Cellavision - Stabil lönsamhet trots svag marknad

Försäljningen sker via en global distributionsmodell och egna säljkontor i över 40 länder. Medicintekniksektorn har haft en svag kursutveckling det senaste året, och CellaVision är inget undantag. Aktien är ned cirka 25% på tolv månader. Nedgången står dock i kontrast till bolagets underliggande utveckling, som präglas av positiv organisk tillväxt, starka marginaler och en väl etablerad global marknadsposition.

Helåret 2025 visade Cellavision måttlig omsättningstillväxt jämfört med föregående år, vilket speglar en mer avvaktande investeringsmiljö inom sjukvården, särskilt i Europa. Samtidigt är efterfrågan i Nordamerika relativt stabil, och bolagets position som premiumleverantör ger ett visst skydd mot prispress. Variationerna mellan kvartalen är dock tydliga, vilket är naturligt i en projektbaserad affärsmodell där större order via globala distributionspartners tenderar att falla ojämnt över året. Vi bedömer att uppdämd efterfrågan från svagare tidigare kvartal bidrog till den starka utvecklingen i Q4.

I kvartalet ökade omsättningen med 6% till 197 Mkr (187), motsvarande en organisk tillväxt om 12,2% (7,4). I likhet med till exempel RaySearch, fakturerar CellaVision huvuddelen av sin försäljning i euro och amerikanska dollar, vilket innebär att valutakursförändringar påverkar nettoomsättning och resultat. Trots fortsatt valutamotvind räknar vi med en mer gynnsam geografisk mix framöver, bl.a. genom en högre andel försäljning i USA.

EBITDA ökade till 65 Mkr (61) i det fjärde kvartalet, motsvarande en marginal om 33% (33). Ledningen har indikerat att andelen FoU kommer att öka kommande kvartal och att säljaktiviteterna trappas upp i samband med lanseringen av BMA-applikationen. Sammantaget bedömer vi att EBITDA-marginalen landar kring 32% för innevarande år, vilket är en fortsatt stark nivå givet den planerade kostnadsupptrappningen.

Utvecklingen i Americas var särskilt stark, där försäljningen ökade med 50% i Q4 till 90 Mkr (60). Orderingången från stora nätverksbaserade laboratorier i USA nådde rekordnivåer, vilket är en indikation på att den underliggande efterfrågan i regionen är god. Även Sysmex har rapporterat stark utveckling i Amerika och EMEA under de senaste kvartalen. Det stärker bilden av en förbättrad marknadsdynamik och potentiellt goda leveranser framöver för CellaVision. I EMEA ökade försäljningen med 7% till 80 Mkr (74).  APAC uppgick till 28 Mkr (52), men jämförelsetalen påverkades av en större affär i Australien under Q4 2024. Justerat för negativa valutaeffekter om 7% minskade den organiska försäljningen i regionen med 40%, vilket i huvudsak förklaras av den svåra jämförelsebasen.

Under 2026 väntas uppgraderad mjukvara driva instrumentförsäljning, och en potentiell amerikansk lansering av metanolfri reagens redan vid mitten av året kan fungera som ytterligare katalysator. Den långsiktiga drivkraften är dock strukturell: den globala digitaliseringen av manuella hematologimikroskop, där CellaVision har en stark position och goda förutsättningar att knipa marknadsandelar.

Vår bedömning är att bolaget har potential att leverera en uthållig tillväxt om över 10% per år under en längre period. På våra uppdaterade prognoser handlas aktien till ett P/E-tal om 20x för 2026 och 17x för 2027. Det motsvarar en rabatt om 12–15% jämfört med andra medicinteknikbolag, vilket vi inte anser motiverat givet våra förväntningar om en starkare tillväxt och marknad under 2026. En ytterligare positiv signal är att grundaren Christer Fåhraeus ökade sitt innehav i februari. Vi upprepar Köp med riktkurs 210 kr (225).