Micro Systemation - Värd en chansning?

CHANS | MSAB B | Small Cap | 47,90 kr

Detta efter att Micro Systemation (MSAB), som håller till på Small Cap-listan, under sommaren gjort aktiemarknaden besviken på grund av svaga Q2-siffror och ett abrupt vd-byte.

MSAB är ett teknikbolag som utvecklar, producerar och säljer lösningar för utvinning och analys av data från bland annat mobiler. Stockpicker har länge följt bolaget då vår tes har varit att brottsutredande myndigheter lär efterfråga den här typen av lösningar alltmer och att MSAB därför har goda tillväxtförutsättningar under lång tid så länge produkterna håller tillräckligt hög kvalitet. När Micro Systemation har lyckats öka försäljningen, har det svenska kriminalteknikbolaget även visat att affärsmodellen skalar väldigt bra.

Även om omsättningstillväxten de senaste 10 åren uppgått till drygt 8% (CAGR), har det tyvärr varit slagigt mellan kvartalen. Den breda marknaden har vuxit något snabbare än MSAB och den numera avsevärt större branschkollegan Cellebrite (Nasdaq: CLBT) har under senare år både genererat högre avkastning samt handlats till betydligt högre multiplar.

Trots att MSAB:s tillväxt ofta lämnat en del att önska, är en ”kollaps” som den i årets Q2 (med en omsättningsminskning på 24,5% i årstakt) ovanlig. Den typen av händelser gör inte direkt att placerare känner sig trygga i sitt innehav.

Den nya vd:n Peter Gille, som tidigare var styrelseordförande, visade dock redan i Q2-rapporten optimism inför årets andra halva. Han visste vad han pratade om för i Q3 var MSAB återigen tillbaka på banan. Nettoomsättningen, justerat för valutaförändringar, ökade med 8% till 115 Mkr (108), och rörelsemarginalen uppgick till 26,9% (23,2). Av de totala intäkterna, utgjorde 58% (46) nyförsäljning medan 42% (54) härstammade från licensförnyelser. Extraktionsmjukvaran XRY står fortfarande för merparten av försäljningen, och premiumprodukten XRY Pro visade fortsatt
tillväxt.

I kvartalet förnyades bland annat kontrakt i Storbritannien, Tyskland samt Frankrike och i regionen Americas fortsätter MSAB att leverera god försäljningstillväxt. Som vi nämnt i tidigare analyser, förväntas flera nya produkter lanseras under de kommande 6 – 24 månaderna. Redan i början av nästa år väntas den nya lösningen MSAB Unify, som ska ge bättre möjligheter till samarbete och analys, vara tillgänglig för kunderna. Gille fortsätter att uttrycka sig i positiva ordalag och känner sig trygg med att MSAB kan leverera god intäktsutveckling kommande 12 – 24 månader genom snabb leverans till marknaden och rätt prioriteringar.

Om nettoomsättningen i år ska uppnå fjolårets 413 Mkr krävs dock att MSAB redovisar ett oerhört starkt Q4. Den andra halvan av året är rent säsongsmässigt en starkare period för det svenska kriminalteknikbolaget och ifjol uppgick försäljningen i Q4 till 117 Mkr.

På grund av den svaga inledningen på året framstår värderingsmultiplarna som ansträngda, både bakåtblickande och för helåret 2024. Med omstruktureringsarbetet avklarat, flera produktlanseringar som väntar och en vd som uttrycker sig positivt om framtiden, kanske förutsättningarna är de rätta för att leverera ett fullt godkänt 2025? Bolaget erhöll nyligen även en order på cirka 19 Mkr (licensförnyelser för både XRY och XAMN) från en statlig myndighet i USA, vilket man valde att kommunicera till marknaden.

Ett stabilt Q4 och en nettoomsättningstillväxt på cirka 8% i nästa år, vilket är i linje med 10-årssnittet, skulle innebära att omsättningen närmar sig 450 Mkr i nästa år. Lönsamheten borde i ett sådant scenario förbättras och vårt kalkylark visar en EV/EBIT-multipel på cirka 12x (2025E). Vår prognos ser ut att vara något defensivare än den ena analytikern som följer bolaget enligt FactSet.

Som vi nämnt i tidigare analyser, gillar vi i grunden det svenska kriminalteknikbolaget av flera olika anledningar. Förutsättningarna känns nu bättre än på ett tag, och efter att länge förhållit oss neutrala till aktien väljer vi nu att justera vårt affärsförslag ett snäpp till Spekulativt Köp. Den spekulativa karaktären beror främst på besvikelserna under senare år och att utvecklingen ofta inte lyckats leva upp till förväntningarna. Man ska heller inte sticka under stol med att MSAB snart går in i en säsongsmässigt svagare period (Q1 – Q2) och att handeln i aktien stundtals är låg (dagligt snitt senaste året 0,8 Mkr enligt Holdings).