Hacksaw - Ingen jackpot så här långt

Trots bolagets korta historia (grundat 2018) har Hacksaw byggt upp en förhållandevis bred distribution och relativt hög produktionstakt. Hacksaw lanserar omkring fyra spel per månad, med tydligt fokus på högvolatila slots som attraherar en mer riskbenägen spelarbas. Portföljen omfattar idag 268 spel och finns tillgängliga hos många av de större globala spelbolagen, men det ska understrykas att konkurrensen inom slots är stenhård. Jämfört med jättar som Pragmatic, Light & Wonder eller Evolution (NetEnt) har Hacksaw givetvis betydligt smalare distribution. Det kan betraktas som en risk men även en möjlighet eftersom det därav finns tillväxtutrymme förutsatt att bolagets slotsspel fortsätter att tilltala spelarna.

Växer gör även bolaget och under Q3 ökade intäkterna med 39% till 52,0 Meur (37,3), drivet av både fler lanserade spel och en högre aktivitet. Det justerade rörelseresultatet steg med 29% till 42,1 Meur (32,6), motsvarande en marginal på 81% (87). Den lägre lönsamheten förklaras främst av ökade intäkter via OpenRGS, där intäktsredovisningen rent redovisningsmässigt pressar rörelsemarginalen även om vinsten i absoluta tal ökar. Plattformen används nu av sex spelstudios och under kvartalet lanserades 15 externa spel via OpenRGS, upp från 6 förra året.

Aktiviteten i spelen är fortsatt stark och det genomsnittliga antalet spelrundor ökade med 50% i årstakt. Det tyder på att bolagets titlar fortsätter vinna mark hos spelarna samt att titlarna finns tillgängliga hos allt fler operatörer. Intäktskoncentrationen har även kommit ned något och numera står bolagets tio största spel för cirka 45% av GGR (Gross Gaming Revenue) jämfört med 60% i fjol.

Hacksaws titlar har på senare tid lanserats hos flera tunga aktörer i Brasilien (såsom Bet365 Brazil och Betnacional) vilket är en region som vuxit snabbt och blivit kommersiellt betydelsefull för branschen. Dessutom har spelutbudet gått live på Caesars Entertainments iGamingplattformar i Pennsylvania.

Den höga tillväxttakten har även satt sina spår i organisationen, där antalet heltidsanställda närapå fördubblats det senaste året till cirka 230 medarbetare. Hacksaws finansiella mål inkluderar en tillväxttakt överstigande 30% per år, en rörelsemarginal över 80% samt att 75% av vinsten ska delas ut eller allokeras till återköp.

Med detta i åtanke framstår värderingen som låg. Utgår vi från analytikerkonsensus handlas aktien nämligen till EV/EBIT 10x för 2025, en multipel som faller till 7x redan nästa år.

Det finns dock flera skäl till att marknaden inte tilldelar bolaget en högre värdering. Dels handlas andra aktörer inom iGaming till blygsamma multiplar, dels är transparensen låg och en betydande andel av intäkterna härstammar från kryptokasinon och oreglerade marknader. Samtliga troliga orsaker till att den statligt ägda pensionsfonden AP3 har börjat avyttra aktier i bolaget under hösten. Varför fonden överhuvudtaget valde att delta i noteringen är dock en fråga för sig.   

Utöver att AP3 med hög sannolikhet kommer att fortsätta avyttra aktier löper lock-up-avtalen (180 dagar) för existerande aktieägare med högst 4% ägande vid noteringen snart ut. Detta kan potentiellt skapa ett säljtryck i aktien och skulle kunna förstärka den oro som fanns inför IPO:n – att ägarna passade på att notera bolaget innan tillväxten planar ut. Det senare har åtminstone än så länge inte inträffat.

Den låga värderingen i kombination med en hög förväntad tillväxttakt gör det lätt att räkna hem en investering i Hacksaw. Riskerna är dock påtagligt höga och många frågor lämnar även obesvarade i rapporterna. Bland annat hur stor del av intäkterna som härstammar från bolagets största operatörkunder samt i vilka geografier som försäljningen genereras. Till följd av den höga risknivån och lock-up avtalen som löper ut innan årsskiftet ger vi ett neutralt affärsförslag för Hacksaw tillsvidare även om det ska medges att det kliar i det spekulativa köpfingret.