1.1 Förädlingsgrad

Förädlingsgrad = Förädlingsvärde / Omsättning

För att kunna beräkna förädlingsgraden behövs, förutom uppgift om värdet på omsättningen, också förädlingsvärdet. Detta är detsamma som omsättningen minskad med kostnad för sålda varor. Förädlingsvärdet kan, om det är enklare, även beräknas som:

Rörelseresultat före avskrivningar + Lönekostnader inklusive lönebikostnader

Kostnaden för eventuella personaloptioner inkluderas lämpligen i lönekostnaderna. Den kostnad som då används bör vara det värde som anställda tillförs vid tilldelningstidpunkten.

OBS! Storleken på ett företags egen rörelse visas bättre av förädlingsvärdet än omsättningen. Därför är marginalmått baserade på förädlingsvärden bättre vid jämförelser mellan företag, där ett eller flera av företagen uppvisar betydande skillnader mellan förädlingsvärde och omsättning. Det är till exempel inte ovanligt att IT-konsultföretag ordnar med inköp av datautrustning till sina kunder, vilket kan blåsa upp omsättningen kraftigt medan vinsttillskottet från detta blir mycket litet eller obefintligt. Ofta är detta en service som ligger utanför kärnverksamheten och marginalerna på datautrustning är mycket låga redan i handeln, varför det är svårt att lägga på något på priset. Förändringar i förädlingsgraden för ett företag kan bland annat bero på att företaget i större eller mindre utsträckning anlitar underleverantörer.

Förädlingsgraden anges i procent.

1.2 Kapitalomsättningshastighet

Kapitalomsättningshastighet (KOH) = Omsättning / Kapitalbas

Som kapitalbas i formeln ovan kan användas antingen balansomslutning, sysselsatt kapital eller operativt kapital. KOH talar om hur kapitalintensiv verksamheten är, det vill säga hur mycket kapital den kräver. Särskilt över en lite längre tidsperiod ger detta mått god information om verksamhetens kapitalintensitet. I frågan om vilken kapitalbas som ska användas så är svaret att det beror på vad uppgiften om KOH ska användas till. Men det operativa kapitalet, vilket inte innehåller finansiella placeringar, ger det mest opåverkade måttet på KOH när rörelsen studeras. Detta eftersom finansiella placeringar vanligtvis inte har med rörelsen att göra

OBS! Liksom vid beräkning av RE, RT, RSYSS och ROP gäller det att vid beräkning av KOH använda det genomsnittliga kapitalet som bas.

KOH anges som ett decimaltal.

1.3 Antal anställda
Antalet anställda är betydelsefullt i många hänseenden. Det ingår dessutom i ett antal andra intressanta nyckeltal. Av intresse är dels antal anställda vid utgången av en rapportperiod, dels medelantalet anställda under rapportperioden. Under en viss rapportperiod kan ett bolag givetvis ha nyanställt och avskedat personal, ha haft deltidsanställda och ha haft kostnader för övertid. Vad företaget då gör i sina rapporter är att det helt enkelt räknar om uppgifterna till termer om antal heltidstjänster.

Förutom att antal anställda behövs för beräkning av andra nyckeltal så är denna uppgift som sagt intressant även av andra skäl. Detta gäller inte minst i företag som växer kraftigt, köper eller säljer verksamheter eller genomför kraftiga personalminskningar. Antalet anställda är givetvis extra intressant i företag som är särskilt löneintensiva, det vill säga företag där lönekostnader inklusive lönebikostnader i förhållande till förädlingsvärdet är särskilt stora.

1.4 Löneintensitet

Löneintensitet = Lönekostnader inklusive lönebikostnader / Förädlingsvärde

Det här måttet är särskilt användbart i perioder då stora löneförändringar kan förväntas. Genom att beräkna löneintensiteten fås ett mått på i vilken grad företaget påverkas av löneförändringar. Tjänsteföretag är per definition särskilt löneintensiva och därav speciellt känsliga för löneförändringar. I dessa företag kan detta mått därför vara av speciellt intresse att studera.

Löneintensiteten anges i procent.

1.5 Omsättningstillväxt

Omsättningstillväxt = Omsättningsförändring / Omsättning föregående period

Omsättningen i ett företag kan växa av två huvudanledningar. Dels genom så kallad organisk tillväxt, det vill säga när företagets omsättning ökar genom till exempel högre försäljning av befintliga produkter och tjänster, nya produkter och tjänster, etablerande av nya dotterbolag och så vidare. Den andra anledningen är förvärvad tillväxt, det vill säga när ett företag förvärvar hela eller delar av andra företag eller verksamheter.

Omsättningstillväxten anges i procent.

1.5.1 Skilj på organisk och förvärvad tillväxt
När omsättningstillväxten i ett företag studeras är det mycket viktigt att skilja på organisk och förvärvad tillväxt. Förvärvad tillväxt leder ofta till utspädning av befintliga aktieägares innehav. Det sker om företaget på ett eller annat sätt betalar ägarna av det förvärvade företaget med egna aktier, så kallad apportemission, eller genomför nyemission till sina egna och/eller nya aktieägare.

Ett företag kan ha överskottskapital, det vill säga kapital som inte behövs någon annanstans i verksamheten eller för att betala skulder, och som kan användas för att förvärva andra bolag. Men vid omfattande förvärv blir företaget förr eller senare tvunget att ta till möjligheter som att låna pengar från till exempel banker, vilket påverkar företagets finansiella situation och räntekostnader, eller att genomföra nyemission. Detta måste givetvis tas hänsyn till vid värderingen av det förvärvande företaget.

När den historiska omsättningstillväxten i ett företag beräknas och studeras gäller det alltså att hålla isär organisk och förvärvad tillväxt. Detta genom att ta reda på hur mycket av tillväxten som beror på förvärv, respektive är organisk.

1.6 Omsättning och resultat per anställd
Två mått som började användas riktigt mycket i och med IT-konsulternas inträde på börsen, är omsättning per anställd respektive resultat per anställd. De kan vara användbara mått i bolag vars rörelse till största delen är beroende av personalens arbetsinsatser. Konsultbolag är ett bra exempel på detta.

Det främsta användningsområdet är som sagt tjänstesektorn, eftersom måtten inte tar någon hänsyn till hur mycket kapital verksamheten kräver. De utgör relativt grova mått på produktiviteten (det första) och effektiviteten (det andra).

Båda måtten anges i kronor/anställd.

1.6.1 Omsättning per anställd

Omsättning per anställd = Omsättning / Genomsnittligt antal anställda

Detta mått är av intresse vid jämförelser över tiden då det i viss mån ger en grov uppfattning om företagets produktivitet. Det har dock klara brister vid jämförelser mellan företag. Detta eftersom det inte tar hänsyn till kapitalintensitet eller förädlingsgrad. Måttet är mycket känsligt för i vilken grad ett företag använder sig av underleverantörer och/eller köper in tjänster.

Vid jämförelser mellan företag av olika typ är det lämpligare att använda förädlingsvärdet per anställd. Detta eftersom de problem som skillnader i förädlingsgrad medför för jämförbarheten härigenom undviks.

1.6.2 Resultat per anställd

Resultat per anställd = Resultat efter finansnetto / Genomsnittligt antal anställda

Som vi nyss påtalat, så ger detta mått en grov uppskattning om företagets effektivitet. Att det endast är ett grovt mått på effektiviteten beror på att det inte beaktar hur kapitalintensiv verksamheten är. Men, som vi nämnt så är måttet användbart i tjänsteföretag där kapitalinsatsen vanligtvis är relativt låg. I dessa företag kan avkastningsmått vara mindre användbara och då kan resultat per anställd vara lämpligare att använda tillsammans med marginalmått baserade på förädlingsvärden.

3.1 Avkastning på sysselsatt kapital

I praktiken används sällan räntabiliteten på totalt kapital. Räntabiliteten på sysselsatt kapital är betydligt vanligare, eftersom detta ger en avkastning som på ett bättre sätt kan jämföras med marknadsräntorna. Främsta anledningen att använda räntabiliteten på totalt kapital är att den är betydligt lättare att räkna fram, eftersom det inte kräver någon kännedom om vilka skulder som är räntebärande och vilka som inte är räntebärande, något som krävs vid beräkning av räntabilitet på sysselsatt kapital. Det är detta som skiljer räntabilitet på sysselsatt kapital från räntabilitet på totalt kapital.

Räntabilitet på sysselsatt kapital (RSYSS) = Resultat efter finansnetto plus finansiella kostnader / Sysselsatt kapital

3.1.1 Beräkning av det sysselsatta kapitalet

En del av skulderna, främst leverantörsskulderna löper utan ränta. I beräkningen av RSYSS utesluts dessa icke räntebärande skulder inklusive uppskjutna, så kallade latenta skatteskulder. Skulder vars räntekostnad belastar finansnettot räknas in i sysselsatt kapital medan skulder vars räntekostnad belastar rörelseresultatet inte tas med i sysselsatt kapital.

