Mowi – Allt pekar mot att laxen lossnar 2026?

Slutsatsen blev dock att affärsförslaget förmodligen lämpar sig bättre för den något mer riskvillige investeraren då branschen som sådan styrs av en rad olika faktorer som laxbolagen själva inte kan styra över. Här kan man lyfta fram regulatoriska risker, där den införda laxskatten för ett par år sedan i Norge kan statuera exempel, laxpriser och naturens krafter. Ett tydligt exempel på det senare är de högre havstemperaturerna i norra Norge som har resulterat i fler angrepp av laxlus.

Rent avkastningsmässigt har affärsförslaget så här långt blivit bra. På drygt ett år har Mowi avkastat närmare 25% (inkl. kvartalsvisa utdelningar) vilket räcker för att slå de flesta nordiska jämförelseindex. Med tanke på den goda kursutvecklingen skulle man kunna tänka sig att Mowi, som är den enskilt största leverantören av odlad lax i världen med cirka en femtedel av marknaden, har levererat bättre resultat än förväntat i år?

Tyvärr är så inte riktigt fallet. Vi skissade för ett år sedan på att intäkterna redan i år kunde överskrida 6,0 Mdr nok samt att lönsamheten skulle stärkas på grund av bl.a. effektivare processer och lägre kostnader för råvaror till fiskfodret. Nu lutar det mer mot att intäkterna i år landar på runt 5,8 Mdr (5,6) samt att rörelsemarginalen faller till dryga 9% (13,5).

Skenet bedrar dock – Mowi har nämligen slaktat mer lax än någonsin tidigare samtidigt som organisationen har lyckats hålla kostnaderna nere tack vare sjunkande foderpriser och effektivare drift. Huvudorsaken till den svagare finansiella utvecklingen är nästan uteslutet att marknadspriset på odlad lax har fallit i år till följd av ett oväntat stort utbudsöverskott.

Ser vi till årets första nio månader uppgick omsättningen till 4 136 Mnok (4 103) med en operationell rörelsemarginal på 12,4% (14,7). Det senare är Mowis föredragna lönsamhetsmått där man bland annat rensar för nettojusteringar av verkligt värde på biomassa samt en del andra poster. Kostnaden per kilo odlad lax har kommit ned i år och uppgick under Q3 till 5,42 euro (5,72) tack vare god kostnadskontroll samt lägre foderpriser.

Slaktvolymerna är som sagt rekordhöga och väntas uppgå till 554 000 GWT i år (502 000), vilket är en markant ökning jämfört med fjolåret och även de 530 000 GWT som ledningen guidade för i samband med att resultaten för 2024 presenterades.

Rent operativt har ledningen alltså hållit vad de lovat, men såväl omsättningen som vinsten påverkas negativt av de lägre priserna på odlad lax. Det är givetvis inget man kan beskylla bolaget för och den generella förklaringen till överutbudet, och därav det låga priset, tycks vara att produktionen har återhämtat sig ordentligt efter ett antal år med biologiska utmaningar. Enligt Mowi var det globala volymutbudet 14% högre under januari – augusti i år än under motsvarande period ifjol.

Volymutbudet var dock oförändrat i september och i nästa år spås utbudet endast öka med 1%. Den förändringen överensstämmer rätt bra med laxpriset som faktiskt har stigit något de senaste månaderna. Det här bådar givetvis gott för alla laxodlare då det funnits en underliggande tillväxt i branschen under decennier.

”Lossnar laxen 2025?” löd rubriken i november ifjol när vi skrev vår initiala analys. Med facit i hand fick vi fel då det låga priset på odlad lax pressat såväl omsättning som vinst, men Mowi har åtminstone under året bevisat god kostnadskontroll och att de kan hantera allt större slaktvolymer.

Att laxen ska lossna 2026 är tyvärr ingen unik spaning, utan det syns mer eller mindre i samtliga analytikers prognoser. För Mowis del spås rörelsevinsten stiga till närmare 1,3 Mdr nok i nästa år (2025E: 0,8 Mdr) och för flera noterade branschkollegor, såsom Salmar och Bakkafrost, väntas vinsten mer än dubbleras.

Vi ligger i stort sett i linje med analytikerkollektivet denna gång. Det innebär att Mowi nu värderas till omkring EV/EBIT 10x och ett P/E-tal på cirka 12x för 2026E. Det ger en viss déjà vu-känsla, eftersom det i princip är samma multiplar som vi lyfte fram för ett år sedan baserat på vår prognos för innevarande år.

Även om avkastningen det senaste året fick klart godkänd, blev den prognosen som tidigare nämnt långt i från rätt. Det som har hänt är att vinstestimaten skruvats upp kommande år, vilket har gett stöd till kursuppgången. Som vi ser på saken är det nu rätt höga vinstförväntningar på Mowi och deras konkurrenter redan inkommande år, vilket bottnar i ett högre förväntat marknadspris på odlad lax. Det återstår att se om så blir fallet, men vi nöjer oss faktiskt med att ta hem vinsten här och nu. Om det är något man har lärt sig med åren är det nämligen att laxbranschen är full av överraskningar.

Med det sagt förblir Bergen-baserade Mowi, som driver verksamhet inom hela värdekedjan från uppfödning och produktion till bearbetning och vidareförsäljning, vår favorit i sektorn för den som söker en kandidat till långportföljen. Dels får man en fin riskspridning då Mowi är stora och innehar licens för laxodling i många geografier (Norge, Chile, Kanada m.fl.), dels har bolaget en stark finansiell historik. Med tanke på den underliggande tillväxten i branschen, samt att vinsterna tillfälligt kan dämpas av allt från parasiter och laxflykt till högre skatter och böter, är långsiktighet förmodligen a och o här.