrå tillsammans med sin ledningsgrupp visat vad en stark och tydlig ledning kan åstadkomma. Det borde båda gott för framtiden. Lyckas man prestera så pass bra som man gjort under 2020 finns det alla möjligheter att lyckas ännu bättre när väl pandemins negativa effekter har avklingat.

Det som tidigare sågs som ett stort hot mot Clas Ohlsson var Amazons intåg på den nordiska marknaden. Nu när detta slutligen är ett faktum framstår farhågorna som något i överkant. I alla fall ännu så länge. Prispressen som de flesta förväntades bli en konsekvens av intåget har så här långt inte besannats. Och eftersom Amazons varor i mångt mycket skickas från utlandet blir även leveranstider klart sämre än vad Clas Ohlsson erbjuder. Här har man dessutom flyttat fram positionerna. Utöver att man inlett samarbete med Instabox (där Creades hör till ägarna) som innebär att leveranserna för beställningar online äger rum även under lördagar, så har man även snabbat upp Click & Collect-processen som numera innebär att man kan hämta beställd vara i valfri vald butik efter 30 minuter.

Tittar vi på bolagets värdering idag har den kommit ned betydligt jämfört med läget för ett år sedan. Pandemin tillsammans med den inställda utdelningen hör förstås till huvudanledningarna att så har blivit fallet. Svagheten för den norska kronan är en annan. Inget ont som dock inte för något gott med sig. Som läget ser ut idag kan samtliga nämnda effekter ha minskat avsevärt när vi gått in i nästa räkenskapsår (2021/2022) som ju alldeles snart bör bli det år som blir avgörande för aktiens värdering.

Antar vi att försäljningen uppgår till ca 8600 i år och 8950 nästa (sänkta antaganden jämfört med tidigare) och applicerar något högre lönsamhet än vad vi tidigare kalkylerade med (7%) borde EBIT-resultatet under nästa räkenskapsår landa kring 630 Mkr. EV/EBIT multipeln är då inte högre än 8x eller ca 10,5x om man inkluderar hela leasingskulden. Lägger vi därtill återupptagen utdelning om minst 2,5-3 kr per halvår (tidigare har man delat ut 6,25 kr per år) landar direktavkastningen på närmare 7%.

När det senast begav sig såg vi 100-lappen som ett rimligt värde för aktien. Det tycker vi nog även idag. Brasklappen här är förstås att varken Q3 eller Q4 lär sticka ut i någon positiv bemärkelse givet rådande omständigheter. Därtill är det trist att Lotta Lyrå lämnar företaget. Förhoppningsvis kan dock hennes efterträdare Kristofer Tonström förvalta det arv som hon lämnar efter sig genom att fortsätta navigera väl på stormiga detaljhandelsvatten. Med det som utgångspunkt väljer vi närliggande utmaningar till trots, åter ställa oss positiva till aktien och höja rekommendationen till Köp med en riktkurs om 95 kr.