Sysselsatt kapital består alltså av eget kapital och räntebärande skulder vars räntekostnad belastar finansnettot. Det ger mer rättvisande värden på skuldräntorna, eftersom en genomsnittlig ränta med icke räntebärande skulder inkluderade, skulle ge en lägre räntesats än vad som faktiskt är fallet.

OBS! Även vid beräkning av RSYSS gäller det att använda det genomsnittliga kapitalet som bas.

3.1.2 Resultatet, minoritetsandelar och pensionsskuld

RSYSS visar hur företaget förvaltat det kapital som det sammanlagt disponerar från aktieägare och långivare tillsammans och oberoende av hur företagets finansiering ser ut. Precis som vid beräkning av RT går det lika bra att i stället för Resultat efter finansnetto plus finansiella kostnader räkna med Rörelseresultat plus finansiella intäkter. En annan likhet med beräkningen av RT är att RSYSS också beräknas med resultatet före skatt. Det beror, som vi tidigare har sagt, på att skulderna även har skatteeffekter.

I beräkningen av RSYSS inkluderas minoritetsandelar i eget kapital och resultat, en viktig skillnad mot beräkningen av RE där dessa inte tas med. En förutsättning för att det ska vara möjligt att beräkna RSYSS är att det studerade företaget i sin balansräkning tydligt har särskiljt räntefria och räntebärande kort- och långsfristiga skulder. I händelse av att ränta på exempelvis pensionsskuld inte är medräknad i räntekostnaderna, justeras detta i första hand genom att rörelseresultatet ökas med den beräknade räntan på denna skuld. En alternativ lösning på problemet är att helt enkelt se pensionsskulden som en räntefri skuld och dra bort denna från det sysselsatta kapitalet.

3.2 Avkastning på operativt kapital

Räntabilitet på operativt kapital (ROP) = Rörelseresultat före finansiella intäkter och kostnader / Operativt kapital

Det operativa kapitalet utgörs av eget kapital, minoritetsintresse och nettoskuld. Nettoskulden beräknas som nettot av räntebärande avsättningar och skulder minskat med finansiella tillgångar inklusive likvida medel. I den händelse att tillgångarna är större än skulderna, är den rätta benämningen i stället nettofordran. Vi kommer att gå in närmare på begreppet nettoskuld i samband med att vi behandlar finansiella mått.

Det går att beräkna det operativa kapitalet på annat sätt. Genom att från balansomslutningen dra bort summan av finansiella tillgångar, likvida medel och icke räntebärande skulder, erhålls också det operativa kapitalet.

OBS! Också vid beräkning av ROP gäller det att använda det genomsnittliga kapitalet som bas.

3.2.1 Finansiella tillgångar

Som finansiella tillgångar räknas alla tillgångar för vilka avkastningen redovisas som finansiella intäkter. Således räknas aktier och andelar samt räntebärande fordringar som finansiella tillgångar. Aktier i intressebolag, vilka redovisas i enlighet med kapitalandelsmetoden betraktas härvidlag av praktiska skäl som en finansiell tillgång. Resultatet från dessa exkluderas ur resultatet och själva tillgångarna exkluderas ur kapitalet. Anledningen till detta är att kapital- och resultatandelar fastställs utifrån ett intressebolags eget kapital och resultat. Intressebolagets eget kapital ger ingen uppgift om skulderna och resultatet innehåller eventuella finansiella intäkter och kostnader.

ROP ger således ett värde på rörelsens avkastning oberoende av såväl finansiella tillgångar som finansieringen. En viktig skillnad mellan ROP och RSYSS är just att avkastningen på finansiella tillgångar inte ingår i ROP. Avkastningen på finansiella tillgångar kan ställa till problem vid jämförelser av lönsamheten i olika bolag och då är ROP ett lämpligare mått än RSYSS.

4.1 Allmänt om marginalmått
Marginalmått ger en jämförelsegrund för hur stor del av ett bolags försäljning som försvinner i kostnader, respektive "blir över" till aktieägarna. De uttrycks i procent av omsättningen, eller faktureringen som den ibland benämns. I ett bolags redovisning ingår eventuella minoritetsandelar i siffror över omsättningen. Men den del av omsättningen i eventuella intressebolag som belöper på bolagets andelar i dessa, är ej inkluderade i bolagets egna omsättningssiffror. Därför måste det resultatmått som används vara sammansatt på samma sätt, det vill säga inklusive minoritetsandelar, men exklusive resultat från andelar i intresseföretag.

De fyra vanligaste marginalmåtten är bruttomarginal, rörelsemarginal, vinstmarginal och nettomarginal. Vi kommer att börja med dessa.

4.2 Bruttomarginal

Bruttomarginal = Bruttoresultat / Omsättning

Bruttomarginalen beräknas på det allra första delresultatet i resultaträkningen, nämligen bruttoresultatet eller bruttorörelseresultatet som det också kallas. Detta resultat beräknas som omsättning minus kostnad för sålda varor. Bruttomarginalen talar därför om hur stor andel av omsättningen som återstår för att täcka övriga kostnader samt resultat.

4.2.1 Avskrivningar och icke bestående höga kostnader
I rörelsemarginalen, som vi snart ska gå in på, är avskrivningarna inkluderade. Detta är en viktig skillnad gentemot bruttomarginalen. Avskrivningarna i ett bolag ska i princip motsvara återinvesteringstakten i bolaget, men avskrivningar upprättas ändå schablonmässigt och det är inte alltid överensstämmelsen är så god. I dessa fall ger bruttomarginalen en bättre bild av rörelsens överskott än vad rörelsemarginalen gör, dock under förutsättning att hänsyn samtidigt tas till det verkliga behovet av nyinvesteringar.

OBS! En del bolag inkluderar avskrivningarna i kostnaden för sålda varor.

I bolag där kostnader för exempelvis produktutveckling eller uppbyggnad av en marknadsföringsorganisation tillfälligt är mycket stora i förhållande till omsättningen, kan bruttomarginalen också vara av särskilt intresse, som en del av en bedömning av den mer långsiktiga utvecklingen. Detta då givetvis under förutsättning att det verkligen finns starka skäl att tro att förhållandet endast är tillfälligt och att kostnadernas storlek i förhållande till omsättningen kommer att minska drastiskt efterhand.

4.3 Rörelsemarginal
Rörelsemarginalen talar om hur stor andel av omsättningen som återstår för att täcka räntekostnader, skatt och resultat.

Rörelsemarginal = Rörelseresultat efter avskrivningar / Omsättning

Rörelsemarginalen är många gånger olämplig att använda vid jämförelser mellan företag. Detta beror på att rörelsemarginalen påverkas av förädlingsgrad och kapitalintensitet, två mått som vi kommer in på senare i utbildningen. Om en jämförelse mellan företag ändå ska göras med utgångspunkt från deras rörelsemarginal, bör hänsyn även tas till kapitalomsättningshastigheten.

4.4 Vinstmarginal
Vinstmarginalen talar om hur stor andel av omsättningen som återstår för att täcka skatt och resultat.

Vinstmarginal = Resultat efter finansnetto / Omsättning

Genom finansnettot påverkas vinstmarginalen av förändringar i kapitalstrukturen. Förändringar i hur stor andel av verksamheten som är skuldfinansierad kan få mycket stor påverkan på vinstmarginalen. Även ränteförändringar påverkar. Vinstmarginalen har således stora begränsningar när det gäller såväl jämförelser mellan företag som vid studier av vinstmarginalens utveckling över tiden i ett och samma företag.

4.5 Nettomarginal
Nettomarginalen beräknas på det allra sista delresultatet i resultaträkningen, nämligen nettoresultatet eller årets resultat som det också kallas. Således talar nettomarginalen om hur stor andel av omsättningen som återstår efter att samtliga kostnader och skatt är täckta.

Nettomarginal = Nettoresultat / Omsättning

Nettomarginalen har av samma skäl som vinstmarginalen stora begränsningar när det gäller såväl jämförelser mellan företag som vid studier av nettomarginalens utveckling över tiden i ett och samma företag.

EXEMPEL:

Ledningen för företaget Hävstången överväger att förändra företagets kapitalstruktur genom att höja skuldsättningsgraden. Ledningen bedömer utsikterna i företagets bransch som goda för det närmaste året och det är allmänt känt att företaget tillhör de största och mest lönsamma i sin bransch. Det allmänna ränteläget är lågt och ledningen bedömer att det förblir så det närmaste året.

