Novo Nordisk – Händelserikt värre

Sedan vår analys i början av augusti (Newsletter 2173, kurs 308 dkk) har den danska läkemedelsjätten dock hunnit avisera ett sparprogram som innebär att 9 000 tjänster kapas, planerat in en extrastämma den 14 november för val av nya styrelsemedlemmar, hamnat i en budstrid med Pfizer om börsbolaget Metsera samt reviderat ned helårsprognosen ytterligare en gång i samband med att Q3-resultaten presenterades i onsdags.

Hösten har med andra ord varit händelserik i Novo Nordisk även om det hände grejer även under våren och sommaren. Lars Fruergaard Jørgensen fick som bekant lämna vd-rollen under våren, efter åtta år på posten, och kom senare att ersättas internt av Maziar Mike Doustdar som har arbetat på den danska läkemedelsjätten i över tre decennier.

Som vi nämnde i augusti kändes vd-bytet för en utomstående något förhastat. Inte minst då styrelsen inte hade någon efterträdare på plats direkt och man delvis även motiverade beslutet med att aktiens kursutveckling har varit svag. Att hela styrelseuppsättningen i princip kommer att bytas ut kom därmed inte som någon större överraskning.

Ägarstiftelsens ordförande Lars Rebien Sørensen menar att det krävs nya ögon och energi i styrelsen efter att bolaget anpassat sig för långsamt till marknadsförändringen i USA. Sørensen, som agerade vd i läkemedelsjätten under 2000 – 2016, är själv nominerad som ny styrelseordförande i Novo Nordisk.

I september presenterade den nytillträdde vd:n Doustdar även ett omfattande sparprogram som innefattar att 9 000 medarbetare, av bolagets cirka 78 000 anställda, lämnar. Doustdar menar att man behöver skapa en mer prestationsbaserad kultur i bolaget samt använda resurserna mer effektivt och tack vare sparprogrammet väntas man nå årliga besparingar på ca 8 Mdr dkk.

Vartefter året lider förstår man mer och mer varför ägarstiftelsen känner att de behöver agera kraftfullt. Marknadsandelarna minskar i USA, delvis på grund av att huvudkonkurrenten Eli Lillys preparat Mounjaro och Zepbound växer snabbt. Dessutom har de illegala GLP-1-kopiorna (eng. ”compounders”) en negativ påverkan på försäljningen fortsatt trots att slutdatumet för övergångsperioden, det vill säga den period som dessa kopior fick säljas, var för flera månader sedan.

Eftersom USA är den klart viktigaste marknaden, råder det ingen tvekan om att denna oroväckande trend behöver brytas i något skede för att Novo Nordisk ska kunna upprätthålla någon form av försäljningstillväxt framöver.

Q3-rapporten i sig bjöd dock inte på några större överraskningar. Såväl omsättningen som rörelseresultatet på 74 976 Mdkk (71 311) respektive 23 682 (33 822) kom in ungefär som man hade kunnat förvänta sig. Att rörelseresultatet vid en första anblick ser svagt ut beror nästan enbart på engångskostnader kopplade till omstruktureringsprogrammet, där merparten är avgångsvederlag till personer som har tvingats lämna bolaget.

Helårsprognosen reviderades ned något, till 8–11% omsättningstillväxt i konstanta valutor (eng. CER) och 4–7% rörelseresultattillväxt. Det här kan jämföras med tidigare helårsprognos om 8–14 respektive 4–10%. De ofördelaktiga valutakursförändringarna väntas påverka försäljningen negativt med fyra procentenheter och samma siffra för rörelseresultatet är sex procentenheter. Kassaflödet förväntas i sin tur bli något bättre än tidigare vilket förklaras av något lägre planerade investeringar och att en svagare försäljning i USA ger mindre rörelsekapitalbehov.

Ovannämnda prognos tar dock inte hänsyn till ett potentiellt köp av det amerikanska läkemedelsbolaget Metsera. Det här börjar bli en egen saga i sig, då den andra intressenten Pfizer menar att Novo Nordisk försöker kringgå konkurrenslagstiftning medan den danska läkemedelsjätten menar att så inte är fallet. Novo Nordisk nuvarande bud på Metsera uppgår till cirka 10 Mdr usd, där en del av beloppet baseras på kliniska- och regulatoriska milstolpar. Det återstår att se hur utfallet blir, men en del analytiker har flaggat för att prislappen kan bli för hög till följd av budkriget. Doustdar menar att Metseras tillgångar är ett bra komplement till Novo Nordisk egna forskning- och utvecklingsportfölj.

Att både få med händelseförloppet och vad vi förväntar oss av Novo Nordisk framgent i en ensidig analys är inte en särdeles lätt uppgift. Det råder ingen tvekan om att motvinden tillsvidare fortsätter för den danska läkemedelsjätten, där inte minst prispress i USA för GLP-1-preparaten (Wegovy, Ozempic) väntas dämpa tillväxten nästa år. Även om Novo Nordisk just nu möter viss motvind, är racet dock långt ifrån förlorat och i framtiden lär det knappast vara en aktör som kan möta alla behov inom fetmabehandling, vilket det danska läkemedelsbolaget även beskrev i den senaste kvartalsrapporten.

Trots att de flesta analytiker valde att sänka framtidsprognoserna något efter resultaten för det tredje kvartalet, handlas Novo Nordisk fortsatt till blygsamma multiplar. För tillfället betalar man omkring 13 gånger den förväntade vinsten för i år för aktien. Det känns förmånligt, inte minst då den amerikanska läkemedelsmyndigheten förväntas ta beslut rörande Wegovy i tablettform före årsskiftet och enligt Doustdar står man redo att lansera redan i början av nästa år.

Novo Nordisk kan alltså bli först med att lansera ett fetmaläkemedel i pillerform, och än är det i vår mening för tidigt att räkna ut ett av Europas mest framgångsrika börsbolag. Någon vidare tillväxt vågar vi dock inte räkna med nästa år efter fredagens besked om att Novo Nordisk (samt Eli Lilly) kommit överens om kraftigt sänkta priser på viktminskningsläkemedel i USA. Trots det finner vi fortsatt aktien köpvärd och upprepar vårt köpförslag men sänker målkursen till 400 dkk. Det mesta talar för att det kommer att bli en volatil aktiekursresa även framöver.

Innehavsredovisning: Axel Stenman