Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1784 (13 maj 2020)
ENLAB | First North | 16,16 | KÖP
Ett mindre lyckat beslut ser vi idag eftersom kursen har sjunkit med närmare 30% sedan dess. Till vårt försvar kan nämnas att väldigt många högst oväntade saker har inträffat under tiden.
Det som inträffade först var att vd Robert Andersson lämnade sin post och ersattes av Georgi Ustinov. Rockaden som sådan var något oväntad men bör inte ha någon större påverkan på verksamheten i det långa loppet. Bolagets nya vd har bred erfarenhet av Enlabs i kraft av sina tidigare positioner som både CFO och COO i bolaget.
Desto större påverkan får däremot covid-19 utbrottet och de åtgärder som myndigheterna vidtagit i spåren av det. Inte nog med att bolagets spelbutiker har stängts i spåren av samhällsnedstängningarna så har man i Lettland gått ytterligare ett steg länge och återkallat samtliga licenser för spel även online. En dramatisk åtgärd som nog varken vi eller bolaget hade kunnat förutse. För vår del var redan besluten om ”lockdowns” tämligen verklighetsfrämmande.
Bakslagen ovan kom också tämligen olägligt. Enlabs hade precis introducerat livestreaming av sportevenemang i Baltikum vilket såg ut att tas emot riktigt väl (antalet aktiva kunder ökade med 22%) varvid man var på väg mot ett rekordkvartal. Nu blev det inte så men intäkterna i Q1 steg ändå med 16% till 10,5 Meuro (9,0) vilket var en minskning om 6% jämfört med Q4 2019. Renodlade spelintäkter ökade 19% till 9,9 Meuro (8,3) medan spelmarginalen var 4,4% (4,6). 59% av intäkterna stod kasino för, 28% betting och 7% var relaterat till bl.a. poker.
EBITDA-resultatet summerades till 2,78 Meuro (2,79) vilket motsvarade EBITDA-marginal på 26,5% (31,0). Rörelseresultatet (EBIT) blev 2,19 Meuro (2,32) och EBIT-marginalen således 20,9% (25,7). Efter finansiella poster och skatt minskade vinsten per aktie i Q1 med 6% till 0,034 euro (0,037). Nettokassan vid utgången av Q1 (exkl kundmedel) uppgick till 17,8 Meuro (ca 190 Mkr).
Det som skett i Q1 innebär, trist nog, att 2020 redan nu känns som ett förlorat år för bolaget då man till skillnad från många andra sektorbolag inte har kunnat dra nytta av att folk har hållit sig hemma. Inget ont som inte för något gott med sig dock. Under tiden av suspenderad verksamhet i Lettland (där man har marknadsledande ställning) har man kunnat inleda migreringen till ny modern och betydligt effektivare plattform (NFL). Flytten förväntas bli klar i slutet av Q2. En annan positiv aspekt av den uppkomna situationen är att man har kunnat slimma kostnadsbasen där en del av effekterna förväntas bli bestående. Det i sig gör att ledningen ser goda möjligheter att kunna nå årets målsättningar under nästa år.
Sett i ett större perspektiv har läget nämligen inte förändrats något nämnvärt. Enlabs finansiella position är stark och bolaget står därmed inte och faller med ett års förskjutning i tillväxten. Företagets nya vd gör nämligen bedömningen att EBITDA-resultatet kommer att förbli positivt även i händelse av att den lettiska verksamheten förblir suspenderad under hela Q2.
Det som möjligtvis har ändrats är synen på den politiska risken i Baltikum. Så här långt har den regleringen där framstått som oerhört lyckad i jämförelse med exempelvis den svenska. Men ovanstående hamnar förstås i ett helt annat ljus när det blir tydligt att licenserna kan suspenderas inom loppet av ca 6 timmar från ett lagförslag till dess exekvering. Lägg därtill även lärdomen att politikerna snabbt kan igångsätta omfattande ”lockdowns” och förutsättningar för minskade riskpremier känns avlägsna. Det gör att vi bedömer att aktien kommer att dras med rabatterade multiplar under överskådlig tid.
För 2020 hade bolaget som mål att växa organiskt med minst 25%. Dessa antaganden är förstås mer eller mindre obsoleta nu. Q2 lär bli utmanande och skall det bli tillväxt i år så får man förstås hoppas på hävda restriktioner under Q3 och Q4. I vilken omfattning detta sker är högst osäkert och vi väljer därför att räkna med återgång till substantiell tillväxt först nästa år under förutsättning att det inte blir nya nedstängningar i höst eller nästa vår om nu coronaviruset (eller annat virus för den delen) fortsätter att härja.
Vårt tillväxtcase bygger bl.a. på att Enlabs har initierat flera tillväxtinitiativ inte minst vad gäller geografisk spridning. I Vitryssland bör man vara ”up and runing” nästa år och redan nu breddas verksamheten till att även omfatta Finland. Dessutom inleder man tester i Latinamerika där Peru och Chile blir först ut som testmarknader. När det gäller lansering i Sverige är läget desto mer osäkert. Bolaget spår att man kommer att erbjuda spel nästa år men det har florerat en del rykten om att den svenska licensen kan återkallas om inte spel erbjuds i år.
Kryddar man ovanstående tillväxtsatsningar med tillägget att flertalet stora sportevenemang flyttats till 2021, räknar vi med att intäkterna nästa år mycket väl kan öka med 25%, en tillväxttakt som man siktade på för i år. Huruvida målsättningen för EBITDA-resultatet (20 MEUR) är realistiskt eller ej återstår att se. Även om utfallet skulle landa omkring 17-18 Meuro handlas aktien idag till ca 5,5x EBITDA-resultatet 2021 (inkl kassa) vilket naturligtvis är lågt för ett tillväxtbolag. Köprådet kvarstår men riktkursen filas ned till 23 kr (28) som en följd av högre riskpremier i spåren av nytillkomna politiska risker som vi tidigare inte haft med i beräkningarna.