Ledningen har efter en tids utredningar kommit fram till att en förändring av kapitalstrukturen ska genomföras för att höja avkastningen på eget kapital, men Hävstången väljer mellan två alternativa upplägg och behöver din hjälp för att bestämma sig för vilket som är mest lämpligt. De lån företaget har och de lån det kommer att ta upp vid en förändring av kapitalstrukturen löper på två år med fast ränta. I slutet av denna tvåårsperiod måste Hävstången sedan omförhandla villkoren för lånen och då blir det allmänna ränteläget en viktig faktor för vilka lånevillkor företaget får.

Följande är företagets interna prognoser för det närmaste året utan aktiv förändring av kapitalstrukturen:

Skattesats = 30 %
Räntabilitet på totalt kapital = 13 %
Genomsnittlig skuldränta = 3 %
Genomsnittlig skuldsättningsgrad = 0,2

De två alternativ som företaget väljer mellan innebär följande prognoser:

Alternativ 1:
Skattesats = 30 %
Räntabilitet på totalt kapital = 13 %
Genomsnittlig skuldränta = 4 %
Genomsnittlig skuldsättningsgrad = 1

Alternativ 2:
Skattesats = 30 %
Räntabilitet på totalt kapital = 13 %
Genomsnittlig skuldränta = 5,5 %
Genomsnittlig skuldsättningsgrad = 3

Du är av åsikten att branschen som Hävstången är verksam i, kommer att drabbas av markant större utländsk konkurrens om drygt ett år, vilket kommer att sänka Hävstångens räntabilitet på totalt kapital. Vidare anser du att risken är stor för att det allmänna ränteläget kommer att stiga drastiskt om drygt ett år till följd av en överhettning i den totala ekonomin. Du räknar med att räntorna då kommer att fördubblas gentemot de som företagsledningen räknar med i sitt grundscenario och de två alternativen. Vidare räknar du med att den större konkurrensen kommer att medföra att räntabiliteten på totalt kapital samtidigt sjunker till hälften av ledningens prognos.

Företagsledningen har som sagt bestämt sig för att genomföra en förändring av kapitalstrukturen. För ledningen är det av yttersta vikt att räntabiliteten på eget kapital ökar åtminstone tre procentenheter jämfört med grundscenariot utan förändring av kapitalstrukturen. Vad de vill veta av dig är om de kan uppnå detta med något av alternativen. Om båda alternativen uppfyller kravet vill de också veta vilket av de två alternativen du anser att de bör välja och varför. Vad ger du dem för svar?

FACIT!

1. Räntabiliteten på eget kapital i företagets egen prognos för det närmaste året blir enligt hävstångsformeln RE = (1 – s) * (RT + (RT – RS) * S/E):

RE = (1 – 0,30) * (13 + (13 – 3) * 0,2) = 10,5 %

2. I alternativ 1 blir räntabiliteten på eget kapital:

RE = (1 – 0,30) * (13 + (13 – 4) * 1) = 15,4 %

Detta motsvarar en ökning med 15,4 – 10,5 = 4,9 procentenheter gentemot utgångsläget, vilket är mer än de 3 procentenheter som ledningen kräver.

3. I alternativ 2 blir räntabiliteten på eget kapital:

RE = (1 – 0,30) * (13 + (13 – 5,5) * 3) = 24,85 %

Detta motsvarar en ökning med 24,85 – 10,5 = 14,35 procentenheter gentemot utgångsläget, vilket är mer än de 3 procentenheter som ledningen kräver.

4. Båda alternativen gör att ledningens krav på ökning av RE uppfylls. Men i alternativ 2 blir Hävstångens finansiella motståndskraft mycket kraftigt försvagad. Den höga skuldsättningsgraden och därmed låga soliditeten innebär att företagets överlevnad snabbt kan hotas.

Din bedömning är att branschen kommer att drabbas av markant större utländsk konkurrens om drygt ett år. Vidare är din bedömning att risken är stor för att det allmänna ränteläget kommer att stiga drastiskt om drygt ett år till följd av en överhettning i den totala ekonomin. I det läget bör du inte rekommendera en så extrem skuldsättningsgrad som i alternativ 2.

Vidare innebär alternativ 1 att RE ökar med nästan fem procentenheter gentemot utgångsläget, vilket redan det är mycket. Även om alternativ 2 ger en ökning på mer än 14 procentenheter gentemot utgångsläget innebär den kraftigt högre risken i detta alternativ att det är olämpligt för företaget att välja detta. Räknat på din bedömning om fördubblade räntor och halverad avkastning på totalt kapital skulle de två alternativen innebära följande:

I alternativ 1 blir räntabiliteten på eget kapital:

RE = (1 – 0,30) * (6,5 + (6,5 – 8) * 1) = 3,5 %

I alternativ 2 blir räntabiliteten på eget kapital:

RE = (1 – 0,30) * (6,5 + (6,5 – 11) * 3) = -4,9 %

Som du ser innebär alternativ 2 att företaget får en negativ avkastning på eget kapital medan alternativ 1 fortfarande innebär en positiv avkastning på eget kapital. Med den låga andelen eget kapital i alternativ 2 skulle det kunna bli mycket ödesdigert för företaget om ledningen väljer detta alternativ. Således bör du råda företaget att välja alternativ 1.

Avslutningsvis vill vi påpeka att detta räkneexempel är förenklat. Dessutom är skillnaden mellan de båda alternativen mycket stor när det gäller de förändringar som de skulle innebära i företaget.

1.1 Struktur
Vi har delat upp utbildningen som nedan:

Centrala nyckeltal, del 1 av 2: Här går vi igenom avkastnings- och marginalmått, som kopplar resultat till kapital och omsättning för att mäta avkastning och lönsamhet i ett företag.
Centrala nyckeltal, del 2 av 2: I denna del av utbildningen får du lära dig intensitetsmått, som kan användas för att bland annat studera produktiviteten och effektiviteten i ett bolag. Du lär dig också finansiella mått som visar den finansiella styrkan eller den finansiella risken i ett företag. Vi avslutar med nyckeltalskombinationer som kan ge intressant information om företaget.
Justeringar: Här behandlar vi utförligt olika former av justeringar som är nödvändiga. Det handlar både om justeringar av antalet aktier i ett företag och justeringar av företagens redovisning.
Relativvärdering: I denna del av utbildningen får du lära dig två olika typer av mått eller nyckeltal som är mycket användbara vid relativvärdering. Den första typen är aktierelaterade mått, som innebär att aktiekursen kopplas till bolagets redovisning eller att olika värden per aktie beräknas. Detta i syfte att mer konkret bedöma värderingen av företaget. Den andra typen är mått relaterade till företagsvärde, som kopplar rörelsens värde till bolagets redovisning i syfte att mer konkret bedöma värderingen av företaget. Genom att använda rörelsens värde erhålles mått som är oberoende av hur rörelsens finansiering ser ut. Efter genomgången av de olika måtten tittar vi närmare på hur urval av företag att värdera kan göras och hur framtidsprognoser kan byggas upp. Vi avslutar med att beskriva hur relativvärdering kan gå till i praktiken.
Kassaflödesbaserad värdering: I denna den sista delen av Aktieskolan steg 2, får du lära dig att använda kassaflödesbaserad värdering med allt vad det innebär. Detta är utbildningens mest komplicerade del.
Vid jämförande värdering, så kallad relativvärdering, används nyckeltal för att jämföra olika bolag och deras värdering. De nyckeltal som vi tar upp i Centrala nyckeltal del 1 och del 2 används, som framgått av strukturgenomgången ovan, i en rad olika syften. Många av dem är en naturlig del företagsvärderingsprocessen, oavsett om det handlar om relativvärdering eller kassaflödesbaserad värdering eller någon annan värderingsmetod. Du kommer att ha stor nytta av det du lär dig i denna del av utbildningen.

Även de olika justeringar som du får lära dig mer om i kursdelen Justeringar är nödvändig kunskap i olika företagsvärderingsmodeller. Kunskaperna som du bär med dig efter att ha läst Relativvärdering kommer du också att ha stor glädje av även när du använder andra värderingsmodeller. Relativvärdering i sig är sannolikt den minst komplicerade formen av företagsvärdering. Som namnet antyder erhålles inga absoluta värden på företag som värderas med detta angreppssätt, utan relativa värden. Så länge avkall inte görs på noggrannheten är dock relativvärdering en mycket bra form av värdering, inte minst eftersom den utgår från faktiska värderingar på marknaden. Men relativvärdering är också ett mycket bra sätt att snabbt söka av marknaden efter bolag att värdera med andra mer komplicerade metoder. Relativvärdering är dessutom ett mycket bra sätt att verifiera och kontrollera resultaten av andra värderingsmodeller.

