Note - Värderingen drar iväg

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1817 (11 oktober 2020)

NOTE | Small Cap | 65,4 kr | AVVAKTA

Dels beror detta på att det finns en trend bland många företag att flytta hem tillverkning från länder som Kina, men kanske framförallt för att bolaget under flera år nu har visat att man kan både växa snabbt och även leverera ganska god lönsamhet, och detta även när konjunkturen inte går för högtryck. Aktien har också gått mycket bra och steg redan ifjol med omkring 85% på börsen, och den resan har fortsatt i år med en fortsatt uppgång på omkring 65%.

En breddad kundbas och ökade marknadsandelar i kombination med fördjupade samarbeten med större kunder, har gjort att tillväxten har fortsatt 2020 trots covid-19 och trots att tillväxten redan helåret 2019 var 28%, vilket imponerar. Trots tuffa jämförelsetal ökade omsättningen under årets Q1 med 17% och den trenden fortsatte i Q2 då omsättningen steg med 14,4% till 500 Mkr (437).

Bland annat vann bolaget sina två största affärer någonsin under Q2 efter fördjupade samarbeten med befintliga kunder. Den ena avser elektroniken för avancerade mätinstrument till en stor världsledande kund. Den andra inom medicinteknik beskrivs som starkt koppad till coronapandemin. Man har även inlett serietillverkning till ett stort antal nya kunder.

Tillväxten kunde faktiskt ha varit 19% i Q2 om bolaget inte hade haft ett försäljningsbortfall till följd av en temporär nedstängning av fabriken i Windsor i England. Positivt var även att den totala orderstocken vid kvartalets utgång var upp cirka 20% jämfört med motsvarande tidpunkt i fjol. 

Som en följd av ökad försäljning i kombination med fortsatt stabila marginaler i pågående kunduppdrag och god kostnadsutveckling, förbättrades också lönsamheten i kvartalet, precis som det även gjorde i Q1. Rörelseresultatet förbättrades med 36% till 42 Mkr (31) och rörelsemarginalen förbättrades med 1,3 procentenheter till 8,3% (7,0).

Även kassaflödet var starkt i kvartalet, vilket gjorde att nettoskulden oaktat leasingskulder minskade till 31 Mkr (219). Den starka balansräkningen kommer väl till pass då covid-19 pandemin har ändrat förutsättningarna i flera branscher och ökat risken för kreditförluster då några av kunderna kan få det finansiellt tuffare framöver.

Det är sannerligen en imponerande resa Note har genomgått de senaste åren med stark tillväxt men även betydande lönsamhetsförbättringar. Inför Q3 väntas dock en något lägre tillväxt beroende på en något lägre efterfrågan i England och Kina i kombination med förseningar i några nya kundprojekt. I ett pressmeddelande nyligen meddelade bolaget att försäljningstillväxten i Q3, i lokala valutor, förväntas bli kring 3%. Samtidigt väntas rörelsemarginalen förbättras från fjolårskvartalets 7,4% till cirka 8%.

Vi oroas inte nämnvärt över en tillfälligt lägre tillväxt då den underliggande affären utvecklas bra med nya projekt hos kunder i den befintliga kundbasen och med flera nya kunders förtroende. Däremot anser vi att Notes värdering numera har kommit upp på ganska höga nivåer, inte minst jämfört med tidigare år. På dagens kursnivå kring 65 kr handlas aktien till P/E-tal kring 17 i år och kanske 15–16 nästa år, vilket är långt över snittet de senaste 5–6 åren som snarare har legat kring 10.

Visst förtjänar Note en högre multipel än den historiska men aktien känns ändå fullvärderad på dagens nivå. Note får därför en neutral rekommendation och en riktkurs kring 60 kr.