I.A.R Systems - Överdriven kurspress?

KÖP | IAR B | Mid Cap | 124,5 kr

Till skillnad från tidigare kvartal då bolaget har mött ganska enkla jämförelsekvartal var dock Q3 i år betydligt svårare att överträffa. Det var bland annat det första kvartalet där man verkligen kunde börja se effekterna av det förändringsarbete som de senaste åren har orkestrerats av tidigare Vd Richard Lind och styrelseordföranden Nicolas Hassbjer, och som bland annat inbegrep besparingar på 50 Mkr årligen. Att man därtill i samma kvartal i fjol fick ett större flerårigt avtal i USA om 8 Mkr och hade valutan emot sig gjorde inte saken lättare.

Något större fel på Q3, som var nya Vd Cecilia Wachtmeisters första kvartal i koncernen, kan vi heller inte se att det var trots att aktien tappade drygt 10% på rapportdagen och hade utvecklats svagt även innan rapport. Nettoomsättningen minskade visserligen med 3,5% till 112,3 Mkr (116,3) men då påverkade valutaeffekter negativt med 5,1 Mkr, och skulle annars visat en tillväxt på 0,8%. Det var förstås svagare än väntat även det men fjolårets Q3 var också en tuff nöt att knäcka då kvartalet även stärktes av ett stort flerårigt avtal i USA värt 8 Mkr. Likafullt hade vi nog räknat med en tillväxt på omkring 10%, i linje med cad Q1 och Q2 bjöd tidigare i år.

I kvartalet bidrog APAC med en tillväxt på 11,8% och skulle justerat för valuta varit en organisk tillväxt på 18,1%. Svagare utvecklades dock EMEA med en organisk tillväxt på 2,7%. Det svagare utfallet berodde dock främst på den amerikanska marknaden där stora företag har försenat eller omvärderat projekt på grund av stigande räntor, uppsägningar, ekonomisk osäkerhet och det amerikanska presidentvalet. Justerat för valutaeffekter var tillväxten där -15,2%.

Inte heller resultatutvecklingen visade sig riktigt komma upp i vad vi hade hoppats på men befinner sig fortfarande på fina nivåer. Rörelseresultatet i kvartalet uppgick till 26,3 Mkr (28,9), motsvarande en rörelsemarginal om 23,5% (24,8), men belastades då av valutaeffekter på -2,2 Mkr jämfört med i fjol. Justerat för incitamentsprogram och omstruktureringskostnader var samma resultat 31,6 Mkr (32,8). Till följd av ett positivt finansnetto beroende på positiva finansiella valutaeffekter och högre ränteintäkter blev vinsten före skatt 28,5 Mkr (24,9).

IAR har en mycket stark balansräkning och nettokassa på 114,7 Mkr, motsvarande cirka 8,62 kr per aktie. Under 2024 har man också återköpt aktier för motsvarande 62 Mkr och är därmed femte största ägare av den egna aktien (och återköpen fortsätter).

Sammantaget kan vi konstatera att Q3 var en smärre besvikelse vilket dock inte var helt oväntat då jämförelsetalen var riktigt tuffa efter ett par ”enkla” kvartal. Samtidigt har vi svårt att se varför aktien skulle tappa så pass mycket av börskursen. Aktien har tappat 25–30% på bara någon månads sikt varav en stor del efter kvartalsrapporten men långt ifrån allt. Tillväxten är visserligen tillfälligt svag till följd av en tuff makroekonomisk miljö men bolaget lyckas ändå presentera rörelsemarginaler kring målsättningen om 25% och ser i dagsläget ut att värderas till P/E-tal kring 17 i år och kanske ner mot 15–16 nästa år. Det är definitivt inte högt för ett bolag med IAR:s lönsamhet (bruttomarginalerna ligger kring 97%) och starka balansräkning med stor nettokassa. Historiskt har också P/E-talet för IAR legat kring 30 eller mer.

Möjligen oroas marknaden av att lanseringen av bolagets SaaS-satsning nästa år där affärsmodellen ställs om till prenumerationsbaserad sådan kan slå mot såväl försäljning som marginalerna initialt. Tester med kunder har dock fått mycket positiv feedback och både nya Vd Cecilia Wachtmeisters och styrelseordförande Nicolas Hassbjer har köpt aktier efter rapporten, i det sistnämnda fallet för drygt 9 Mkr. Tar vi hänsyn till nettokassan betalas inte själva rörelsen till mer än ett EV/EBIT kring 13x vilket framstår som oerhört lågt med tanke på bolagets karaktäristika som beskrivit ovan.

Det är verkligen inte utan att vi har svårt att förstå oviljan som marknaden hyser mot aktien som åtminstone på lite längre sikt har rejält stor uppsida enligt vår bedömning. Vi behåller därför både köprekommendation och riktkursen 185 kr.