Vi kommer i denna utbildning att ta upp de vanligaste nyckeltalen och beskriva hur de kan användas. Dessutom diskuterar vi de olika nyckeltalens styrkor och svagheter. Nyckeltalen är mycket användbara verktyg vid utvärdering av risker, framtagande av framtidsprognoser, utvärdering av företag i största allmänhet, värdering av företag och för att "lära känna" med mera.

1.2 Goda kunskaper i företagsekonomi en förutsättning
Inom företagsekonomi finns det en enorm mängd litteratur, så även på delområdet redovisning. För den som vill lära sig att värdera företag är det av stor vikt att ha goda kunskaper inom såväl företagsekonomi som helhet, som på redovisningsområdet. För att förstå företagens redovisning riktigt bra och för att kunna analysera företagen med god tillförlitlighet, krävs goda kunskaper i själva ämnet redovisning. Detta kan vi endast gå in på i begränsad omfattning i den här utbildningen. För den som saknar goda kunskaper på området finns det dock en mängd tillgänglig litteratur. Det är bara att ge sig ut och leta på bibliotek och i bokhandlar, eller varför inte bland alla bokhandlar på nätet. Detsamma gäller för andra delområden inom företagsekonomi. För att lyckas med att värdera företag, är det naturligtvis en förutsättning att ha djup och bred kunskap inom företagsekonomi.

1.2.1 Institutioner som är viktiga att känna till
Om man börjar studera redovisning stöter man mycket snart på namnen på en rad olika redovisningsinstitutioner, vilka utger rekommendationer och råd kring hur företagens redovisning bör utformas. Varje år sammanställer Föreningen Auktoriserade Revisorer, FAR, sin "FARs samlingsvolym". Denna innehåller bland annat viktiga bestämmelser, lagar, rekommendationer och uttalanden på redovisningsområdet. Boken är en mycket bra källa för aktuell information på området.

Mellan varje utgåva händer det givetvis saker på redovisningsområdet. Flödet av nya bestämmelser, lagar, rekommendationer samt uttalanden och information om dessa kan med fördel rekvireras från följande institutioner:

Aktiemarknadsnämnden, http://www.aktiemarknadsnamnden.se/
Bokföringsnämnden, http://www.bfn.se/
Föreningen Auktoriserade Revisorer, http://www.far.se/
Redovisningsrådet, http://www.redovisningsradet.se/

1.2.2 Notsystem och tilläggsinformation
Förutom balans- och resultaträkningen samt finansieringsanalysen (även kallad kassaflödesanalys) finns det en hel del annan viktig information i företagens årsredovisningar och delårsrapporter. I företagens årsredovisningar finns till exempel ett notsystem där enskilda poster i balans- och resultaträkningen samt finansieringsanalysen specificeras mer utförligt på särskild plats i rapporten. I årsredovisningar och delårsrapporter finns det också bland annat tilläggsinformation som tar upp sådant som byte av redovisningsprincip, förklaringar till resultatutvecklingen, jämförelsestörande poster, emissioner, återköp med mera.

NOTERA: Dessvärre är bolagen olika noggranna när de ger den typ av tilläggsinformation och specifikation av enskilda poster etcetera som behövs vid värdering av företag. Ibland är det nödvändigt att ta direktkontakt med företagens ekonomiavdelningar för att få svar på frågor som inte besvaras av deras rapporter.

1.3 Allmänt om nyckeltal och värdering
Det finns en uppsjö av olika nyckeltal som kan användas i företagsvärderingsprocessen. Vi kommer att ta upp hur de vanligaste och mest användbara nyckeltalen räknas fram och används, samt vad de har för styrkor och svagheter. Vid jämförande värdering är det viktigt att inte stirra sig blind på ett nyckeltal. Det är mycket viktigt att ta hjälp av flera alternativa nyckeltal.

NOTERA: Nyckeltal används inte enbart vid värdering av företag. Till exempel långivare och leverantörer är mycket intresserade av nyckeltal som visar hur finansiellt stabilt ett bolag är. De kan då titta på nyckeltal som visar företagets betalningsförmåga, men givetvis också nyckeltal som visar bolagets lönsamhet. Ett bolag som har god betalningsförmåga, men som varje år förlorar pengar, kommer till slut ändå inte att kunna betala sina långivare och leverantörer. I den här utbildningen koncentrerar vi oss dock på hur nyckeltalen kan användas i värderingsprocessen.

1.3.1 Noggrannhet en dygd
Inte sällan definieras ett och samma nyckeltal olika i företagens årsredovisningar och andra rapporter. Detsamma gäller i till exempel företagsanalyser. Därför är det oerhört viktigt att läsaren noga tar reda på hur ett angivet nyckeltal är definierat. Vid behov kan det vara nödvändigt att räkna om nyckeltal för att göra det möjligt att jämföra med ett annat företag. Således är det viktigt att veta hur beräkning av de olika nyckeltalen går till. Dessutom är det långt ifrån alla de nyckeltal som vi kommer att ta upp som redovisas i företagens olika rapporter.

KOM IHÅG! Ett och samma nyckeltal kan definieras olika i företagens årsredovisningar och andra rapporter. Detsamma gäller i till exempel företagsanalyser. Var på din vakt!

NOTERA: Vissa av nyckeltalen, framför allt aktierelaterade mått, redovisas kontinuerligt i de stora affärstidningarna. De flesta bolagen tar upp en rad olika typer av nyckeltal i sin ekonomiska rapportering, åtminstone i årsredovisningen.

1.3.2 Blicka både framåt och bakåt
Om nyckeltalen används på befintlig redovisning är det viktigt att vara medveten om att dessa data är historiska och att det som egentligen är relevant är utvecklingen på längre sikt. Det är förväntningarna om framtiden som styr aktiekursen och för att kunna använda nyckeltalen på ett fullständigt sätt krävs att scenarion om framtiden byggs upp. Men historiska värden på olika nyckeltal är mycket användbara i samband med att just prognoser om framtiden görs.

1.3.3 Relativvärdering får inte förenklas för mycket
Relativvärdering är ett förhållandevis enkelt sätt att värdera företag. Detta på så sätt att inga allt för komplicerade matematiska modeller och beräkningar är nödvändiga.

VARNING! Att relativvärdering är en enkel form av företagsvärdering, innebär inte att det går att tumma på kvaliteten. Relativvärdering är lika känsligt för inkorrekta värden och inkonsekvens som vilken annan värderingsmetod som helst. Glöm aldrig det!

OBS! Vid all jämförande värdering bör flera alternativa nyckeltal användas parallellt. Bara för att ett bolag har ett attraktivt värde sett utifrån ett nyckeltal är det inte självklart att dess aktie är köpvärd. Det krävs som regel en betydligt djupare analys än så för att få ett bra beslutsunderlag.

1.4. Fokus på rörelsedrivande företag
De flesta nyckeltalen som presenteras i denna utbildning är främst anpassade för rörelsedrivande företag, framför allt handels- och tillverkningsföretag och diskussionerna och beräkningarna utgår från detta. För förvaltande bolag som investmentbolag, fastighetsbolag, banker och försäkringsbolag eller liknande finns det specialanpassade nyckeltal. Några av nyckeltalen som vi tar upp är dock lämpliga även för denna typ av bolag, men de kan ha lite olika betydelse, det vill säga de används på olika sätt. Relativvärdering av förvaltande bolag innebär dock att en rad andra och specialanpassade nyckeltal än de vi behandlar används. Även vid kassaflödesbaserad värdering av dessa företag finns det specifika problem och karakteristika att ta hänsyn till, något som vi inte tar upp i denna utbildning.

KOM IHÅG! För förvaltande bolag gäller till stor del andra nyckeltal än de för rörelsedrivande företag.

Innan en analys av ett bolag inleds är det alltså viktigt att veta tillräckligt mycket om bolagets verksamhet för att kunna avgöra vilka nyckeltal som lämpligen ska användas och vad de får för betydelse. Det kan till exempel vara så att ett rörelsedrivande bolag har en stor del som är rent förvaltande, såsom ett byggföretag som även förvaltar fastigheter. De olika delarna av verksamheten kan då behöva värderas var för sig.

1.4.1 Skattesatsen varierar
Det är viktigt att tänka på skillnader i skattesatser. Olika bolag betalar ofta olika stor andel av sitt resultat i skatt och för ett enskilt bolag varierar som regel den procentuella skattesatsen med tiden. Detta beror bland annat på olika skattemässiga och icke skattemässiga resultatposter. I andra länder kan dessutom skattesatsen vara en annan än den i Sverige, varför bolag med dotterbolag i andra länder totalt sett i koncernen kan ha en annan skattesats än den i Sverige. Det gäller således att ta reda på fakta bakom den skattesats ett visst bolag har betalat historiskt. Vidare är det viktigt att se efter vilka eventuella skattemässiga förlustavdrag som ett bolag har.

