Paxman – Ett spännande år

Dignitana hade under en längre tid haft en svag kursutveckling och omsatte under 2024 cirka 90 Mkr, samtidigt som bolaget redovisade ett rörelseresultat om -18 Mkr. Som jämförelse uppgick Paxmans motsvarande siffror samma år till 253 respektive 34 Mkr. Uppköpserbjudandet värderade Dignitana till omkring 2x EV/Sales, att jämföra med Paxmans egen värdering om cirka 4,5x vid tidpunkten för budet.

Sedan den 1 juni är Dignitana en del av Paxman-koncernen. I övrigt präglades fjolåret av en relativt ljummen finansiell utveckling i väntan på att de tre utfärdade CPT-kategori I-koderna skulle träda i kraft den 1 januari 2026. Dessa förväntas underlätta för patienter att erhålla ersättning för skalpkylningsbehandling, vilket i förlängningen bör gynna Paxman, som redan har en försäkringsbaserad faktureringsmodell på plats.

Under de första nio månaderna av 2025 ökade Paxmans nettoomsättning med 23% till 229 Mkr (187). En betydande del av tillväxten förklaras dock av förvärvet av Dignitana, vars omsättningsbidrag under det tredje kvartalet uppgick till 21,1 Mkr. Justerat för detta har den organiska tillväxten således varit relativt blygsam.

Rörelseresultatet föll samtidigt från 26,5 Mkr under Q1–Q3 2024 till 7,7 Mkr under motsvarande period 2025. Resultatförsämringen är i sig inte oväntad, då förvärv typiskt medför integrationskostnader och Dignitana dessutom drevs med förlust vid förvärvstillfället. Detta är dock inte hela förklaringen. Även ofördelaktiga valutarörelser samt ökade kostnader relaterade till personalexpansion och utvecklingen av bolagets produkt för att motverka cellgiftsinducerad nervskada (CIPN) har belastat lönsamheten under året.

Om vi för tillfället lämnar CIPN åt sidan – som vi fortsatt betraktar som något av en option i caset – är den centrala frågan hur de utfärdade CPT-kategori I-koderna kommer att påverka nyttjandegraden av Paxmans system. Denna är i dagsläget relativt låg men förväntas stiga väsentligt i takt med att ersättningsmöjligheterna för skalpkylningsbehandling i USA förbättras.

Det är samtidigt värt att notera att Paxman på inget sätt är ett ratat medicinteknikbolag, trots årets svaga kursutveckling. Även om bevakningen är begränsad till ett fåtal analytiker, förutspår dessa en tillväxt om 45% respektive 32% under de kommande två åren. Tillväxten för 2026 är dock delvis dopad av förvärvade Dignitana, som konsoliderades från juni 2025.

Även om dessa tillväxttal kan framstå som höga, bör det sättas i relation till att Paxman under de senaste sju åren har uppvisat en genomsnittlig årlig omsättningstillväxt (CAGR) om över 25%. År 2025 kan snarare beskrivas som ett mellanår, där fokus till stor del låg på förvärvet och integrationen av Dignitana samt utvecklingen av CIPN, i väntan på att CPT-kategori I-koderna skulle träda i kraft. Även om en ökad nyttjandegrad inte sker per automatik, framstår förutsättningarna som goda för en tydlig förbättring under de kommande två åren, vilket i sin tur bör återspeglas i både försäljning och lönsamhet.

Den begränsade analytikerkåren förutspår att intäkterna närmar sig 470 Mkr i år och att rörelsemarginalen överstiger 9%. Det återstår givetvis att se om så blir fallet, men det mesta talar för både rejäl tillväxt och ett ordentligt lönsamhetslyft i år. Därtill tillkommer CIPN som en potentiell värdedrivare, där marknadsgodkännande och kommersialisering väntas under 2026.

Stockpicker har haft en spekulativ köprekommendation på Paxman sedan mars 2024 (Newsletter 2103, kurs 35,5 kr).

Innehavsredovisning: Axel Stenman