Från Stockpicker Newsletter (11 september 2019)
Analytiker: Jacek Bielecki
Net Ent – går på offensiven NET B | Large Cap | 33,8 kr
Net Ent, underleverantör åt igaming industrin, har haft det rejält motigt på senare år som en konsekvens av att den tidigare så fina tillväxttakten först minskat och sedan avstannat helt. Under årets första halvår blev tillväxten till och med negativ (-3,5%) trots viss medvind från den allt svagare svenska kronan.
Under lång tid har bolaget försökt att åtgärda tillväxtproblematiken med en rad åtgärder. Man har bl.a. utökat antalet spelsläpp och effektiviserat verksamheten. Dessutom har man försökt utmana (hittills utan någon större framgång) Evolution Gaming på Live Casino området. Och när allt detta inte tycks ha räckt till valde man förra veckan att slå till med ett förvärv. Ett rejält sådant då prislappen för konkurrenten Red Tiger ser ut att kunna landa på 2,7 miljarder kronor givet att samtliga villkor uppfylls.
På pappret ser affären aningen dyr ut med tanke på att det bolag man förvärvar inte har funnits längre än fem år (grundandes 2014). Sett ur den aspekten är den om inte direkt panikartad så i alla fall relativt riskfylld. Men den som inte vågar satsa vinner heller inte som bekant. Ett mantra som ju hela Net Ents affärsmodell bygger på.
Informationen som så här långt har presenterats gällande förvärvade Red Tiger har varit knapphänd. Lite onödigt knapp kan vi tycka. Det vi vet är att det handlar om ett höglönsamt och starkt växande bolag. Lönsamheten uppges vara högre än Net Ents nuvarande och tillväxttakten överstiger också 30% som Net Ent uppvisade under sina glansdagar. Hur mycket högre ville bolagets vd Therese Hillman inte förtälja. Inte heller hur finansieringsdetaljerna kommer att se ut. Klart är att man betalar förvärvet med egna medel samt banklån.
Förutom en modern mjukvaruplattform och en rad eftertraktade spel kommer förvärvet öka Net Ents exponering mot den viktiga brittiska marknaden avsevärt samtidigt som utrullningsmöjligheterna i USA stärks. Dessutom ökar man utvecklarstyrkan med 170 nya medarbetare som förhoppningsvis ökar innovationstakten i bolaget. Priset man betalar motsvarar ca 12x EBITDA resultat vilket förvisso är högre än Net Ents egna värdering men då skall man också ta hänsyn till att tillväxten ligger på kanske 40-50% (mer?) och lönsamheten överstiger Net Ents som ju själva är ett höglönsamt bolag med rörelsemarginal om 30,6% (årets första halvår).
Tittar vi Net Ents övriga siffror från halvårsrapporten har intäkterna alltså minskat till 837 Mkr (867) jämfört med motsvarande period ifjol. Rörelseresultatet före avskrivningar (EBITDA) ökade dock till 397 Mkr (384) motsvarande en marginal på 47,5 % (44,3). Rörelseresultatet (EBIT) sjönk trots det till 256 Mkr (283) vilket efter finansiella kostnader och skatt summerades till 1,00 kr i vinst per aktie (1,19). Balansräkningen var fortsatt stark då likvida medel (efter genomförd inlösen) uppgick till 193,0 Mkr varav 97,8 Mkr var medel hållna för licenstagares räkning.
Under årets första halvår tecknade man 16 nya licensavtal samtidigt som man driftsatte 19 nya kunders kasinon däribland Finlands statliga speloperatör Veikkaus. Vid utgången av juni hade man 14 stycken avtal med nya kunder vars kasinon ännu inte hade driftsats. Det är exakt hälften av antalet (28) vid samma tidpunkt ifjol vilket åskådliggör tydligt att förvärvet av Red Tiger är oerhört viktigt för att åter kunna växa.
Att göra en detaljerad prognos med de förhållandevis knapphändiga uppgifterna avseende affären som hittills har lämnats är förstås inte det enklaste. Med det sagt ser tillväxten trots allt börja öka. Marginellt redan i år (1-3%) men desto mer nästa år (ca 20%) vilket i sin tur bör påverka vinstutvecklingen. Baserat på våra (i dagsläget förvisso något osäkra) estimat för nästa år – vinst motsvarande ca 2,40 kr per aktie - ligger p/e talet idag på ca 14 vilket sett mot ovanstående framstår som klart attraktivt som vi ser det.
Net Ent är ju trots allt verksamma i en växande bransch (även om den är iskall bland svenska placerare för tillfället), bolaget har hög lönsamhet och borde också vara förhållandevis okänsligt för konjunkturens svängningar. När man nu också återgår till tillväxt borde det definitivt betinga högre värdering än vad som är fallet just nu. Börjar marknaden prisa in tillväxt lär multipeln sannolikt överstiga Stockholmsbörsens genomsnitt på 15-16. En eventuell omvärdering lär förstås inte ske över en natt inte minst som någon form av konsolidering lär behövas i närtid då aktien har stigit 40% på kort tid (om än från mycket pressade nivåer).
Vi var positiva till bolagets aktie förr och är det även idag. Förvisso har spelplanen ändrats något och risken ökat (förvärv förenas alltid med risker) men vi tror att aktiemarknaden borde gilla förändringen. Visserligen är det högst sannolikt att utdelningen (Net Ent genomför den i form av inlösen) kan komma att sänkas framgent (eller kanske rent av utebli nästa år) eftersom skuldsättningen ökar markant, men vi bedömer att återgång till tillväxt är helt klart bättre för aktieägarna än oförändrad (eller minskande) tillväxttakt som kryddas med hög direktavkastning. Detta inte minst som vi misstänker att övergången från värde till tillväxtbolag lär kunna leda till påtaglig multipelexpansion.
Vi ser ingen anledning att se över vårt tidigare köpråd och låter även riktkursen om 40 kr ligga fast tills vidare. Uppsidan på 9-12 månaders sikt kan dock i själva verket sträcka sig klart högre än så (43-45 kr). Men innan vi eventuellt justerar vår målbild inväntar vi fler detaljer runt förvärvet av Red Tiger och finansieringen av den.