Den svenska bolagsskatten är 28 procent. Vid jämförelser mellan ett antal bolag där ett eller flera bolag endast tillfälligt förväntas ha en högre eller lägre skattesats än så, bör beräkning för dessa ske med schablonskatt om 28 procent. I annat fall kan jämförelsen bli haltande.

KOM IHÅG! Skattesatsen avviker ofta från bolagsskatten på 28 procent. Det är viktigt att ta reda på skälen till att ett visst bolag betalar högre eller lägre skatt än så och att bedöma vilken den uthålliga skattesatsen är.

2.1 Resultatet studeras ur olika vinklar
Resultatet kan naturligtvis studeras i sig, men enbart ett belopp säger i allmänhet inte så mycket. Det måste sättas i relation till tidigare resultat, men inte heller det är särskilt tillförlitligt, eftersom vi måste kunna särstudera resultatförbättringar och resultatförsämringar. Det kan ha varit förändringar i bolaget, som uppköp, avknoppningar, nyemission, inlösen och så vidare, som gör att ett högre/lägre resultat än under en tidigare period egentligen skulle ha varit lägre/högre om vi tog bort dessa effekter. Det här är ett av huvudskälen till att använda nyckeltal, det vill säga att få något jämförbart som ger en bättre uppfattning om bolaget och dess ställning.

Resultatet är intressant, eftersom resultatutvecklingen förr eller senare får sitt genomslag i kursutvecklingen. På lång sikt är det resultatet som avgör bolagets framtid.

Viktiga nyckeltal kopplade till resultatet är till exempel:

Vinst per aktie
Räntabilitet på eget kapital
Vinstmarginal

NOTERA: Avkastningstal är resultatmått uttryckta i procent av kapital (förutom måttet vinst per aktie). Marginalmått är resultatmått beräknade i procent av omsättningen.

2.1.1 Justeringar av resultatet
När olika delresultat i ett företags resultaträkning används för att beräkna nyckeltal behöver ofta justeringar göras i förhållande till de av företagen angivna värdena. Justeringarna kan göras på olika sätt och med olika grad av noggrannhet. Olika informationskällor som redovisar nyckeltal för företag ger därför ibland olika värden. Givetvis är det av yttersta vikt att nyckeltal som jämförs är framräknade (och justerade) på samma sätt, oavsett om det gäller jämförelser mellan olika bolag eller om det rör sig om en jämförelse mellan olika år för ett och samma bolag.

Vissa typer av poster i resultaträkningen bör alltid justeras för. Det är dock inte alltid nödvändigt att göra några justeringar, ibland går det bra att använda det redovisade resultatet utan justeringar. Mer om justeringar följer längre fram i utbildningen.

2.2 Vinst per aktie
För att få ett tydligt och aktieägarvänligt mått på resultatet är vinst per aktie det enklaste alternativet. Vinsten per aktie beräknas enligt följande:

Vinst per aktie = Resultat efter skatt / Antal aktier

Nyckeltalet vinst per aktie är särskilt viktigt, eftersom det används för att räkna fram det kanske mest använda nyckeltalet vid värdering – P/E-talet, vilket vi kommer in på när det blir dags för de aktierelaterade måtten. Längre fram tar vi också mer utförligt upp måttet vinst per aktie.

NOTERA: Vinst per aktie är föremål för en rad justeringar. Dels handlar det som för alla avkastningstal och marginalmått om justeringar av resultatet i sig, men som regel måste också justeringar av antalet aktier göras vid beräkning av vinst per aktie. Mer om dessa justeringar följer senare i utbildningen.

2.3 Allmänt om avkastningstal
Avkastningen på kapital kan beräknas på eget kapital, totalt kapital, sysselsatt kapital och operativt kapital. Vanligast är avkastningen på eget kapital, eftersom det har den mest direkta kopplingen till avkastningen för aktieägarna. Ofta används ordet räntabilitet i stället för avkastning. Räntabilitet betyder egentligen avkastning och det är just avkastningen som beräknas på eget kapital, totalt kapital eller den bas som väljs.

2.4 Avkastning på eget kapital
Avkastningen på eget kapital är ett betydelsefullt nyckeltal, eftersom det visar hur företaget lyckas förvalta pengarna som aktieägarna har satsat. Måttet kan något förenklat sägas ange vilken ränta aktieägarna får på det kapital som de lånat ut till företaget. Om utdelningen räknas bort från detta får vi också ett tillväxtmått på det egna kapitalet i bolaget. Avkastningen på det egna kapitalet räknas ut på följande sätt:

Räntabilitet på eget kapital (RE) = Resultat efter skatt / Justerat eget kapital (JEK)

2.4.1 Justera det egna kapitalet
Att det egna kapitalet behöver justeras beror på att det kan förekomma en mellanpost i balansräkningen kallad obeskattade reserver, som till viss del är skuld, till viss del eget kapital. Det normala är att 72 procent av dessa räknas som eget kapital och 28 procent räknas som en långfristig skuld i form av skatteskuld. I vissa fall används en annan skattesats som underlag om det finns anledning att räkna med en sådan.

2.4.2 Uppskjutning av skatt
Skattelagstiftningen i Sverige och en del andra länder ger företagen möjlighet att göra avsättningar till så kallade obeskattade reserver. Företagen kan då i viss utsträckning behålla redovisade vinster utan att de omedelbart beskattas. I balansräkningen redovisas det samlade, ackumulerade, värdet av dessa avsättningar, minskat med för dessa uppskjutna skatter, så kallade latenta skatter, under rubriken bundna reserver. Eftersom medlen är bundna kan de inte delas ut till aktieägarna. För att de ska kunna delas ut måste de först beskattas.

I större företag särredovisas dock vanligen inte obeskattade reserver som en mellanpost i balansräkningen, utan dessa har då redan i företagens redovisning fördelats enligt ovan. För företag som gör på detta vis är det egna kapitalet således redan justerat i företagets egna siffror och någon mellanpost med obeskattade reserver syns inte i balansräkningen.

OBS! När vi fortsättningsvis talar om eget kapital i den här utbildningen avser vi justerat eget kapital. I händelse av att ett bolag har en mellanpost i form av obeskattade reserver i sin balansräkning måste således justering för denna ske enligt ovan. Benämningen "justerat eget kapital" används vanligen synonymt med det som vi senare i utbildningen kallar substansvärde. Vi har dock valt att använda de båda benämningarna med skild innebörd. Detta för att kunna särbehandla de ytterligare justeringar som görs vid beräkningen av substansvärdet.

2.4.3 Använd genomsnittligt JEK och exkludera minoritetsandelar
Givetvis ska beräkningen av RE ske med genomsnittligt JEK som bas. Det innebär att det är nödvändigt att ta genomsnittet av ingående och utgående balans, det vill säga genomsnittet av JEK vid räkenskapsårets början och vid dess slut, eller för den period som studeras. Om en nyemission har genomförts vid annan tidpunkt än precis i mitten av den studerade perioden är det nödvändigt att vikta JEK med hänsyn till detta. Detsamma gäller för större utdelningar och inlösen och återköp av aktier. Eftersom RE ska mäta avkastningen på det egna kapitalet som tillhör aktieägarna i moderbolaget, ska minoritetsandelar ej tas med i varken resultatet eller kapitalet.

2.4.4 Konvertibler, orealiserade värdestegringsvinster och dolda reserver
Om det finns konvertibler i företaget och marknadskursen på bolagets aktie ligger på en nivå som gör det sannolikt att konvertering kommer att ske, ska konvertibellånen räknas med i det egna kapitalet. Dessutom ska då räntan på dem efter avdrag före skatt tas med i resultatet.

Vid beräkning av RE inkluderas inte orealiserade värdestegringsvinster eller dolda reserver. En dold reserv uppstår när en tillgång redovisas till ett lägre belopp än dess verkliga värde. Orealiserade värdestegringsvinster är vanligast för olika typer av fastigheter och för långsiktiga aktieportföljer. Detta innebär att RE i ovanstående form är olämpligt att använda för rörelsedrivande bolag med betydande innehav av aktier eller för rörelsen främmande fastigheter. I dylika företag är det bättre att dela upp företagets resultat- och balansräkning på två delar, en för förvaltningen och en för rörelsen.

