Orexo – I pole position

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1828 (22 november 2020) 

ORX | Mid Cap | 42,30 kr | KÖP

Under Q3 sjönk nettoomsättningen till 150,3 Mkr (231,2), varav Zubsolv i USA stod för 143,8 Mkr (182,7), medan EBITDA föll till -12,2 Mkr (114,1). Vid exkludering av den accelererade DTx-lanseringen i USA uppgick EBITDA till 50,3 Mkr, att jämföra med motsvarande justerade siffra på 26,5 Mkr under Q2. Nettoresultatet blev -84,9 Mkr (111,7) eller -22,4 Mkr exklusive den accelererade DTx-lanseringen i USA. Nettoresultatet tyngdes även av en materiell engångsskattejustering om -43,5 Mkr. Zubsolv i USA visade ett lägre EBIT på 72,4 Mkr (90,9), ned från 88,8 Mkr under Q2. DTx stod för ett EBIT om -62,5 Mkr (-), att jämföra med -35,5 Mkr under Q2.

Kassaflödet från den löpande verksamheten kom in på -12,9 Mkr (135,7), något sämre än -7,2 Mkr under Q2 och likvida medel uppgick till 593,3 Mkr (812,9), ned från 677,2 Mkr vid utgången av Q2. Den lägre försäljningen av Zubsolv beror på lägre efterfrågan pga konkurrens inom tidigare exklusiva planer, nedgång i segmentet Commercial pga ökad arbetslöshet som ett resultat av pandemin, lägre justering avseende upplupna produktreturer och ofördelaktiga valutakurser. Till viss del kompenserades detta av ökade lager hos grossisterna samt ökade priser.

Under Q3 genomförde Orexo en strategisk översyn av verksamheten och beslutade att prioritera resurserna på lansering av de tre digitala terapierna och läkemedelsprojektet som nått längst, OX124, en räddningsmedicin med naloxon för opioidöverdos. Bolaget har redan omallokerat resurser från Zubsolvs kommersiella team till digitala behandlingar och ämnar fortsätta på den vägen samt öka investeringarna ytterligare inom digitala behandlingar i takt med att Orexo säkerställer prissubvention av produkterna. Prioritetsförändringarna har genomförts för att säkerställa att bolaget har de resurser som krävs för att nå en framgångsrik lansering av de digitala terapierna och garantera att man både kan färdigutveckla och tillmötesgå FDA:s krav för OX124. Som en följd av omprioriteringarna, fortsatt god kostnadskontroll samt en försvagad dollar, minskar bolaget sin OPEX-guidning för helåret till 675-725 Mkr från 750-800 Mkr och ökar guidningen för Zubsolvs EBIT-bidrag från 45-50% till över 50%.

Inom digitala terapier färdigställde Orexo under Q3 också sitt kundstödssystem som kan hantera hela betalnings- och subventionsprocessen. Investeringen i kundstödssystemet utgör en betydelsefull konkurrensfördel för Orexos nuvarande produkter när bolaget expanderar verksamheten inom digitala terapier. Under Q3 tecknades även de två första partnerskapsavtalen i North Dakota. Orexo har dessutom flera pågående diskussioner med betalare och distributörer, vilket bolaget förväntar ska leda till fler tecknade avtal redan under Q4.

Orexo förväntar sig vidare att kunna dra nytta av sin kommersiella amerikanska organisation vid marknadsföring av de digitala terapierna. Bolaget ser stora synergier mellan dem och Zubsolvs kunder och omallokeringen av resurserna innebär att hela kundorganisationen redan från och med oktober arbetar med att marknadsföra både de digitala terapierna och Zubsolv. I takt med att lanseringen av de digitala terapierna tar fart och produkterna börjar prissubventioneras avser Orexo utöka sin kommersiella organisation, vilket då gynnar både Zubsolv och de digitala terapierna.

Under Q3 ökade antalet recept på marknaden med 13%, den största ökningen i antal recept sedan lanseringen av Zubsolv 2013. Dock är tillväxten enbart i segmenten Cash och Public (Medicaid och Medicare). Segmentet Commercial, där Zubsolv har närmast heltäckande prissubvention och där rabatterna är lägre minskade däremot, vilket delvis förklarar den svagare utvecklingen jämfört med Q2. Utvecklingen i segmentet Commercial beror på ökad arbetslöshet i USA som en effekt av pandemin. Orexo förväntar dock att segmentets andel av den totala marknaden ska normaliseras och visa tillväxt när arbetslöshetssiffrorna återigen förbättras och som ett resultat av den omfattande ökningen av antalet opioidberoende i spåren av pandemin. Från den 1 januari är Zubsolv den enda rekommenderade patenterade produkten på de tre största PBM:ens (ESI, Caremark & Optum) nationella listorna. Detta i kombination med att segmentet Commercial återigen visar tillväxt, förväntar Orexo ska leda till att försäljningen åter visar en positiv utveckling.

En återstående faktor för att ett lyft ska kunna få mer momentum är tillgängligheten till förskrivarna. Säljkåren spelar en viktig roll i att dra nytta av den förbättrade prissubventionen och för försäljningen av Zubsolv. Säljkårens arbete påverkas därmed av tillgängligheten till förskrivarna. Än så länge upplever bolaget en lägre tillgänglighet till läkare och andra förskrivare än innan pandemin, men har sett en gradvis förbättring under Q3. Dock uppges tillgången till förskrivarna starkt avhängig utvecklingen av covid-19 och läget uppges vara fortsatt osäkert.

Precis som Orexo nämner i Q3-rapporten så leder sannolikt den globala krisen i spåren av Covid-19 till en omfattande ökning av antalet individer som lider av mental ohälsa, såsom opioidberoende, alkoholmissbruk och depression. Just precis de områden där Orexo har en unik position att hjälpa till genom att erbjuda både läkemedel och nya innovativa digitala terapier.

Stockpicker bedömer fortsatt att det kommer ta avsevärd tid innan den kostsamma satsningen på digitala terapier kommer ge positiva nettobidrag, samtidigt som den nya juridiska striden kring Zubsolv ligger som en kall våtservett över hela den heta anrättningen. Men faktum kvarstår och blir allt tydligare, nämligen att Orexo allt mer framstår som en spelare som ligger helt rätt positionerad för att effektivt kunna möta de växande behov som kan förväntas följa efter pandemin, dessutom med en närmast unik digital tillgänglighetsgrad. Vi ser ett betydande utrymme för en framtung värdering av aktien och kvarstår vid såväl den spekulativa köprekommendationen som riktkursen om 72 kr.