2.5 Avkastning på totalt kapital
Det egna kapitalet är inte det enda kapitalet som bolaget har tillgång till, utan kapitalet som lånats, det vill säga skulderna, kan också användas i verksamheten. Utifrån detta blir även räntabiliteten på det totala kapitalet intressant. Den räknas fram enligt följande:

Räntabilitet på totalt kapital (RT) =
Resultat efter finansnetto plus finansiella kostnader / Balansomslutning

Balansomslutningens storlek kan erhållas på följande två sätt:

1. Balansomslutning = Eget kapital + Summa skulder
2. Balansomslutning = Summa tillgångar

OBS! Liksom vid beräkning av RE gäller det att vid beräkning av RT använda det genomsnittliga kapitalet som bas.

2.5.1 Beräkning av resultatet
Finansiella kostnader består av räntekostnader, kursförluster på utlandslån och andra kostnader av finansiell art. I stället för Resultat efter finansnetto plus finansiella kostnader kan man räkna med Rörelseresultat plus finansiella intäkter om det skulle vara enklare. Detta eftersom de två resultatbegreppen är två olika vägar för att komma fram till samma resultat.

OBS! Den uppmärksamme ser att vi för RT räknar med resultatet före skatt. Det beror på att skulderna även har skatteeffekter som påverkar företagets skattekostnader.

2.5.2 Alla räntekostnader elimineras inte
RT visar avkastningen på de totala tillgångarna och kräver därför inte någon kunskap om icke räntebärande skulder. Det finns dock en nackdel med RT, nämligen att de icke räntebärande skulderna inkluderas i kapitalet trots att rörelseresultatet har belastats med en räntekostnad för dem. Hur kommer det sig? Jo, i princip ingår det en räntekostnad för exempelvis leverantörsskulderna i varukostnaderna. Detta genom att leverantörerna vid prissättningen inkluderar en ersättning för att de kommer att få ligga ute med pengarna tills betalning sker inom den angivna betalningstiden. Därför är RT inte fullt lämplig att jämföra med till exempel marknadsräntor. För detta ändamål är räntabiliteten på operativt eller sysselsatt kapital lämpligare, två nyckeltal som vi snart ska gå närmare in på.

2.5.3 Hävstångseffekt
RT visar vilken avkastning bolaget har på allt kapital som det förvaltar. Låneräntan visar vilken avkastning som bolaget måste ge för att täcka det lånade kapitalet. Om bolaget skulle avkasta mer än den genomsnittliga skuldräntan kan vi förenklat säga att denna överavkastning kommer aktieägarna tillgodo i extra avkastning. Om bolaget däremot inte lyckas nå upp till den genomsnittliga låneräntan kommer det att påverka aktieägarnas avkastning negativt.

Det här innebär att om ett företag har stora skulder i förhållande till eget kapital, kan RE stiga kraftigt om bolaget lyckas avkasta mer än den genomsnittliga skuldräntan. Å andra sidan kan RE också försämras kraftigt om bolaget inte lyckas nå upp i en avkastning högre än den genomsnittliga skuldräntan. Det förklarar varför aktiekursen rör sig kraftigare i ett bolag som är mycket skuldsatt. Det här kallas hävstångseffekten.

3.1 Förvaltningsavgift
Att spara i fonder är inte gratis. Fondbolagen tar ut en så kallad förvaltningsavgift som ersättning för bland annat administration, förvaltning, förvaring, information och tillsyn. Priserna varierar kraftigt mellan de olika fonderna, men det normala är att avgiften ligger på 0,5 till 2,0 procent per år för aktiefonder och 0,15 till 1,0 procent för räntefonder. Avgiften beräknas på spararens totala andelsvärde. Oftast är avgifterna högre i fonder som placerar i utländska värdepapper än i de som placerar enbart i svenska.

OBS! Eftersom förvaltningsavgiften kontinuerligt dras av på dina andelars värde och inte vid ett enda tillfälle per år, är det lätt att glömma bort avgiften. I information från fondbolaget framgår det dock exakt hur mycket du verkligen betalar i avgift.

3.2 Andra avgifter
Utöver förvaltningsavgiften tillkommer det vanligtvis avgifter i samband med att andelsägaren själv köper och säljer sina fondandelar. Denna avgift varierar kraftigt mellan olika bolag. Konkurrensen på marknaden är i dag tuff vilket gör att många har sänkt sina avgifter för att kunna locka till sig nya sparare. Dock brukar vissa fonder använda avgiften för att kompensera en låg förvaltningsavgift.

3.3 Svårt jämföra olika fonders avgifter
Olika fondförvaltare inkluderar ofta olika avgifter i förvaltningsavgiften, vilket komplicerar jämförelser. Till exempel betalar fonderna ibland en depåavgift till banken där förvaring av värdepapperna sker och en bevakningsavgift till Finansinspektionen. Dessa båda avgifter är vanligtvis av mindre storlek och uppgår sällan till mer än 0,1 procent av fondförmögenheten.

En fond betalar även – precis som du själv om du köper och säljer aktier - courtage vid köp och försäljning av aktier och andra värdepapper eller när den gör andra transaktioner som ger upphov till avgifter. Hur stora courtagekostnader en fond har under en viss tidsperiod är kraftigt beroende av hur aktivt fonden köper och säljer värdepapper. Kostnader för courtage tas direkt ur fondförmögenheten.

En fond som är mycket aktiv kan generera mycket höga courtagekostnader. Men om fondens förvaltare gör ett bra jobb kan aktiv förvaltning ge en mycket bra avkastning för fondandelsägarna.

3.4 TKA
De kostnader en fond har betalas med pengar ur fondförmögenheten och de räknas varje dag bort från den totala förmögenheten. De fondandelsvärden som publiceras i bland annat tidningar och på kontoutdrag är därför angivna efter avgifter. Som regel redovisas fondernas avkastning i olika sammanhang nästan alltid efter alla dessa avgifter, men undantag förekommer.

TIPS! Om du vill veta hur mycket en fond betalat i olika typer av avgifter kan du titta på fondens totalkostnadsandel, TKA. I TKA ingår den årliga förvaltningsavgiften liksom alla andra avgifter som fonden betalat under året. I dag redovisar alla svenska fondförvaltare TKA i sina hel- och halvårsrapporter.

Vi nämnde tidigare att det i information från fondbolaget framgår exakt hur mycket du verkligen betalar i avgift. Sedan den 1 juli 1999 ska alla svenska fondförvaltare uppge samtliga avgifter som varje fondandelsägare betalat. Detta görs på de kontoutdrag som du får i samband med hel- och halvårsskifte. På utdragen ska det framgå hur många kronor du betalat för det gångna årets förvaltning.

KOM IHÅG! Fonder med en förvaltningsavgift som är lägre än många andra fonders kompenserar ibland detta genom att ta ut högre avgifter vid köp och försäljning av fondandelar. Var noggrann med att ta reda på dessa avgifter.

3.5 Avgifterna får stor betydelse på sikt
1,0 procents skillnad i avgifter mellan två förvaltare kan tyckas lite med det kan slå hårt på ett sparande som löper över lång sikt. Vad många glömmer bort i sökandet efter de lägsta avgifterna är att en förvaltare som har låga avgifter men inte lyckas bra i sina placeringar, på sikt blir mycket "dyrare" än en konkurrent som tar ut lite högre avgifter men samtidigt lyckas mycket bättre i sina placeringar av fondens pengar. Det allra viktigaste för den framtida avkastningen är således förvaltaren och vad denne kan göra för fondandelsägarna. I det långa loppet är det resultatet av förvaltningen som är av störst betydelse, en hög avkastning kompenserar ju eventuellt höga avgifter. Det är alltså viktigt att tänka på fler faktorer än bara avgifterna även vid en jämförelse av just olika avgifter.

OBS! Att en fond tar ut höga avgifter betyder inte att den är bättre än någon annan fond, lika lite som en "billig" fond skulle vara sämre än någon annan.

Jämförelser mellan olika fonders avgifter försvåras även av att vissa förvaltare kräver att ett minimibelopp investeras.

4.1 Välj rätt fonder
Att välja rätt fondbolag är naturligtvis av stor vikt vid valet av fonder. Men sannolikheten för att ett och samma fondbolag ska vara bäst på alla typer av fonder får betecknas som obefintlig, åtminstone på lång sikt. Det är inte heller helt lätt att ta reda på vilket fondbolag som är det bästa inom en viss kategori av fonder. Men om du sprider pengarna på flera olika fondbolag så ökar du sannolikheten för att få med åtminstone någon bra förvaltare och minskar risken för att alla pengar placeras i en dålig förvaltares händer. Vad du bör göra är helt enkelt att diversifiera bort en del av förvaltarrisken, detta vare sig du placerar alla pengar i en viss fondkategori eller i flera.

OBS! Fördelen med att ha hela sitt fondsparande hos ett enda fondbolag är att det kan bli enklare att ha kontroll över sitt fondsparande och att genomföra byten mellan olika fonder. Men placerar du hela ditt fondsparande hos ett enda fondbolag så blir du, som vi tidigare belyst, utsatt för en större förvaltarrisk. Om du ändå prompt ska ha hela ditt fondsparande hos ett enda fondbolag måste du lägga stor möda på att finna åtminstone ett av de allra bästa. Du måste då också se till att detta bolag i sin tur har ett brett utbud av fonder så att du har möjlighet att byta till nya marknader och nya kategorier.

4.2 Så hittar du de bästa fonderna
När du letar efter lämpliga fonder att spara i finns det ett antal saker du bör tänka på. Dels bör du studera hur de olika förvaltarna lyckats tidigare år. Det är då mycket viktigt att du studerar avkastningen flera år bakåt i tiden och att du inte fastnar för enskilda år. Du bör välja fonder som uppvisat både en hög avkastning i jämförelse med andra fonder och där avkastningen varit stabil, det vill säga du bör inte välja fonder där avkastningen i förhållande till andra fonder varierar kraftigt både uppåt och nedåt. Tänk också på att bara jämföra fonder av samma typ. Du kan inte jämföra en svensk aktiefond med en amerikansk aktiefond eller en räntefond och så vidare.

Vilken typ av fond och vilka länder du ska placera i måste du välja på annat sätt. Dessa val har du fått god hjälp med att göra genom våra tidigare genomgångar av såväl olika sparformer, vad som påverkar en aktiemarknad, med mera.

OBS! Som i alla yrken händer det även att fondförvaltare byter jobb av olika anledningar. Var därför noggrann med att ta reda på vilka byten av fondförvaltare som skett under den tidsperiod du studerar och om byte nyligen skett eller är nära förestående.

4.3 Internet ger god hjälp
Som vi har nämnt tidigare är det svårt att jämföra alla de olika fondbolagens fonder. Det skulle ta enormt mycket tid att på egen hand leta upp all relevant information som behövs för att dra slutsatser angående vilka fonder på marknaden som har visat upp högst avkastning, vilka som har lägst avgifter och så vidare. Men det kanske svåraste av allt vore att ta reda på vilken fond som uppfyller båda de nämnda kriterierna.

Det lättaste sättet att få tag på information är via Internet. De flesta fondbolagen har egna hemsidor med lättfattlig information om sina olika fonder. I dag finns det dock ytterligare sätt att tillgå denna information utan att behöva söka upp varje fondbolag var för sig för att sedan göra jämförelser.

4.3.1 Länkar till oberoende företag
Flera oberoende företag arbetar med att helt opartiskt bistå med information om en mängd svenska och utländska fonder. På deras sidor kan du gå in och söka fonder utifrån ett visst fondbolag, viss kategori och så vidare. Det är vanligt att det förutom att det går att få information om de olika fonderna, även går att göra jämförelser fonder emellan, lägga upp egna fondportföljer, spela fondspel, vara med i tävlingar och så vidare.

Några av de främsta av dessa webbsidor är följande:

Fondmarknaden.se
http://www.fondmarknaden.se/

Morningstar
http://www.morningstar.se/

4.3.2 Länkar till tidningar
En del tidningar innehåller relativt omfattande fondinformation. Främst gäller detta olika ekonomitidningar men även de större dagstidningarna brukar ha en del fondinformation.

På Internet finns det en hel del fondinformation på bland annat följande tidningars hemsidor:

Affärsvärlden
http://www.afv.se/ eller direkt på http://www.afv.se/fond/

Även andra tidningars hemsidor innehåller utförlig fondinformation, till exempel Dagens Industris hemsida. I dag kommer dock denna information från Morningstar och är därmed inte unik i sig, till skillnad från information på Affärsvärldens hemsida

4.4 Betygssystem
I ditt val av fonder kan du få god hjälp av de olika betygssystem som förekommer. Olika betygssystem förkommer ofta i såväl dagstidningar som specialtidningar som Affärsvärlden och Sparöversikt, liksom på olika Internettjänster. En av världens absolut största oberoende utgivare av fondinformation, Morningstar, har ett betygssystem som refereras av en rad andra aktörer. På Morningstars hemsida går det att utläsa olika fonders betyg som är satta efter strikta regler.

Morningstars betygssystem, eller rating som de själva kallar det, baseras på historisk avkastning och risk. För att en fond ska kunna bli betygsatt måste det minst finnas tre års historik att tillgå. Varje fond delas in i en av tre breda investeringsklasser, räntefonder, svenska aktiefonder och internationella aktiefonder. De fonder som tillhör de tio bästa procenten inom varje klass får sedan fem stjärnor, de näst bästa 22,5 procenten får fyra stjärnor, och så vidare.

5.1 Bakgrund
ATP-systemet har varit det gällande pensionssystemet sedan 1960. För att en person skulle vara berättigad till full ATP krävdes att han eller hon arbetat i 30 år. Pensionen beräknades på de 15 bästa åren och motsvarade 60 procent av inkomsten. ATP-systemet innehöll också ett så kallat fördelningssystem, vilket innebar att de som inte hade arbetat fick pension på bekostnad av de som arbetade. Detta hade medfört att problem hade uppstått en bit in på 2000-talet då 40-talisterna går i pension. Antalet människor födda mellan 1950 och 1970 är nämligen så få att systemet riskerade att gå med underskott. Ökad medellivslängd hade också medfört höga kostnader för det gamla ATP-systemet. Detta är några av anledningarna till att ett nytt pensionssystem har tagits fram.

5.2 Det nya pensionssystemet
Den statliga myndigheten som administrerar premiepensionerna heter Premiepensionsmyndigheten (PPM). PPM fungerar som en kontaktlänk mellan alla de förvaltare som finns med i det nya systemet och de personer som berörs av detta. PPM är den enda myndighet som kommer att veta hur var och en av oss har valt att spara våra pengar.

Det nya pensionssystemet bygger på hela livsinkomsten, från första till sista kronan. Vad som nu är nytt är att vi själva får bestämma hur en del av våra pensionspengar ska placeras. Tidigare har staten förvaltat dessa. Men nu har vi alltså möjlighet att själva påverka hur stor den framtida pensionen blir.

5.2.1 Så går det till
Av hela lönen går 18,5 procent till pension. Av dessa 18,5 procent får alla personer födda 1954 eller senare placera 2,5 procent efter eget huvud. Det var dessa 2,5 procent som valet under 2000 omfattade. Exakt hur stor del av inkomsten som avsätts till premiepension beror på vilket år man är född. Äldre personer omfattas i högre grad av det gamla ATP-systemet, varför endast en mindre del avsätts till premiepension för dessa. Personer födda 1938 avsätter från och med år 2000 0,5 procent till premiepension, sedan stegras andelen successivt till att de personer som är födda 1954 och senare avsätter hela procentsatsen, det vill säga de 2,5 procenten. Personer födda mellan 1938 och 1954 tillhör den så kallade mellangenerationen, som kommer alltså att leva parallellt med det gamla ATP-systemet.

5.3 Bytesmöjligheter
För dem som avstod från att själva välja fonder, sattes premiepensionspengarna automatiskt in i statens 7:e AP-fond. Fonden kommer att placera en viss del i räntebärande papper, vilket kan innebära en lägre avkastning på lång sikt än vad en ren aktiefond skulle innebära. Samtidigt blir dock risken lägre. Den som valde att placera pengarna på ett visst sätt eller inte valde alls är dock inte bunden till sitt val ända fram till pensionen, utan kan när som helst och hur ofta som helst byta fonder.

5.4 Valet inte utan betydelse
Premiepensionen placeras i enlighet med det traditionella fondsparandet. Det är därför viktigt att var och en av oss som berörs av detta vet vilken risknivå som passar oss bäst. Sparmålet torde vara väldefinierat: en bra levnadsstandard på äldre dagar. Är det då så viktigt att välja rätt? Faktum är att 2,5 procent av lönen kan verka lite. Men lägger vi till den ränta på ränta-effekt som blir följden av att sparandet sker under många år kan det så småningom komma att röra sig om en ansenlig summa pengar.

5.5 Avgifter
Olika fondförvaltare inkluderar, som vi tidigare gått igenom olika, avgifter i förvaltningsavgiften, vilket försvårar jämförelser. PPM har därför beslutat att alla fondförvaltare som är med i premiepensionssystemet ska inkludera alla kostnader, utom skatt och courtage i förvaltningsavgiften. PPM kommer sedan att dra av den generella rabatt som förhandlats fram vid utarbetandet av det nya pensionssystemet. Den summa som därefter blir kvar är den fondavgift som pensionsspararna betalar för att spara i fonden ifråga. PPM:s rabattsystem gör således att spararna betalar lägre avgifter än vid vanligt fondsparande i dessa fonder. Därmed blir avkastningen på detta sparande högre än om det skett via vanligt fondsparande.

I premiepensionssystemet används inte ordet förvaltningsavgift, utan i stället fondavgift.

Anledningen till att PPM kunnat förhandla till sig rabatter beror bland annat på att PPM blir en mycket stor kund hos många fondförvaltare, men också på att PPM tar över en betydande del av de arbetsuppgifter som fondförvaltaren har för sina kunder.

5.6 Information
Till skillnad mot vanligt fondsparande får pensionsspararna i premiepensionssystemet ingen information hemskickad från fondförvaltarna. Däremot kommer PPM att skicka ut årsbesked.

TIPS! PPM:s hemsida innehåller också utförlig information om det nya pensionssystemet. Du hittar den på http://www.ppm.nu/

5.7 Avslutningsvis
Det är med stor glädje som vi på Stockpicker delat med oss av våra kunskaper till just dig. Det är vår förhoppning att du kommer att finna ditt sparande betydligt enklare i framtiden och att du fått en insyn som hjälper dig att finna det sparande som passar just dig allra bäst. Naturligtvis hoppas vi också att du kommer att förhöja avkastningen på ditt sparande med hjälp av alla de kunskaper du nu tillägnat dig.

Tack för ditt förtroende och välkommen åter till nästa delkurs. Där får du lära dig mer avancerade och specialiserade kunskaper i syfte att förfina ditt val av aktieinvesteringar. Du får bland annat lära dig om hur du uttyder informationen i bolagens rapporter, hur du gör för att värdera ett företag och dess aktie. Vi kommer även att visa hur du går tillväga för att bygga en aktieportfölj med utgångspunkt i riskteorier och skatt och deklaration av aktieaffärer med mera.

3.1 Tre huvudkategorier av fonder
Fonder kan delas in i tre olika kategorier. Denna uppdelning görs beroende på vilken typ av värdepapper fonderna placerar i. Vissa fonder placerar endast i aktier och aktierelaterade värdepapper, andra i räntebärande värdepapper såsom statsskuldväxlar och obligationer medan en tredje typ placerar i både aktier och räntebärande värdepapper. Inom dessa kategorier finns sedan en stor mängd fonder att välja mellan beroende på vilken placeringsinriktning spararen eftersträvar.

3.2 Vilka fonder får kalla sig aktiefonder?
Fondens inriktning framgår ofta av namnet, men det kan ändå vara klokt att skaffa sig mer detaljerad information genom att läsa fondförvaltarens informationsbroschyr. Av broschyren ska placeringsinriktningen klart framgå. Oavsett inriktning eller placeringsstrategi handlar valet av fond i stor utsträckning om vilken risknivå spararen kan tänka sig att lägga sig på. Generellt kan sägas att ju bredare en fond är, desto lägre risk är fondsparandet förknippat med.

För att en fond ska klassas som aktiefond krävs att den till minst 75 procent består av aktier och aktierelaterade värdepapper. Normalt måste en aktiefonds tillgångar placeras i minst 16 olika aktier, men det vanligaste är att en aktiefond har aktier i 20–30 bolag.

3.3 Sverige- och utlandsfonder
Den vanligaste uppdelningen som görs av aktiefonder är den mellan fonder som placerar i svenska aktier och fonder som placerar i utländska aktier; Sverigefonder respektive utlandsfonder. Avkastningen påverkas av hur det går på den eller de marknader fonden placerar i. Avkastningen kommer dessutom att påverkas av hur den svenska kronan utvecklas mot valutan i de länder där fonden placerar. Generellt kan sägas att avkastningen i utlandsfonder ökar om kronans värde sjunker, medan en starkare krona påverkar avkastningen negativt.

I Sverige hör utlandsfonder till den största fondkategorin. Det finns mer än 350 olika utlandsfonder att välja mellan för den svenske spararen.

3.4 Globalfonder, länderfonder och branschfonder
Det är viktigt att veta vilken inriktning du som sparare eftersträvar. Det finns en mängd inriktningar att välja på bland aktiefonderna. Globala aktiefonder placerar kapitalet på börser över hela världen. I dessa fonder fördelar förvaltaren ofta innehavet så att utvecklingen ska spegla den genomsnittliga utvecklingen på världens börser. Det har även blivit allt vanligare med fonder som placerar i en viss region eller världsdel, till exempel Europa, Norden eller Latinamerika. De kallas regionalfonder. En annan typ av fonder har valt att endast placera i ett land, så kallade länderfonder, till exempel en Japanfond. En fond kan också vara så specialinriktad att den placerar i en viss bransch, till exempel renodlade läkemedelsfonder eller IT-fonder. Genom att blanda olika typer av fonder går det att uppnå en mycket bra riskspridning, i såväl branscher som olika världsdelar. Tillväxtfonder placerar i företag där förväntningarna på framtida tillväxt är höga.

3.5 Etiska fonder och ideella fonder
Det finns även de fonder som har valt att specialisera sig lite mer på djupet. Etiska fonder placerar endast i företag som inte kan misstänkas exportera produkter som kan användas vid krigföring eller i företag vars produkter på något sätt skulle kunna skada människan. Exempel på den typen av fond är den som medvetet undviker att placera kapital i företag som tillverkar alkohol eller tobak eller företag som är involverade i kommersiell spelverksamhet, men även andra kriterier kan förekomma. Andra typer av specialinriktade fonder kan vara miljöfonder, vilka inriktar sig på företag vars produkter inte förstör miljön och/eller att fonden placerar i de företag som aktivt arbetar med att minska sin miljöbelastning.

Ideella fonder är en annan typ av specialfonder. I en sådan fond skänks en del av fondförmögenheten bort till en ideell organisation, exempelvis till idrottssatsningar eller forskning inom ett visst område. En ideell fond skulle kunna vara en miljöfond, men likaväl en fond utan etiska kriterier.

3.6 Hedgefonder
Hedgefonder hör till en lite ovanligare kategori av fonder. En hedgefond har friare placeringsregler än traditionella fonder, den kan placera i en mängd olika instrument, allt från aktier, valutor och räntebärande papper till att handla i derivatinstrument, till exempel optioner och terminer, och att blanka aktier. Förvaltaren har fria händer att hela tiden plocka fram det bästa i varje läge. Hur hedgefonder utvecklas beror alltså på hur väl förvaltaren har lyckats avgöra vad som är bäst i olika situationer, fonden påverkas således inte i lika hög grad av hur olika marknader utvecklas. Hedge är engelska och betyder bland annat "skydd", "garantera" och "säkra" på engelska. Att "hedga sig" är alltså samma sak som att skydda sig mot risker. Vad det dock handlar om och som bör nämnas här är att riskerna många gånger är högre jämfört med ett traditionellt fondsparande. Hedgefonder är vanligtvis registrerade som nationella fonder.

Finansinspektionen har gett nationella fonder tillstånd att ha en placeringsinriktning och risknivå som inte följer vad lagen om värdepappersfonder normalt kräver. En nationell fond får till exempel placera mer än 10 procent av fondförmögenheten i en enskild aktie, vilket gör att riskspridningen minskar jämfört med en vanlig aktiefond.

En nationell fond har den begränsningen att den inte får säljas utanför det land där fonden är registrerad (till skillnad mot vanliga fonder som får säljas i hela EU).

Avgifterna som förvaltarna av hedgefonderna tar ut är vanligtvis högre än för vanliga aktiefonder. Som regel använder fondbolagen som driver hedgefonder resultatbaserade avgifter utöver en fast förvaltningsavgift. De kräver ofta även en relativt hög minsta insats för den som vill spara i deras hedgefonder.

3.7 Indexfonder
Indexfonder är fonder som placerar enligt index. Ett index mäter som bekant den genomsnittliga avkastningen på en viss marknad, till exempel OMX index. Indexfonder förvaltas inte aktivt. Fonden köper in ett antal aktier, i proportion till ett index, sedan är det en dator som sköter förvaltningsarbetet. Till skillnad från aktivt förvaltade fonder kan en indexfond placera mer i ett och samma företag. Detta förklarar varför indexfonder under 1999 gick bättre än Sverigefonder. Ericsson stod då för cirka 30 procent av OMX index. Följaktligen hade indexfonderna lika stor andel Ericsson i portföljerna. Ett år då Ericsson går bra lyckas naturligtvis indexfonderna automatiskt extra bra.

3.8 TIME-fonder
TIME-fonder är ett relativt nytt begrepp. Det är fonder med en delvis ny placeringsinriktning, inom branscherna Telecom, Information, Media och Entertainment. Det är flera näraliggande branscher i en och samma fond.